2015年业绩快报不及预期，Mapscape少数股东权益高于预期

2016年2月29日 公司最新消息 四维图新 (002405.SZ) 中性 证券研究报告2015年业绩快报不及预期：Mapscape少数股东权益高于预期 最新事件 2016年2月27日，四维图新公布2015年业绩快报，总收入为人民币15.38亿元（同比增长45.2%，较高华预测高11.5%），净利润为人民币1.31亿元（同比增长11.2%，较高华预测低14.6%）。全年业绩意味着四维图新去年四季度净利润为人民币3,900万元，同比下滑12%，较高华预测低36%。公司将收入增长主要归因于快速增长的导航和车联网业务。 潜在影响 由于公告披露的信息有限，我们认为净利润不及预期主要是由于少数股东权益扣减项高于预期所致。Mapscape是四维图新持股51%的子公司，在2015年可能经历了净利润的快速增长。我们认为收入增长高于预期证明随着市场希望汽车更加智能且联网程度更高，公司车联网业务面临着强劲的核心需求。2015年税前利润较我们的预期高114%。我们认为这或许可归因于经营杠杆改善所带来的销售管理费用率的改善。 估值 我们将2015-16年每股盈利预测下调了14%/1%以计入少数股东权益的上升，并将2018-20年盈利预测下调了1-3%以计入四维图新车联网业务的较快增长、销售管理费用率的改善以及少数股东权益扣减项的上升。我们将基于长期贴现市盈率的12个月目标价格从21.3元下调至21.1元，仍基于25倍的2016年全球同业预期市盈率中值乘以1.22元的2020年预期每股盈利（原为1.23元），并以9.6%的股权成本贴现回2016年。维持中性评级。 主要风险 四维图新核心业务增长快于/慢于预期。 所属投资名单 中性 行业评级： 中性 金俊 执业证书编号: S1420511100003 +86(10)6627-3467 carol.jin@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 北京高华证券有限责任公司 投资研究增长回报*估值倍数波动性四维图新 (002405.SZ)亚太科技行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(Rmb)27.6912个月目标价格(Rmb)21.10市值(Rmb mn / US$ mn)19,150.3 / 2,929.5外资持股比例(%)--12/14 12/15E 12/16E 12/17E每股盈利(Rmb) 新0.170.190.330.47每股盈利调整幅度(%)0.0(14.1)(0.9)0.4每股盈利增长(%)11.611.873.941.9每股摊薄盈利(Rmb) 新0.170.190.330.47市盈率(X)107.5145.883.859.0市净率(X)5.17.57.16.5EV/EBITDA(X)42.638.824.416.9股息收益率(%)0.30.20.30.5净资产回报率(%)4.85.28.711.5CROCI(%)15.220.823.925.8股价走势图1,6001,8002,0002,2002,4002,6002,8003,0003,2003,4003,6002025303540455055606570Feb-15 Jun-15 Sep-15 Dec-15四维图新 (左轴)深证A股指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对(37.8)15.4(1.1)相对于深证A股指数(16.6)12.7(8.1)资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为2/26/2016收盘价） 2016年2月29日 四维图新 (002405.SZ) 全球投资研究 2 四维图新： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 金俊 carol.jin@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E资产负债表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入1,059.01,536.52,055.42,744.0现金及等价物1,731.91,463.51,236.71,060.7主营业务成本(197.0)(356.4)(494.6)(690.7)应收账款281.4408.3546.2729.2销售、一般及管理费用(461.6)(620.7)(809.7)(1,087.1)存货51.492.9129.0180.1研发费用(361.3)(454.7)(536.8)(629.3)其它流动资产75.675.675.675.6其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产2,140.32,040.41,987.52,045.6EBITDA262.2463.6747.91,095.2固定资产净额205.5647.31,154.01,738.2折旧和摊销(223.1)(358.8)(533.7)(758.3)无形资产净额524.1488.3424.0322.1EBIT39.1104.8214.2336.9长期投资33.733.733.733.7利息收入35.919.626.320.0其它长期资产207.6207.6207.6207.6财务费用0.00.00.00.0资产合计3,111.33,417.23,806.84,347.3联营公司0.00.00.00.0其它98.578.685.9106.5应付账款203.1367.3509.8711.9税前利润173.4202.9326.5463.4短期贷款92.