少数股东权益下降、一次性收益上升推动业绩高于预期；中性

2014年8月14日 业绩分析 华域汽车 (600741.SS) 中性 证券研究报告少数股东权益下降、一次性收益上升推动业绩高于预期；中性 与预测不一致的方面 华域汽车于8月8日公布2014年上半年收入为人民币366亿元（较高华预测低3%，同比增长10%），净利润为人民币22.9亿元，较高华预测高9.5%。实际业绩与我们预测之间的差异主要归因于：1) 将延锋电子剔除整合范围，因持股比例从60%降至50%（令收入和重新归类为合资企业收益的利润下降）；2) 将对延锋公司（生产内外饰件的主要合资企业）的持股比例由50%提升至100%后，少数股东权益低于预期；3) 非营业收入高于预期，主要来自资产公允价值上升（人民币3700万元）和政府补助（人民币3300万元）。 投资影响 我们将2014-16年每股盈利预测上调了7%/7%/9%，因为：1) 提高对延锋公司的持股比例后，少数股东权益下降；2) 非营业收入上升。我们维持对华域汽车的中性评级，并将我们基于2014年预期市净率与2014-16年预期净资产回报率均值的12个月目标价格上调7.7%至人民币11.20元（原为10.40元），以体现我们的预测调整（仍较A股汽车板块折让23%）。我们的新目标价格隐含9.5%的下行空间。主要风险包括：新产品/新合资企业的销售高于/低于预期；销量/定价高于/低于预期。 华域汽车2014年上半年业绩回顾 资料来源： 公司数据、高华证券研究 所属投资名单 中性 行业评级： 中性 杨一朋 (分析师) 执业证书编号: S1420511100006 +86(10)6627-3189 yipeng.yang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 丁妤倩 (研究助理) +86(10)6627-3327 yuqian.ding@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究(Rmb mn)1H2014 GH 1H2014 Var%1H2013 YoY%2H2013HoH%Revenue36,624 37,681 ‐3%33,253 10%36,077 2%Gross profit5,858 6,404 ‐9%5,629 4%6,430 ‐9%EBIT2,212 2,441 ‐9%2,310 ‐4%2,310 ‐4%Pretax profit3,636 3,611 1%3,465 5%3,723 ‐2%Reported net profit2,287 2,089 9%1,715 33%1,746 31%Reported EPS (Rmb)0.89 0.81 9%0.66 33%0.68 31%(%)Gross margin16%17%‐6%17%‐1%18%‐2%EBIT margin6%6%‐7%7%‐1%6%0%Pretax profit margin10%10% 4%10% 0%10%0%Net profit margin6%6% 13%5% 1%5%1%增长回报*估值倍数波动性华域汽车 (600741.SS)亚太汽车及其零部件行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据当前股价(Rmb)12.1312个月目标价格(Rmb)11.20市值(Rmb mn / US$ mn)31,334.2 / 5,091.4外资持股比例(%)--12/1312/14E12/15E12/16E每股盈利(Rmb) 新1.341.601.611.67每股盈利调整幅度(%)0.07.36.88.9每股盈利增长(%)11.519.20.54.2每股摊薄盈利(Rmb) 新1.341.601.611.67市盈率(X)7.17.67.67.3市净率(X)1.31.51.31.2EV/EBITDA(X)3.75.14.94.7股息收益率(%)5.04.64.64.8净资产回报率(%)18.320.718.317.0CROCI(%)30.225.321.920.0股价走势图8.08.59.09.510.010.511.011.512.012.513.0Aug-13Nov-13Feb-14May-142,0502,1002,1502,2002,2502,3002,3502,4002,4502,5002,550华域汽车 (左轴)沪深300指数 (右轴)股价表现(%)3个月6个月12个月绝对30.333.036.8相对于沪深300指数21.230.737.5资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为8/14/2014收盘价） 2014年8月14日 华域汽车 (600741.SS) 全球投资研究 2 华域汽车： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 杨一朋 yipeng.yang@ghsl.cn 丁妤倩 