2019年年报点评：业绩符合预期，未来有望持续高增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年04月21日 证券研究报告•2019年年报点评 买入 （维持） 当前价： 77.80元 智飞生物（300122） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 业绩符合预期，未来有望持续高增长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513110001 电话：021-58351962 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.00 流通A股(亿股) 8.76 52周内股价区间(元) 36.5-78.94 总市值(亿元) 1,244.80 总资产(亿元) 109.42 每股净资产(元) 3.59 相关研究 [Table_Report] 1. 智飞生物（300122）：业绩符合预期，2020年持续高增长 (2020-02-28) 2. 智飞生物（300122）：被低估的国产疫苗龙头 (2020-02-07) 3. 智飞生物（300122）：业绩符合预期，全年高增长有望延续 (2019-10-22) 4. 智飞生物（300122）：业绩略超预期，全年高增长有望延续 (2019-08-30) [Table_Summary]  事件：公司发布2019年业绩快报，实现营业收入105.9亿元，同比增长102.5%；实现归母净利润23.7亿元，同比增长63.2%。  业绩符合预期，核心品种持续快速放量。分季度看，2019Q4公司实现营业收入29.2亿元，同比增长68.5%；实现归母净利润6.0亿元，同比增长66.0%，业绩基本符合预期。1）批签发方面：9价HPV和4价HPV疫苗2019年批签发分别为332万支和485万支，五价轮状疫苗批签发为461万支，三联苗批签发为428万支。分品种销售来看：2）代理品种方面，我们预计2019年HPV疫苗销售接近850万支，五价轮状销售接近350万支；3）自产品种方面，我们预计三联苗预计全年约450万支。2020年，预计HPV疫苗销售有望达到1200万支，五价轮状有望接近600万支，三联苗预计销售150-200万支，其他自主产品有望贡献接近10亿收入。  研发管线不断丰富，长期发展趋势清晰。当前国内医保控费的背景下，疫苗行业的高业绩确定性有较强的风险抵御性，具备显著长期投资价值。公司为国内研发能力与销售能力兼备的疫苗龙头之一，目前正处于代理产品爆发增长以及重磅自研产品即将进入兑现期的关键时间节点。研发管线方面：1）15价肺炎疫苗：一期临床已完成，预计2020年启动三期临床入组，该产品目前为国内最高价，预计为10亿净利润量级产品；2）人二倍体狂犬疫苗：预计2020年完成三期临床，有望在2020年底前后报产，为5亿元净利润量级产品；3）四价流感疫苗：目前处于临床三期阶段，预计2020年有望报产；4）四价流脑结合疫苗：二期临床完成，预计2020年完成三期临床；5）四家诺如病毒疫苗：临床准备中，全球独家产品；6）组分百白破：临床准备中。  盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.48元、2.11元、2.94元，对应PE分别为41倍、29倍和20倍。考虑到公司自有产品和在研产品不断放量，同时公司还战略布局了生物药和细胞治疗，我们认为公司长期高增长可期，维持“买入”评级。  风险提示：在研产品进度或低于预期的风险；重磅产品销售情况或低于预期的风险；默沙东代理关系或取消的风险。  事件：公司发布2019年年报，实现营业收入105.9亿元，同比增长102.5%；实现归母净利润23.7亿元，同比增长63.1%。  业绩符合预期，核心品种持续快速放量。1）分季度看，2019Q4实现营收29.2亿元（+68.5%）；实现归母净利润6.0亿元（+65%），业绩符合预期；2）代理业务：2019年实现营收91.9亿元（+136%），我们预测代理业务贡献利润约18.5亿元，代理业务盈利能力依然强劲，预计2019年HPV疫苗销售接近850万支，五价轮状销售接近350万支；3）自主产品：2019年实现营收13.2亿元（+6.6%），三联苗预计全年销售接近450万支，贡献利润约在4.5亿左右。截至2019年，公司预充装ACYW135流脑多糖疫苗已准入20个省级单位，预充装AC结合疫苗已准入24个省级单位，预充装Hib结合疫苗已准入20个省级单位，预计以上三个品种2020年有望贡献较多业绩。  研发管线不断丰富，长期发展趋势清晰。当前国内医保控费的背景下，疫苗行业的高业绩确定性有较强的风险抵御性，具备显著长期投资价值。公司为国内研发能力与销售能力兼备的疫苗龙头之一，目前正处于代理产品爆发增长以及重磅自研产品即将进入兑现期的关键时间节点。研发管线方面：1）15价肺炎疫苗：一期临床已完成，预计2020年启动三期临床入组，该产品目前为国内最高价，预计为10亿净利润量级产品；2）人二倍体狂犬疫苗：预计2020年完成三期临床，有望在2021年报产，为5亿元净利润量级产品；3）四价流感疫苗：目前处于临床三期阶段，预计2021年有望报产；4）四价流脑结合疫苗：二期临床完成，即将开展三期临床；5）四价诺如病毒疫苗：临床准备中，全球独家产品；6）组分百白破：临床准备中。  盈利预测与评级。预计2020-2022年EPS分别为2.10元、2.93元、3.79元，对应PE分别为37倍、27倍和21倍。考虑到公司自有产品和在研产品不断放量，同时公司还战略布局了生物药和细胞治疗，我们认为公司长期高增长可期，维持“买入”评级。  