业绩大超预期，优秀的平台型公司有望享受估值溢价

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中航光电（002179）：业绩大超预期，优秀的平台型公司有望享受估值溢价 2020年08月23日 强烈推荐/维持 中航光电 公司报告 【事件】 公司发布2020年半年报，2020年上半年实现营业收入48.10亿元，同比增长4.64%，归属于上市公司股东净利润6.63亿元，同比增长15.71%。每股收益为0.62元，同比增长10.03%。 站在当前时点，我们认为，公司作为市场上少有的覆盖全部军工子行业的上游供应商，将显著受益于十四五期间下游订单的放量，而今年全年业绩有望继续超市场预期。考虑限制性股票所产生的管理费用，我们预测公司2020年~2022年EPS分别为1.14元、1.31元和1.61元，对应8月21日收盘价PE分别为38X、33X、27X，公司作为军工领域少有的平台型公司，有望享受更高的估值溢价，建议积极配置。 【我们的观点】 1.利润增速快于收入增速，二季度单季度业绩创历史新高 2020年上半年公司实现营收48.10亿元（+4.64%），实现归属于上市公司股东净利润6.63亿元（+15.71%），扣非后归母净利润同比增长14.28%，每股收益为0.62元，同比增长10.03%。 利润增速相较于收入增速改善的原因或主要有二。首先，期间费用控制或取得较好效果，抵消部分股权激励产生的管理费用。我们认为，公司今年或已加大力度对于期间费用的管控力度，或通过专业的预算委员会等形式来降本增效，抵消部分股权激励产生的管理费用。今年上半年公司销售费用和财务费用分别同比减少4703万元和4046万元，而管理费用同比增加6887万元，销售费用（疫情影响导致人工、差旅和销售服务费同比下降）和财务费用（较去年同期可转债利息减少，汇兑收益增加）的大幅减少抵消了股权激励所产生的管理费用造成的期间费用增加。 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 7,816.02 9,158.83 11,250.35 13,648.68 16,277.60 增长率（%） 22.86% 17.18% 22.84% 21.32% 19.26% 归母净利润（百万元） 953.76 1,071.09 1,251.37 1,442.00 1,774.86 增长率（%） -4.76% 12.30% 16.83% 15.23% 23.08% 净资产收益率（%） 15.77% 13.12% 12.29% 12.70% 13.86% 每股收益(元) 1.22 1.04 1.14 1.31 1.61 PE 30.17 35.21 38.27 33.21 26.99 PB 4.80 4.81 3.97 3.56 3.16 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司是中航工业旗下专业为军工防务及高端制造领域提供互连技术解决方案的高科技企业。公司产品广泛应用于航空航天和军事领域、通讯网络与数据中心、轨道交通、新能源汽车、电力、石油装备、医疗设备以及智能装备等民用高端制造领域。 未来3-6个月重大事项提示： 发债及交叉持股介绍: 交易数据 52周股价区间（元） 48.79-32.66 总市值（亿元） 479.21 总市值（亿元） 479 总股本/流通A股（万股） 110,088/106,493 流通市值（亿元） 479 52周日均换手率 0.87 总股本/流通A股（万股） 110100/106500 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.69 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：王习 010-66554034 wangxi@dxzq.net.cn 执业证书编号 S1480518010001 -16.7%33.4%8/2110/2112/212/214/216/218/21中航光电 沪深300 P2 东兴证券公司报告 中航光电（002179）：业绩大超预期，优秀的平台型公司有望享受估值溢价 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES其次，公司二季度单季度军品收入占比或显著提升。今年一季报时公司利润增速下滑显著快于收入增速下滑，第一季度公司毛利率为28.04%（同比下降4.68个百分点），我们判断是由于一季度军工企业复工复产相对较慢，毛利率相对较高的军品收入占比下滑。而今年上半年毛利率整体相较于去年半年报微增，显示第二季度单季度毛利率相对较高的军品收入占比或显著提升。 2.第二季度单季度业绩创历史新高，全年业绩或继续好于预期 二季度单季度业绩历史新高。公司第二季度单季度归母净利润为3.4亿元，彼时实现了历史最高的归母净利润，而今年二季度单季度归母净利润为4.99亿元，同比增长高达46.76%，今年二季度的高增长是在去年二季度单季度高基数的基础上完成的，显示公司二季度单季度盈利明显改善。 展望全年业绩我们认为，公司或将继续好于预期。我们主要基于“收入体量增加+收入结构改变+毛利率提升+期间费用控制良好”。首先，公司下半年军品收入体量和占比或显著提升。2020年是十三五计划最后一年，军品订单和收入确认或显著提升，同时由于地缘局势紧张，十四五期间军品需求或显著好于十三五。其次，公司2019年整体毛利率同比或有较大幅度上升。