9月金融市场展望：利率曲线上移，权益承压国债走弱
2020-08-31|新世纪期货研究院 金融研究|金融板块月报 9月金融市场展望—— 利率曲线上移，权益承压国债走弱 观点摘要： 股指期货： 股指期货波动率下降、夏普率下行，VaR以及ES等风险因子基本稳定。无风险利率的抬升也使权益市场估值承压，股指期权交易结构反映出市场对于行情上行的预期在减弱。乐见风险端的稳定与经济的有序增长，叠加主动的信用收缩，使得我们建议在9月采用积极的防守策略，随时准备防守反击。建议比价交易，优选做空IF/IH，第一目标位1.387。也可选择做多IH/IC，第一目标位0.52。 股指期权： 沪深300股指期权成交结构显示市场依然给出股指4700至4800的顶部预期，底部预期下移至4400一线。认沽认购比显示市场整体看多情绪不强，风险偏好转向保守。隐含波动率曲线显示左侧给出更高估值，期限隐含波动率结构显示近端月份贴水，建议选择收益增强策略，卖出12月深度虚值看涨期权。 国债期货： 经济的稳定增长更将凸显下半年防范资产价格泡沫的重要性，短端利率进一步抬升的空间尤存，期限利差将进一步下探，国债期货短期内维持弱势偏空的判断。 风险点： 1、中美对抗加剧； 2、通涨预期下滑； 3、外需大幅下滑； 4、政府债务扩张速度； 电话：0571-85103057 邮编：310000 地址：杭州市下城区万寿亭13号 网址http://www.zjncf.com.cn 金融组 相关报告 股指期货风险积聚，国债期货弱势震荡 2008-08 新世纪期货金融板块月报 2 一、行情回顾 8月，国内经济总体有序向好运转，工业增加值保持增长，信贷数据继续增加，通胀数据温和上升。进入三季度，上半年积极的货币政策出现调整，国债收益率曲线整体上移，国债收益率曲线斜率减小，显现“熊平”行情，近端利率抬升幅度高于远端，国债期货小幅下跌。股指期货主力合约在经济增长和无风险利率影响下，经过前期快速上涨后在8月走出窄幅盘整，目前暂无明显上攻势能。 图 1： 股指期货主力合约 单位：点 图 2： 国债期货主力 单位：点 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000IF主力IH主力IC主力 90929496981001021041062019-02-122019-06-122019-10-122020-02-122020-06-122年期5年期10年期 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 二、经济基本面 中国7月CPI同比上涨2.7%。其中，城市上涨2.4%，农村上涨3.7%。1—7月，全国居民消费价格比去年同期上涨3.7%。其中，食品价格上涨13.2%，涨幅扩大2.1个百分点，影响CPI上涨约2.68个百分点。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.5%，涨幅比上月回落0.4个百分点。中国7月PPI下降2.4%，降幅比上月收窄0.6个百分点。其中，生产资料价格下降3.5%，降幅收窄0.7个百分点；生活资料价格上涨0.7%，涨幅扩大0.1个百分点。主要行业价格降幅有所收窄。CPI与PPI增速剪刀差存在，但PPI前景改善，预计后期CPI将随猪肉等供给转好而下降，CPI与PPI剪刀差趋于收敛。 7月广义货币(M2)余额212.55万亿元，同比增长10.7%，增速比上月末低0.4个百分点，比上年同期高2.6个百分点；狭义货币(M1)余额59.12万亿元，同比增长6.9%，增速分别比上月末和上年同期高0.4个和3.8个百分点；流通中货币(M0)余额7.99万亿元，同比增长9.9%。当月净投放现金408亿元。7月社会融资规模增量为1.69万亿元，比上年同期多4068亿元。7月份人民币贷款增加9927亿元，同比少增631亿元。主要因素在于国内经济趋于正常，资金主要提供方为控制资产价格泡沫，下半年信用投放将较上半年趋紧。 7月全国规模以上工业增加值同比增长4.8%，增速与6月份持平；环比增长0.98%。1-7月份，全国规模以上工业增加值同比下降0.4%，降幅比1-6月份收窄0.9个百分点。国有控股企 新世纪期货金融板块月报 3 业增加值同比增长4.1%；股份制企业增长4.2%，外商及港澳台商投资企业增长7.6%；私营企业增长4.2%。分三大门类看，采矿业增加值下降2.6%，制造业增长6.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.7%。随着统筹推进疫情防控和经济社会发展各项政策措施的逐步落实落地，复工复产深入推进，生产经营秩序稳步恢复，工业企业生产平稳增长，装备制造业和高技术制造业增长较快。 图 3： CPI与PPI当月同比 单位：% 图 4： M1、M2与社融当月同比 单位：% -4-20246810CPI同比PPI同比 0510152025M2同比M1同比社融同比 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 图 5： 工业增加值与发电量同比 单位：% 图 6： 国房景气指数 单位：% -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.00-30-25-20-15-10-5051015202014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-06工业增加值同比全社会发电量同比(右) 868890929496981001021042014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-07国房景气指数 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 7月份，房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）为100.09，比6月份提高0.24点。