2020年三季报点评：Q3线上亮眼销售复苏，品牌渠道联合发力

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 海澜之家（600398）2020年三季报点评 强推（维持） Q3线上亮眼销售复苏，品牌渠道联合发力 目标价：8.55元 当前价：7.05元 事项：  公司发布2020年三季报，报告期实现营收117.78亿元，同比减少19.82%；实现归母净利润12.90亿元，同比下降50.69%，扣非后归母净利润12.61亿元，同比减少47.86%；基本每股收益0.29元/股。 评论：  品牌求变下Q3营收好转，新品牌&线上渠道表现亮眼。公司单Q3实现营业收入36.76亿元，同比下降7.35%，归母净利润3.43亿元，同比下降30.20%，剔除19年Q3投资收益影响，净利润实现同增经营好转。分产品看，主品牌单季环比改善，新品牌表现亮眼。2020Q1-Q3海澜之家系列/圣凯诺/其他品牌分别实现收入90.55/13.99/9.9亿元，同比-21.48%/-7.83%/+57.3%，其中海澜之家系列单Q3实现营收27.12亿元，同降6.61%，产品升级促使业绩逐渐回暖。其他品牌整合发力快速增长，女装品牌OVV受益于《三十而已》热度Q3 收入翻倍增长；男生女生、英氏等童装品牌布局景气赛道开始放量；分渠道来看，1）线下渠道结构持续优化：线下销售收入101.19亿元，同降25.19%，目前门店数合计7255家，净增1家。其中直营和加盟渠道分别实现收入10.22和90.23亿元，同比+18.97%/-24.81%，直营店净增84家，加盟店净减少83家，门店渠道结构持续优化；2）线上渠道取得突破表现亮眼。前三季度线上销售实现营收13.26亿元，同增55.54%，单Q3线上营收同增111.27%，占主营业务收入比例提高到11.59%，首次突破10%，主要受益于报告期公司加速推进数字化、多样化的新零售渠道布局，未来线上渠道有望保持快速发展态势。  促销及电商布局致毛利率下滑，产品升级盈利回升可期。2020Q1-Q3毛利率同降1.7pcts至 40.06%，其中单Q3毛利率40.08%，同降1.94pcts，主要系疫情期间公司主品牌开展促销活动、加码线上渠道布局所致，前三季度公司主品牌海澜之家系列毛利率同降3.74pcts至39.40%，线上毛利率同降5.62pcts至44.59%，而线下渠道微降1.58pcts至40.24%。费用率方面，销售费用率同比提升4.2pcts至14.35%，管理费用率同比提升1.25pcts至8.15%，研发费用率同比提升0.04pct至0.31%，财务费用率同比提升0.27pct至0.25%，同时物流园区及产业链升级项目资金持续投入，因此公司净利率同比下降7.2pcts至 17.7%，未来产品力提升下盈利水平回升可期。  主品牌调整新品牌向好，电商渠道助力持续放量，Q4旺季业绩可期。主品牌海澜之家签约周杰伦代言引流，推出的IP联名款和功能性产品受到消费者青睐，OVV等新品牌定位营销到位前景向好。2020Q4为传统电商旺季，线上营销布局、线下会员系统加码有望助力公司营收恢复良性增长。考虑到公司运营情况，我们略调整公司盈利预测，将2020-2022年归母净利润预测由24.67/32.79/36.71调整为19.7/30.7/34.8亿元，EPS分别为0.46/0.71/0.81，对应当前股价PE分别为15/10/9倍，考虑到公司男装领先优势、新品牌及电商的发展潜力，维持2020年8.85元/股目标价，对应估值19X，维持“强推”评级。  风险提示：疫情持续冲击线下销售；存货积压风险；新品牌培育不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 21,970 19,507 22,110 24,923 同比增速(%) 15.1% -11.2% 13.3% 12.7% 归母净利润(百万) 3,211 1,970 3,065 3,480 同比增速(%) -7.1% -38.6% 55.6% 13.5% 每股盈利(元) 0.74 0.46 0.71 0.81 市盈率(倍) 10 15 10 9 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月29日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 总股本(万股) 431,959 已上市流通股(万股) 431,959 总市值(亿元) 304.53 流通市值(亿元) 304.53 资产负债率(%) 49.1 每股净资产(元) 3.1 12个月内最高/最低价 7.82/5.53 《海澜之家（600398）深度研究报告：聚焦主干领航男装，深耕渠道稳步前行》 2020-05-24 《海澜之家（600398）2020年半年报点评：Q2毛利回暖明显，线上渠道表现亮眼》 2020-08-21 -25%-8%8%25%19/1019/1220/0220/0420/0620/082019-10-31～2020-10-29沪深300海澜之家相关研究报告 市场表现对比图（近12个月） （） 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 男装 2020年10月30日 海澜之家（600398）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 10,022 10,060 9,928 10,176 营业收入 21,970 19,507 22,110 24,923 应收票据 0 20 22 25 营业成本 13,300 12,220 13,523 15,074 应收账款 773 741 840 947 税金及附加 120 107 121 136 