主要基于“军品占比的提升+新能源汽车毛利率的提升”。第三，公司下半年期间费用控制或继续取得显著效果。 3.军工子行业全覆盖会显著受益于下游订单放量，平台型公司通过学习提升单一客户附加值和客户黏性 公司军工子行业全覆盖，业绩稳定性和确定性最好。中航光电的军用连接器覆盖航空、航天、舰船、兵器、电子等全部子行业，稀缺性明显，能够很大程度上抵御不同军工子行业订单波动的影响，同时公司作为上游元器件级别供应商，还能享受到十四五军工行业整体下游订单的放量。 从单一连接器公司做到系统集成的平台型公司。成立以来，公司一步一个脚印，从行业搅局者逐步做到行业龙头，由最初开始的只做单一通用型连接器（圆形和矩形），到现在的流体连接器、高速背板连接器等高技术含量产品，同时通过单一连接器系统级的扩张来提高产品附加值和客户粘性，公司在技术路径上完美地复制海外连接器行业巨头的发展路径。 4.投资建议：军工里少有的核心资产，优秀的平台型公司有望享受估值溢价 站在当前时点，我们认为，公司作为市场上少有的覆盖全部军工子行业的上游供应商，将显著受益于十四五期间下游订单的放量，而今年全年业绩有望继续超市场预期。考虑限制性股票所产生的管理费用，我们预测公司2020年~2022年EPS分别为1.14元、1.31元和1.61元，对应8月21日收盘价PE分别为38X、33X、27X，公司作为军工领域少有的平台型公司，有望享受更高的估值溢价，建议积极配置。 5.风险提示 武器装备交付进度低于预期，增值税影响高于预期，军品定价改革影响高于预期。 qRqPnMxOtNsNnOnRpRmOwP8OdNaQoMmMmOqQfQqQwOiNpNrN8OnMnNMYtQnNNZmNnO 东兴证券公司报告 中航光电（002179）：业绩大超预期，优秀的平台型公司有望享受估值溢价 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产合计 10832 12255 16659 19003 22728 营业收入 7816 9159 11250 13649 16278 货币资金 2700 2945 3752 4070 4342 营业成本 5271 6166 7481 9213 10987 应收账款 3676 4145 5191 6237 7475 营业税金及附加 32 32 51 55 69 其他应收款 42 31 38 46 55 营业费用 360 374 703 821 940 预付款项 48 53 127 220 329 管理费用 418 429 1530 1884 2230 存货 1965 2049 2789 3281 4005 财务费用 -5 33 36 21 30 其他流动资产 77 88 124 155 195 资产减值损失 38.91 -24.72 29.81 29.81 29.81 非流动资产合计 2454 2877 3176 3331 3269 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 119 136 136 136 136 投资净收益 31.47 18.45 18.45 18.45 18.45 固定资产 1381.24 1821.47 2266.11 2428.74 2166.37 营业利润 1100 1244 1439 1644 2010 无形资产 187 191 295 288 282 营业外收入 39.32 15.60 22.90 25.94 21.48 其他非流动资产 77 86 0 0 0 营业外支出 21.89 5.28 10.96 12.71 9.65 资产总计 13286 15132 19835 22334 25997 利润总额 1117 1254 1451 1658 2022 流动负债合计 5554 6000 7815 8269 10412 所得税 108 92 136 146 172 短期借款 1140 1035 2117 0 1543 净利润 1010 1163 1314 1512 1850 应付账款 2528 2362 3183 5048 5347 少数股东损益 56 91 63 70 75 预收款项 0 0 -47 -104 -172 归属母公司净利润 954 1071 1251 1,442 1,775 一年内到期的非流动负债 181 18 18 18 18 EBITDA 1427 1632 1718 1957 2331 非流动负债合计 1161 398 1175 1975 1975 EPS（元） 1.22 1.04 38.27 33.21 26.99 长期借款 3 142 942 1742 1742 主要财务比率 应付债券 1032 0 0 0 0 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 负债合计 6715 6398 8990 10244 12388 成长能力 少数股东权益 524 570 633 703 777 营业收入增长 22.86% 17.18% 22.84% 21.32% 19.26% 实收资本（或股本） 791 1070 1101 1101 1101 营业利润增长 13.57% 13.12% 15.64% 14.30% 22.21% 资本公积 1001 2088 2965 2965 2965 归属于母公司净利润增长 -4.76% 12.30% 16.83% 15.23% 23.08% 未分配利润 3122 3866 3502 3050 2514 获利能力