1—7月份，全国房地产开发投资75325亿元，同比增长3.4%。1—7月份，房地产开发企业房屋施工面积818280万平方米，同比增长3.0%。1—7月份，房地产开发企业土地购置面积9659万平方米，同比下降1.0%。1—7月份，商品房销售面积83631万平方米，同比下降5.8%，降幅比1—6月份收窄2.6个百分点。1—7月份，房地产开发企业到位资金100625亿元，同比增长0.8%，1—6月份为下降1.9%。地产行业扩张减速，库存下滑致地产前景总体平稳。 三、股票指数 1、股指分析 新世纪期货金融板块月报 4 沪深300股指、上证50股指与中证500股指在8月走出震荡盘整行情。从日度收益率角度观察，股指实现波动率纷纷回落，上证50股指与沪深300股指的波动率接近年内底部区域。其中，上证50股指的21天滚动年化波动率已回落至15.5%，沪深300股指则接近16%，中证500回落至19.4%。从21日滚动年化夏普率观察，三大股指夏普率回落至1以内，沪深300股指为0.49，上证50为0.74，中证500股指为0.18。风险方面，根据1年期滚动95% VaR分析，沪深300股指为-1.75%，上证50为-1.82%，中证500股指为-2.16%。根据1年期滚动95% Expected shortfall（又称：条件VaR）分析，沪深300股指为-3.5%，上证50为-3.3%，中证500股指为-4.112%。股指的1年期滚动偏度和超峰度也在月内主要呈现盘整。综合看，风险和收益不平衡，但风险并未持续放大。 图 7： 21天滚动年化波动率 单位：点 图 8： 21天滚动年化夏普率 单位：点 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 图 9： 1年期滚动95%VaR 单位：点 图 10： 1年期滚动95% Expected Shortfall 单位：点 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 新世纪期货金融板块月报 5 图 11： 1年期滚动偏度 单位：点 图 12： 1年期滚动超峰度 单位：点 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 2、股指期货基差与价差分析 IF、IH与IC主力合约基差维持正值，IF主力合约基差32.2，IH主力合约基差9.29，IC主力合约基差103，形成负向市场。琴图中的红星点表示最近的基差数据在统计结构中的位置。IH基差最接近中位数，而IC基差最远离中位数。优选IC基差再扩大时入场做空基差。 股指期货主力合约比价方面，IF/IC和IH/IC在8月出现微幅反弹。从252天滚动比价分位数分析，IF/IH达到93%，IF/IC达到44.84%，IH/IC达到19%。IF/IH比价进入年度绝对高位，IH/IC进入年度偏低区域。比价优选做空IF/IH，第一目标位1.4。也可选择做多IH/IC，第一目标位0.52。 图 13： IF主力基差 单位：点 图 14： 3年期IF主力基差琴图 -60-40-20020406080100120IF主力合约基差 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 新世纪期货金融板块月报 6 图 15： IH主力基差 单位：点 图 16： 3年期IH主力基差琴图 -60-40-20020406080IH主力合约基差 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 图 17： IC主力基差 单位：点 图 18： 3年期IC主力基差琴图 -100-50050100150IC合约主力基差 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 图 19： 股指期货主力合约比价 单位：点 图 20： 252天滚动比价分位数 单位：% 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 3、股指期权分析 根据不同期限合约平直隐含波动率曲线显示，近端月份的隐含波动率低于远端月份，这也与近期股指实现波动率下降有关，造成远端期权价格相对近端偏昂贵。9月期权的隐含波动率 新世纪期货金融板块月报 7 曲线也显示左侧隐含波动率偏高，投资者对于股指价格下跌的风险溢价较高。从认沽认购比角度分析，持仓量认沽认购比较月初有所回落，显示市场整体看多情绪不强，风险偏好转向保守。根据不同执行价的期权成交量分析，市场加速认为沪深300股指在8月的顶部在4700至4800一线，底部预期下移至4400一线。 图 21： 平值隐含波动率 单位：% 图 22： 近月隐含波动率曲线 单位：% 数据来源：Wind 新世纪期货 数据来源：Wind 新世纪期货 四、债券利率 国债收益率曲线经在8月出现整体上移，走出“熊平”行情。国债10年期与1年期期限利差收窄，主要因素在于1年期国债收益率比10年期国债收益率更快的抬升。全球主要国家10年期国债在也8月初走出小幅反弹行情。中美10年期国债利差回落后再度反弹，维持在2017年1月以来的高位。从资金利率角度分析，FR007近期连续出现上升，3个月银行同业存单在月末出现上涨。预计，9月内信用收缩的进程仍