风险提示：在研产品进度或低于预期的风险；重磅产品销售情况或低于预期的风险；默沙东代理关系或取消的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 10587.32 15085.11 20539.89 24866.15 增长率 102.50% 42.48% 36.16% 21.06% 归属母公司净利润（百万元） 2366.44 3366.82 4686.01 6064.91 增长率 63.05% 42.27% 39.18% 29.43% 每股收益EPS（元） 1.48 2.10 2.93 3.79 净资产收益率ROE 41.17% 36.94% 33.96% 30.53% PE 53 37 27 21 PB 21.66 13.66 9.02 6.27 数据来源：Wind，西南证券 -18%1%21%40%60%79%19/419/619/819/1019/1220/220/4智飞生物 沪深300 智飞生物（300122）2019年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 10587.32 15085.11 20539.89 24866.15 净利润 2366.44 3366.82 4686.01 6064.91 营业成本 6135.82 8256.73 11306.38 13376.67 折旧与摊销 96.56 124.03 124.03 124.03 营业税金及附加 51.41 86.77 110.90 134.93 财务费用 74.93 47.75 2.62 -5.75 销售费用 1095.58 1810.21 2423.71 2859.61 资产减值损失 -18.23 0.00 0.00 0.00 管理费用 182.69 980.53 1273.47 1491.97 经营营运资本变动 -2387.29 1763.16 -2610.45 -1135.16 财务费用 74.93 47.75 2.62 -5.75 其他 1234.59 2.29 0.93 0.94 资产减值损失 -18.23 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 1366.99 5304.05 2203.13 5048.96 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本支出 -612.42 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 -1.07 -1.07 -1.07 -1.07 其他 -10.32 -1.07 -1.07 -1.07 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -622.73 -1.07 -1.07 -1.07 营业利润 2813.52 3902.04 5421.73 7007.65 短期借款 1762.93 -2383.94 0.00 0.00 其他非经营损益 -48.14 -32.14 -35.52 -36.50 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 2765.38 3869.91 5386.22 6971.16 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 398.94 503.09 700.21 906.25 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 2366.44 3366.82 4686.01 6064.91 其他 -2155.73 -47.75 -2.62 5.75 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -392.80 -2431.69 -2.62 5.75 归属母公司股东净利润 2366.44 3366.82 4686.01 6064.91 现金流量净额 352.31 2871.28 2199.44 5053.64 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1150.11 4021.40 6220.84 11274.47 成长能力 应收和预付款项 4531.41 6644.57 8799.95 10751.60 销售收入增长率 102.50% 42.48% 36.16% 21.06% 存货 2484.48 3342.05 4577.04 5415.46 营业利润增长率 64.28% 38.69% 38.95% 29.25% 其他流动资产 0.52 0.74 1.01 1.23 净利润增长率 63.05% 42.27% 39.18% 29.43% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增长率 63.67% 36.48% 36.20% 28.43% 投资性房地产 0.62 0.62 0.62 0.62 获利能力 固定资产和在建工程 1983.90 1885.41 1786.91 1688.42 毛利率 42.05% 45.27% 44.95% 46.21% 无形资产和开发支出 474.31 451.43 428.54 405.66 三费率 12.78% 18.82% 18.01% 17.48% 其他非流动资产 317.07 314.42 311.77 309.12 净利率