预付账款 450 489 541 678 销售费用 2,467 2,731 2,653 3,190 存货 9,044 9,928 11,116 12,247 管理费用 1,499 1,463 1,548 1,745 合同资产 0 0 0 0 研发费用 68 64 73 82 其他流动资产 631 736 834 938 财务费用 18 9 9 10 流动资产合计 20,920 21,974 23,281 25,011 信用减值损失 -3 -3 -3 -3 其他长期投资 793 793 773 753 资产减值损失 -422 -400 -200 -150 长期股权投资 1 150 140 130 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 4,000 3,910 3,947 3,990 投资收益 71 57 57 57 在建工程 19 206 372 519 其他收益 35 30 30 30 无形资产 948 913 882 853 营业利润 4,179 2,597 4,067 4,620 其他非流动资产 2,235 2,269 2,287 2,300 营业外收入 55 40 30 29 非流动资产合计 7,996 8,241 8,401 8,545 营业外支出 10 10 9 8 资产合计 28,916 30,215 31,682 33,556 利润总额 4,224 2,627 4,088 4,641 短期借款 0 0 0 0 所得税 1,056 657 1,023 1,161 应付票据 1,820 2,200 1,623 1,809 净利润 3,168 1,970 3,065 3,480 应付账款 5,899 5,866 5,950 6,030 少数股东损益 -43 0 0 0 预收款项 816 780 1,106 1,371 归属母公司净利润 3,211 1,970 3,065 3,480 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 3,181 1,977 3,073 3,488 其他应付款 2,015 1,800 1,600 1,400 EPS(摊薄)（元） 0.74 0.46 0.71 0.81 一年内到期的非流动负债 261 216 216 216 其他流动负债 1,218 1,202 1,235 1,312 主要财务比率 流动负债合计 12,029 12,064 11,730 12,138 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 20 40 60 成长能力 应付债券 2,373 2,329 2,229 2,129 营业收入增长率 15.1% -11.2% 13.3% 12.7% 其他非流动负债 652 1,181 1,181 1,181 EBIT增长率 -7.3% -37.9% 55.5% 13.5% 非流动负债合计 3,025 3,530 3,450 3,370 归母净利润增长率 -7.1% -38.6% 55.6% 13.5% 负债合计 15,054 15,594 15,180 15,508 获利能力 归属母公司所有者权益 13,602 14,312 16,140 17,629 毛利率 39.5% 37.4% 38.8% 39.5% 少数股东权益 260 309 362 419 净利率 14.4% 10.1% 13.9% 14.0% 所有者权益合计 13,862 14,621 16,502 18,048 ROE 23.2% 13.5% 18.6% 19.3% 负债和股东权益 28,916 30,215 31,682 33,556 ROIC 23.8% 14.2% 20.4% 21.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 52.1% 51.6% 47.9% 46.2% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 23.7% 25.6% 22.2% 19.9% 经营活动现金流 3,462 1,826 1,894 2,969 流动比率 173.9% 182.1% 198.5% 206.1% 现金收益 3,767 2,453 3,556 3,976 速动比率 98.7% 99.9% 103.7% 105.2% 存货影响 430 -884 -1,188 -1,131 营运能力 经营性应收影响 376 373 46 -97 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 0.7 经营性应付影响 -357 95 -367 331 应收账款周转天数 12 14 13 13 其他影响 -754 -212 -153 -110 应付账款周转天数 158 173 157 143 投资活动现金流 -271 -807 -589 -575 存货周转天数 251 279 280 279 资本支出 -812 -536 -653 -648 每股指标(元) 股权投资 769 -149 10 10 每股收益 0.74 0.46 0.71 0.81 其他长期资产变化 -228 -122 54 63 每股经营现金流 0.80 0.42 0.44 0.69 融资活动现金流 -3,203 -981 -1,437 -2,146 每股净资产 3.15 3.31 3.74 4.08 借款增加 -515 -69 -80 -80 估值比率 股利及利息支付 -1,722 -1,848 -2,055 -2,745 P/E 10 15 10 9 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 -966 936 698 6