有色金属专题报告：下半场，把握品种特性与节奏
15016017018019020021090951001051101151201251301352019-06-242019-07-082019-07-222019-08-052019-08-192019-09-022019-09-172019-10-082019-10-222019-11-052019-11-192019-12-032019-12-172019-12-312020-01-152020-02-062020-02-202020-03-052020-03-192020-04-022020-04-17中信期货贵金属指数中信期货有色金属指数 2020-07-03 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 有色金属研究团队 研究员： 郑琼香 0755-83213347 zhengqx@citicsf.com 从业资格号：F0260068 投资咨询号：Z0002147 覃静 0755-83212747 qinjing@citicsf.com 从业资格号：F3050758 投资咨询号：Z0013731 沈照明 021-60812976 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367 投资咨询号：Z0015479 中信期货研究|有色金属专题报告 下半场：把握品种特性与节奏 摘要： 本文为7月3日中信期货有色金属年中策略会议纪要。 7月3日下午，中信期货有色组举办年中策略会议，发布团队年中观点，并邀请实体产业、投资公司代表分享铜价分析方法、投资机会。有色价格普遍收回春节跌幅，疫情下半场，供需矛盾弱化，有色整体波动受限，把握品种特性、节奏、细节才能更好获益。具体观点见正文会议纪要。 报告要点 中信期货有色专题报告 2 / 7 本文为7月3日中信期货有色金属年中策略会议纪要。 主持人：各位与会的嘉宾、投资者，大家下午好。这里是由中信期货研究部主办的年中策略会议有色金属会场。 有色期货上半年遭遇了国内外疫情的两次冲击，价格一度探至2015年低点附近。在各国积极的刺激政策下，有色基本正在尝试回补春节缺口。一面是各国央行释放的超级流动性，一面是疫情对实体造成的冲击持续，有色价格是更上一层楼还是折戬而归？今天有色组携手产业、投资专家与您一同探讨。第一位嘉宾是中信期货有色组资深研究员郑琼香女士。有请郑琼香女士做《下半年有色金属市场分析展望》主题发言。 根据郑琼香女士发言要点如下： 铜方面，下半年铜供需双弱，我们认为铜价进一步上行空间有限，短期关注伦铜供应炒作高潮时沽空机会，中期等待调整后的做多机会。核心逻辑：虽然铜将进入消费淡季，但当前沪铜去库力度仍然很强劲，库存偏低，并且南美疫情加速令供应中断预期升温，铜价保持强势，甚至不排除进一步冲高。考虑到下半年铜供需双弱，我们认为铜价进一步上行空间有限，区间宽幅波动的可能性比较大。（1）2020年一季度疫情引发铜价大跌，3月末美联储推出超宽松货币政策，2季度铜价大幅反弹，看上去跟2008年12月前后很像，但不一样的地方在于2020年中国没有搞大规模刺激。（2）宏观上来看，超宽松货币政策稳定住市场信心，但全球经济复苏步伐艰难。6月24日，IMF最新的经济预测下调2020年全球经济增长1.9%，至-4.9%（4月份预测数字为-3%）。美国近期新增感染病毒人数上新台阶，全球疫情二次爆发的担忧加重，这对下半年全球经济复苏是不利的。（3）南美疫情加速，铜矿供应端中断预期升温；中国铜矿市场仍偏紧，50美元的加工费冶炼企业是亏损的，这对铜价是有支撑的，废铜市场供应下半年将有望缓解，一方面表现为国内废铜对精炼铜消费替代，另外一方面表现为废铜进口量降幅收窄。