20年Q1业绩优于预期；银河三期开业时间略为延迟

银河娱乐集团有限公司（27 HK） | 2020年5月20日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 8 香港股市 | 澳门博彩 银河娱乐集团有限公司(27 HK) 20年Q1业绩优于预期；银河三期开业时间略为延迟 20年Q1经调整EBITDA优于预期 银河娱乐于20年Q1净收入为50.7亿港元(下同)，同比下跌61.1%；经调整EBITDA为2.8亿，同比下跌92.9%，经调整EBITDA利润率为5.6%，优于我们预期，主要是1) 建材业务的贡献、2) 成本管理优于预期。20年Q1集团博彩毛收入为57.7亿元，同比下跌62.5%，主要由于贵宾厅毛收入同比下跌67.4%所拖累。期内中场大厅毛收入同比下跌57.8%，跌幅少于行业平均。总体上，我们认为公共卫生事件不改公司业务的稳健性及韧性，集团拥有庞大的中场客户基础，旗舰物业“澳门银河”于疫情前的经营效率日益改善，而项目提供多达3,600间低端至超高端的酒店房间凸显较同业优胜的旅客承接力。集团拥有极为健康的资产负债表，抗风险能力强大，银河三/四期将提供更多的博彩娱乐设施，相信在短、中、长期能够获得超越行业平均的表现。 净现金达475亿港元，预计Q2每日营运开支为280万美元 管理层相信短期内贵宾厅及高端中场恢复能力会较中场快，因主要的客人是持较少限制的商务签证。集团拥有较同业多的贵宾厅及高端中场业务，相信更受益于初期的签证放宽。目前每日营运开支为300美元，主要是员工开支，预计今年第二季的日均营运成本可进一步减少6%至280万美元。集团资产负债表非常稳健，截至2020年3月底，持有现金等值物519亿港元，净现金达到475亿港元，我们预测公司可在零收入的极端环境下支撑65个月的营运。 银河三期开业时间将延迟至21年第二季 澳门银河三期的工程受到早前停工及供应链中断的影响有所延误，预计银河三期的开业日期将延迟至2021年5月，但延期对集团明年的盈利没有太大影响。此外，为提高项目的质量，银河四期的酒店房间数目从2,500间减少至2,000间，银河三/四期项目共提供3,500间酒店房间，将有助公司提升竞争优势。 调整盈利预测，升目标价至60.6港元，维持“增持”评级 基于优于预期的成本控制，我们分别上调20-22年经调整EBIDTA预测+7.8%/+15.2%/+8.0%至72.8亿、151.8亿及192.0亿港元，预测经调整EBITDA分别同比-55.8%/+108.3%/+26.5%，目标价从55.4港元上调至60.6港元，相当于2021年14.5倍EV/EBITDA，维持“增持”评级。 风险提示：(一)疫情扩散风险；(二)赌场续牌风险；(三) 经济放缓打击博彩需求 主要财务数据（百万港元）（估值更新至2020年5月19日） 更新报告 评级：增持 目标价：60.6港元 股票资料（更新至2020年5月19日） 现价 53.05港元 总市值 229,995.75百万港元 流通股比例 49.08% 已发行总股本 4,334.83百万 52周价格区间 36.6-62.75港元 3个月日均成交额 950.97百万港元 主要股东 吕志和、吕耀东（占41.75%） 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 相关报告 20200417–更新报告：博彩股短期估值已作积极修复；下调交易评级 20200302–更新报告：19年Q4业绩略逊预期；银河三期开业目标时间不变 分析师 颜招骏 (Alvin Ngan), CFA +852 2359 1863 Alvin.ngan@ztsc.com.hk 年结:12月31日 18A 19A 20E 21E 22E 净收入 55,211 51,901 32,450 49,544 61,323 同比增长 13.5% -6.0% -37.5% 52.7% 23.8% 经调整EBITDA 16,857 16,479 7,287 15,182 19,202 同比增长 19.2% -2.2% -55.8% 108.3% 26.5% 股东应占溢利 13,507 13,042 4,697 11,020 14,716 同比增长 28.6% -3.4% -64.0% 134.6% 33.5% 经调整EBITDA利润率 30.5% 31.8% 22.5% 30.6% 31.3% 市盈率(X) 17.0 17.6 48.9 20.9 15.6 EV/EBITDA(X) 11.4 10.8 26.6 12.3 9.2 每股盈利(港元) 3.13 3.01 1.08 2.54 3.40 每股股息(港元) 0.95 0.91 0.33 0.76 1.02 股息率(%) 1.8% 1.7% 0.6% 1.4% 1.9% 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 -5.05.015.025.035.045.055.030.035.040.045.050.055.060.065.021/11/195/1/2019/2/204/4/2019/5/20(百万股)(港元)成交量(右轴)股价恒生指数 