公司首次覆盖报告：多元业务稳拓展，静待5G东风来

轻工制造/包装印刷 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 33 裕同科技（002831.SZ） 2020年05月29日 投资评级：买入（首次） 日期 2020/5/28 当前股价(元) 23.81 一年最高最低(元) 31.68/16.60 总市值(亿元) 208.84 流通市值(亿元) 101.42 总股本(亿股) 8.77 流通股本(亿股) 4.26 近3个月换手率(%) 52.92 股价走势图 数据来源：贝格数据 多元业务稳拓展，静待5G东风来 ——公司首次覆盖报告 吕明（分析师） 周嘉乐（联系人） 孟昕（联系人） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790120030019 mengxin@kysec.cn 证书编号：S0790120040004 ⚫ 3C包装业务静待5G拐点，多元业务稳步拓展，首次覆盖给予“买入”评级 裕同科技以3C包装业务为根基，是国内中高端纸包装领域龙头。2020年5G换机潮迹象已现，公司3C包装业务有望迎来发展拐点，同时非3C业务中酒包、烟标、日化包装、环保包装以及云印刷业务齐头并进，ROE有望触底回升。我们预测公司2020-2022年归母净利润为11.89/14.52/17.21亿元，对应EPS分别为1.36/1.66/1.96元，当前股价对应PE为18/14/12倍，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 5G换机拐点叠加智能家居、智能穿戴兴起，3C包装业务有望重回较快增长 2020年4月，国内手机出货量当月同比增长14.2%，其中5G手机提供主要增量，当月5G手机出货量占比达到39%，5G换机潮拐点迹象已逐步显现。参考3G/4G换机周期，5G手机放量有望给相关产业链带来2-3年的景气周期。公司国际大客户订单份额稳定，国内客户逐步拓展。2020H2伴随5G建设进一步完善，A客户发布5G新机型等事件催化，公司5G手机相关订单放量可期。此外，智能家居和智能穿戴设备带来增量空间，公司3C包装业务有望重回较快增长。 ⚫ 非3C包装业务多元拓展，订单逐步释放提供业绩增长新动力 酒包业务，公司持续开拓中高端酒企，已成功切入贵州茅台等高端白酒企业，订单放量在即；烟标业务，招标市场机制优化，公司收购武汉艾特，增速有望进一步加快；日化包装方面，公司已成功导入玫琳凯、联合利华等客户；环保纸塑方面，公司宜宾与海南工厂逐步落地，生产效率优于行业；云印刷方面，蓝海市场空间广阔，裕同云创优势显著。公司多元业务业绩逐步释放提供增长新动力。 ⚫ 原材料下行叠加产能利用效率提升、汇率风险敞口缩小，ROE有望触底回升 公司近年ROE下滑主要由于：1）期间费用率增长和原材料价格波动影响销售净利率。2）上市后公司迎来了产能建设的高峰期，总资产较快增长而产能利用率和收入仍处于逐步提升的过程中，导致总资产周转率阶段性降低。受益于原材料价格下行，产能利用效率提升和汇率风险敞口减小，公司ROE有望触底回升。 ⚫ 风险提示：5G进展不及预期，汇率波动，原材料价格波动 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 8,578 9,845 10,863 13,108 15,473 YOY(%) 23.5 14.8 10.3 20.7 18.0 归母净利润(百万元) 946 1,045 1,189 1,452 1,721 YOY(%) 1.5 10.5 13.8 22.1 18.6 毛利率(%) 28.5 30.0 29.8 29.9 30.3 净利率(%) 11.0 10.6 10.9 11.1 11.1 ROE(%) 16.6 16.0 15.8 17.1 17.6 EPS(摊薄/元) 1.08 1.19 1.36 1.66 1.96 P/E(倍) 22.1 20.0 17.6 14.4 12.1 P/B(倍) 3.7 3.3 2.9 2.5 2.2 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%80%2019-052019-092020-01裕同科技沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 33 目 录 1、 裕同科技：中高端纸包装领域龙头企业 ............................................................................................................................ 5 1.1、 发展历程：以消费电子包装为根基，不断拓展多元业务 ...................................................................................... 5 1.2、 公司业绩持续增长，盈利能力有望回升 ................................................................................................................. 6 1.3、 股权结构集中稳定，股份回购彰显信心，员工持股激发积极性 .......................................................................... 9 2、 3C业务：5G换机拐点将至，智能家居+智能穿戴设备兴起 ......................................................................................... 10 2.1、 5G换机潮将至，消费电子包装业务拐点可期 ...................................................................................................... 10 2.2、 下游智能家居+智能穿戴设备兴起，有望带来业绩增量 ..................................................................................... 13 2.2.1、 智能家居市场快速增长，公司切入优质客户供应链 ................................................................................. 13 2.2.2、 智能穿戴风潮已至，TWS耳机等产品前景可期 ....................................................................................... 13 2.3、 核心竞争力：技术优势、服务能力、客户积累.................................................................................................... 14 3、 非3C业务：多元化业务稳步拓展，业务结构不断优化 ................................................................................................ 17 3.1、 酒包业务：持续开拓中高端酒企，订单逐步放量 ................................................................................................ 17 3.2、 烟标业务：收购武汉艾特，市场机制改变带来发展机遇 .................................................................................... 19 3.3、 日化包装：化妆品行业稳健发展，高端客户订单有望逐步释放 ........................................................................ 21 3.4、 环保纸塑：政策助力，环保布局逐步展开 ........................................................................................................... 22 3.5、 云印刷：布局云印刷蓝海市场，裕同云创优势明晰 ............................................................................................ 23 4、 产能释放规模效应渐显，ROE有望触底回升 ................................................................................................................. 26 4.1、 全球生产布局业已形成，智能工厂助力成本优势 ................................................................................................ 26 4.2、 产能利用率提升、原材料下行、汇率风险降低，ROE有望触底回升 ............................................................... 28 5、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 30 5.1、 关键假设 ................................................................................................................................................................... 30 5.2、 盈利预测与估值 ....................................................................................................................................................... 30 6、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 30 附：财务预测摘要 ................................................................................................