（4）就消费来看，下半年全球铜消费可能没有2季度差，但也不会有太多进一步改善。下半年欧美经济复苏会对铜消费有提振，但在美国疫情持续未能控制住的背景下，经济复苏力度可能首先，海外铜消费提升力度有限；而下半年中国铜消费增长将随着电力投资放缓而放缓。我们认为中性情况下2020年下半年伦铜波动区间在5371-6088美元/吨，沪铜连三在43600-49000元/吨，极端情况下伦铜可能会冲高到6300，对应沪铜连三50000。操作上：伦铜Borrow；铜内外盘正套；买伦铜抛Comex铜；短期供应炒作高潮时抛空 ，中期等待伦铜调整到5400-5500美元之间布局多头机会。风险因素：欧美经济复苏超预期；南美铜矿供应中断超预期；疫情二次爆发；中美关系恶化；中国政府加码稳增长政策 铝方面，供应上下半年具备投产条件的新增产能规模约186万吨，主要集中在内蒙古、云南、四川等相对低成本区域。根据排产计划，下半年预计电解铝产量为1886万吨，同比增幅提升至4.8%万吨。2020年全年产出在3706万吨 oPoRrQoPoMrOnNvMqPpNyR9P8QbRsQnNmOpPfQrRsNkPrRnR8OtRmPvPnOnPNZmQzQ 中信期货有色专题报告 3 / 7 左右，同比增幅3.5%。从节奏上看，日均产出在三季度平稳，四季度摆尾回升明显。消费上，各大板块呈现此消彼长的状态，房地产及“新基建”、“新能源”等为铝消费提供增量，总计预计在180万吨，而输变电、汽车、出口用铝需求明显下降，减量约140万吨。预计全年消费增量在40万吨左右，增速约1.2%。落脚到下半年，消费增速在1.8%，结转库存约80万吨。价格节奏上，由于供应前低后高，7、8月的新增投产形成的产量增量有限，难以应对下一个消费旺季需求，社会库存将进一步下降，阶段性供需错配，预计推动铝价冲高，预计主力价格冲至14200元/吨。同时，低库存利于BACK结构。后半程，随着供应回升，库存将见底回升，铝价会迎来面临一定压力。操作建议：前半段仍以做多为主，跨期正套；后半段则结合供应增量、库存拐点、产业估值看做空机会。风险因素：冬季疫情再爆发；国内消费断层；新增释放不及预期 锌方面，对于2020年下半年锌市场，我们认为，未来1-2个月相对短的周期内，供需改善驱动，锌价有望延续修复反弹走势；拉长周期来看，8月至年底的时间段，供应将再度恢复提升，需求维持谨慎乐观的预期，锌价或转为震荡格局。核心逻辑：（1）疫情对矿端的干扰趋弱，中期锌矿供应回升预期上升。（2）从5月至7、8月份，矿端收紧对冶炼端的传导仍在，冶炼检修计划仍在扩大；但中长期来看，加工费走高将对冶炼开工再度形成提振。不过，自去年下半年以来，炼厂多维持高负荷生产状态，故炼厂自身检修需求增加，将限制今年后期锌锭产出提升空间。（3）消费端来看，刺激政策支持下，下半年国内消费回暖有望持续，海外消费或缓慢复苏。对下半年的锌消费我们持谨慎乐观的预期。操作建议：（1）短期锌多单持有，关注沪锌跨期正套，关注跨市场套利机会；（2）中期区间操作为主。风险因素：（1）疫情二次爆发；（2）国内消费回暖持续性不及预期；（3）中美贸易关系再度恶化 铅方面，对于2020年下半年的铅市场，短期关注沪铅于2-3月区间上沿的压力位表现，预计沪铅存在调整可能。从中期来看，供需矛盾体现或并不十分突出，预计铅价以区间震荡运行为主，沪铅在13000-15200元/吨，伦铅在1600-1900美元/吨。核心逻辑：（1）下半年铅矿供应将趋于宽松，已处于偏高水平的铅矿加工费有望再上一层楼，支撑原生铅开工稳中有升。（2）再生铅新增产能将逐步释放，释放进度主要关注再生铅生产利润和废电瓶供应两个维度的配合。