yuqian.ding@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E资产负债表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E主营业务收入69,329.574,965.681,087.687,204.4现金及等价物13,472.113,946.714,632.616,029.4主营业务成本(57,270.2)(62,382.9)(67,424.8)(72,500.0)应收账款12,682.013,713.014,832.915,951.8销售、一般及管理费用(6,151.3)(6,651.4)(7,194.5)(7,650.0)存货3,804.94,144.54,479.54,816.7研发费用--------其它流动资产3,421.33,421.33,421.33,421.3其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产33,380.335,225.637,366.340,219.2EBITDA5,907.95,931.36,468.27,054.3固定资产净额7,607.59,922.511,892.613,497.1折旧和摊销(1,378.2)(1,615.1)(1,843.2)(2,030.9)无形资产净额1,773.81,307.2830.7344.1EBIT4,529.84,316.24,625.05,023.4长期投资10,451.013,219.315,972.218,725.2利息收入246.4251.5260.3273.1其它长期资产1,058.21,058.21,058.21,058.2财务费用(83.6)(393.9)(393.9)(393.9)资产合计54,270.760,732.867,120.173,843.7联营公司2,537.62,768.32,752.92,752.9其它(42.1)80.040.030.0应付账款16,945.418,458.119,950.021,451.6税前利润7,188.17,022.17,284.47,685.6短期贷款1,448.61,448.61,448.61,448.6所得税(842.4)(858.7)(941.8)(1,009.0)其它流动负债5,643.95,876.95,884.45,944.9少数股东损益(2,884.3)(2,037.6)(2,195.5)(2,357.1)流动负债24,037.925,783.727,283.028,845.1长期贷款4,904.64,904.64,904.64,904.6优先股股息前净利润3,461.44,125.94,147.14,319.5其它长期负债1,976.71,976.71,976.71,976.7优先股息0.00.00.00.0长期负债6,881.36,881.36,881.36,881.3非经常性项目前净利润3,461.44,125.94,147.14,319.5负债合计30,919.232,665.034,164.335,726.4税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润3,461.44,125.94,147.14,319.5优先股0.00.00.00.0普通股权益18,624.921,303.623,996.126,800.5每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)1.341.601.611.67少数股东权益4,726.76,764.28,959.711,316.8每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.341.601.611.67每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)1.341.601.611.67负债及股东权益合计54,270.760,732.867,120.173,843.7每股股息(Rmb)0.470.560.560.59股息支付率(%)35.135.135.135.1每股净资产(Rmb)7.218.259.2910.37自由现金流收益率(%)11.34.45.36.7增长率和利润率(%)12/1312/14E12/15E12/16E比率12/1312/14E12/15E12/16E主营业务收入增长率19.88.18.27.5CROCI(%)30.225.321.920.0EBITDA增长率11.90.49.19.1净资产回报率(%)18.320.718.317.0EBIT增长率7.8(4.7)7.28.6总资产回报率(%)6.87.26.56.1净利润增长率11.519.20.54.2平均运用资本回报率(%)40.134.328.625.5每股盈利增长11.519.20.54.2存货周转天数24.223.323.323.4毛利率17.416.816.816.9应收账款周转天数63.664.364.264.4EBITDA利润率8.57.98.08.1应付账款周转天数99.3103.6104.0104.2EBIT利润率6.55.85.75.8净负债/股东权益(%)(30.5)(27.1)(25.1)(25.4)EBIT利息保障倍数(X)NM30.334.641.6现金流量表(Rmb mn)12/1312/14E12/15E12/16E估值12/1312/14E12/15E12/16E优先股股息前净利润3,461.44,125.94,147.14,319.5折旧及摊销1,378.21,615.11,843.22,030.9基本市盈率(X)7.17.67.67.3少数股东权益2,884.32,037.62,195.52,357.1市净率(X)1.31.51.31.2运营资本增减1,532.6142.137.045.6EV/EBITDA(X)3.75.14.94.7其它(2,464.0)(2,818.3)(2,802.9)(2,802.9)企业价值/总投资现金(X)1.01.11.00.8经营活动产生的现金流6,792.55,102.35,419.95,950.1股息收益率(%)5.04.64.64.8资本开支(3,503.5)(3,413.5)(3,286.8)(3,098.7)收购0.00.00