492.492.492.4所得税(44.0)(25.9)(41.0)(58.2)其它流动负债178.1181.2209.6237.7少数股东损益(11.9)(45.7)(57.0)(80.9)流动负债473.6641.0811.91,042.0长期贷款0.00.00.00.0优先股股息前净利润117.5131.4228.5324.3其它长期负债7.67.67.67.6优先股息0.00.00.00.0长期负债7.67.67.67.6非经常性项目前净利润117.5131.4228.5324.3负债合计481.2648.6819.51,049.6税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润117.5131.4228.5324.3优先股0.00.00.00.0普通股权益2,460.72,553.62,715.32,944.8每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.170.190.330.47少数股东权益169.4215.0272.0352.9每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.170.190.330.47每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.170.190.330.47负债及股东权益合计3,111.33,417.23,806.84,347.3每股股息(Rmb)0.050.060.100.14股息支付率(%)30.029.229.229.2每股净资产(Rmb)3.563.693.934.26自由现金流收益率(%)(0.6)(1.2)(1.0)(0.6)增长率和利润率(%)12/1412/15E12/16E12/17E比率12/1412/15E12/16E12/17E主营业务收入增长率20.245.133.833.5CROCI(%)15.220.823.925.8EBITDA增长率51.776.861.346.4净资产回报率(%)4.85.28.711.5EBIT增长率NM168.2104.457.2总资产回报率(%)3.94.06.38.0净利润增长率11.611.873.941.9平均运用资本回报率(%)11.513.416.218.6每股盈利增长11.611.873.941.9存货周转天数76.873.981.981.7毛利率81.476.875.974.8应收账款周转天数97.181.984.884.8EBITDA利润率24.830.236.439.9应付账款周转天数360.9292.1323.6322.8EBIT利润率3.76.810.412.3净负债/股东权益(%)(62.3)(49.5)(38.3)(29.4)EBIT利息保障倍数(X)NMNMNMNM现金流量表(Rmb mn)12/1412/15E12/16E12/17E估值12/1412/15E12/16E12/17E优先股股息前净利润117.5131.4228.5324.3折旧及摊销223.1358.8533.7758.3基本市盈率(X)107.5145.883.859.0少数股东权益11.945.757.080.9市净率(X)5.17.57.16.5运营资本增减(2.6)(4.2)(31.4)(32.0)EV/EBITDA(X)42.638.824.416.9其它(25.1)0.00.00.0企业价值/总投资现金(X)2.73.73.12.5经营活动产生的现金流324.8531.6787.81,131.5股息收益率(%)0.30.20.30.5资本开支(399.2)(764.8)(976.1)(1,240.7)收购0.00.00.00.0剥离0.40.00.00.0其它319.00.00.00.0投资活动产生的现金流(79.9)(764.8)(976.1)(1,240.7)支付股息的现金（普通股和优先股）(31.8)(35.3)(38.4)(66.8)借款增减58.70.00.00.0普通股发行（回购）13.80.00.00.0其它(10.0)0.00.00.0筹资活动产生的现金流30.7(35.3)(38.4)(66.8)总现金流275.6(268.4)(226.8)(176.0)注：最后一个实际年度数据可能包括已公布和预测数据。资料来源：公司数据、高盛研究预测 2016年2月29日 四维图新 (002405.SZ) 全球投资研究 3 图表1: 四维图新2015年四季度/全年盈利概要 2015年四季度/全年盈利概要 资料来源：公司数据、高华证券研究 图表2: 我们将2015/16年每股盈利预测下调了14%/1% 盈利预测调整概要 资料来源：公司数据、高华证券研究 高华证券感谢高盛分析师许文婷在本报告中的贡献。 (Rmb mn)4Q2015*4Q2015 GHe Var%FY2015*FY2015 GHe Var%FY2014YoY%Revenue55039240.5%1,5381,37911.5%1,059 45.2%EBT9326 254.8%12559113.7%75 66.9%Pretax profit96924.2%2031992.0%173 17.2%Reported net profit3962 -36.3%131153-14.6%118 11.2%Reported EPS (Rmb)0.060.09 -36.3%0.190.22-14.6%0.17 11.2%Operating margin16.8%2.3%14.6%8.1%3.0%5.1%3.7%4.4%Pretax profit margin17.5%23.6%-6.1%13.2%14.5%-1.2%16.4%-3.2%Net profit margin7.1%15.