中期再生铅供应有望呈现缓慢抬升的趋势。（3）中期再生铅产能增量大概率将超出废电瓶的供应增量，预计废电瓶供应持续偏紧，废电瓶价格将对再生铅成本形成较强支撑，再生铅生产或延续小幅盈亏状态。（4）下半年国内铅消费预期不悲不喜，海外铅消费缓慢复苏，铅供需过剩态势不改，消费对铅价的驱动预期或表现为中性。短期来看，国内电池企业冲刺年中目标已于6月末结束，加上成品库存压力偏高，未来1-2个月电池企业开工存下调可能。（5）供需错配下，上半年国内铅锭社会库存一度去化至低位。5月下半月开始，库存开始重新累积，并已接近正常水平。下半年国内铅锭库存水平将进一步抬升，海外铅锭库存也存继续累积的压力。操作建议：（1）短期沪铅关注逢 中信期货有色专题报告 4 / 7 高沽空机会；（2）中期铅价以区间操作思路为主。风险因素：（1）疫情变动超预期；（2）中美关系出现明显变化；（3）铅供应端大幅收缩 镍方面，下半年镍价走势，我们倾向于前期弱势震荡，后期谨慎乐观的观点。主要核心逻辑：目前不锈钢消费进入淡季，而印尼镍铁投产密集，镍铁出现过剩。考虑到房地产后周期开始，随着淡季结束，不锈钢消费会有不错表现，加上新能源汽车下半年的稳步增长，需求带动下，四季度镍价将有较好的表现。第一、随着菲律宾解封，下半年镍矿供应恢复正常，由于镍矿库存低，矿商集中度提升，预计矿价将保持高位；二季度印尼镍铁项目投产较多，三季度进口将增加，受疫情影响，下半年印尼镍铁投产较少，四季度进口压力有所缓解。第二、国内电解镍生产未受疫情影响，产量小幅增加；由于澳大利亚和俄罗斯封锁，电解镍进口下滑明显，下半年进口将改善。第三、目前不锈钢消费进入淡季，出口压力也大，加上印尼钢坯回流，不锈钢需求转弱，后续减产概率较大；今年房地产后周期开始，不锈钢行业将受益，预计淡季结束后，不锈钢消费会有不错的表现。由于电解镍对镍铁的升水，随着高镍点的印尼镍铁使用增加，不锈钢企业对电解镍的使用比例下降。第四、受疫情影响，上半年新能源车销量大幅下滑，目前正逐步修复，考虑到新能源车政策的实施，以及比亚迪和特斯拉畅销车型的推出和带动，预计下半年新能源车销量会有良好的表现。由于部分畅销车型采用磷酸铁锂电池，三元电池替代减缓。投资建议：三季度初以观望为主，三季度末可以尝试布局多单；风险因素：第二波疫情变动超预期，镍生产企业因疫情停产，磷酸铁锂电池装机量超预期，不锈钢消费不及预期 主持人：感谢郑琼香女士，我们认为进入下半场更注重供需的交易逻辑，由于供需矛盾弱化，有色整体的波动幅度会收窄，抓住各个品种的主要矛盾和产业细节还是有操作机会。要说上半年的有色明星，大家的目光会锁定铜，那么左右铜价运行的底层逻辑是什么？如何研究铜价？我们今天非常荣幸能够请到铜陵有色期货业务主管徐长宁老师，徐老师常说“授人以鱼不如授人以渔”，下面有请徐老师给大家做《铜价分析方法和后市展望》主题演讲。 根据徐长宁老师发言要点如下： 铜价分析方法论包含四个部分：1、宏观经济背景；2、供求关系决定强弱；3、相关品种涨跌顺序；4、技术分析决定买卖时机。 价格波动周期：对应着经济周期（危机-萧条-复苏-繁荣的变化），中周期大致8-10年，08年大规模宽松之后，中周期缩短为5-8年。危机后，铜价会跌至现金成本附近，甚至以下，但08年大规模QE之后，现金成本支撑明显，并且缩短底部运行时间，改变底部形态，使底部呈现V型特征；铜价跌至现金成本附近时，部分铜矿企业减产推动铜价反弹，一般能推动铜价反弹到现金成本的1.2倍左右，随后便是需求进一步提升推动价格上涨，最后是市场供不应求出现逼仓；主要大宗商品价格上涨的顺序大致是工业品、股票、农产品和贵金属。 中信期货有色专题报告 5 / 7 技术分析：周期理论、波浪理论（