银河娱乐集团有限公司（27 HK） | 2020年5月20日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 8 图表 1 ：银河娱乐(27 HK)季度业绩表现(百万港元) 1Q20 百万港元 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 Q/Q % Y/Y % 总收益 18,931 18,675 17,259 18,546 16,849 16,709 15,813 16,139 6,302 -61.0% -62.6% 净收益 14,135 13,928 12,998 14,158 13,045 13,174 12,710 12,973 5,070 -60.9% -61.1% 净博彩收入 11,921 11,898 11,068 12,138 11,091 11,173 10,603 10,745 4,046 -62.3% -63.5% 非博彩收入 1,303 1,274 1,361 1,369 1,338 1,285 1,407 1,426 549 -61.5% -59.0% 建筑材料 911 757 569 651 616 716 700 802 475 -40.8% -22.9% 经调整EBITDA 4,319 4,326 3,879 4,333 3,983 4,332 4,112 4,052 283 -93.0% -92.9% 澳门银河 3,262 3,219 2,957 3,433 3,023 3,235 3,172 3,211 329 -89.8% -89.1% 星际酒店 1,003 987 927 893 949 943 828 782 104 -86.7% -89.0% 澳门百老汇 13 2 9 8 15 6 2 16 -45 -381.3% -400.0% 城市娱乐会 26 28 28 29 27 29 33 28 16 -42.9% -40.7% 建筑材料 223 315 197 205 200 364 321 277 119 -57.0% -40.5% 企业开支 -208 -226 -239 -235 -231 -245 -244 -262 -240 -8.4% 3.9% 经调整EBITDA利润率 30.6% 31.1% 30.0% 30.6% 30.5% 32.9% 32.4% 31.2% 5.6% -25.7%pt -25.0%pt 博彩数据 博彩收益 17,184 17,153 15,834 17,043 15,380 15,198 14,329 14,449 5,774 -60.0% -62.5% 贵宾厅毛收入 9,868 9,744 8,604 9,034 7,429 7,325 6,369 6,460 2,424 -62.5% -67.4% 贵宾厅转码数 288,792 289,318 264,491 260,505 203,568 179,666 163,779 168,975 66,995 -60.4% -67.1% 净赢率 3.42% 3.37% 3.25% 3.47% 3.65% 4.08% 3.89% 3.82% 3.62% -0.2%pt 0.0%pt 中场毛收入 6,715 6,836 6,608 7,328 7,345 7,266 7,319 7,330 3,100 -57.7% -57.8% 中场投注额 28,510 29,653 29,923 31,571 30,463 30,391 30,424 30,601 13,167 -57.0% -56.8% 净赢率 23.6% 23.1% 22.1% 23.2% 24.1% 23.9% 24.1% 24.0% 23.5% -0.4%pt -0.6%pt 角子机毛收入 601 573 622 681 606 607 641 659 250 -62.1% -58.7% 角子机投注额 17,829 18,240 18,202 18,191 16,178 16,647 17,133 17,984 8,351 -53.6% -48.4% 净赢率 3.4% 3.1% 3.4% 3.7% 3.7% 3.6% 3.7% 3.7% 3.0% -0.7%pt -0.8%pt 来源：公司资料，中泰国际研究部 银河娱乐集团有限公司（27 HK） | 2020年5月20日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 8 图表 2：澳门银河季度业绩表现(百万港元) 1Q20 澳门银河 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 Q/Q % Y/Y % 净收入 9,844 9,949 9,337 10,361 9,264 9,526 9,315 9,336 3,524 -62.3% -62.0% 博彩净收入 8,732 8,869 8,181 9,201 8,130 8,405 8,108 8,137 3,060 -62.4% -62.4% 非博彩收入 1,112 1,080 1,156 1,160 1,134 1,121 1,207 1,199 464 -61.3% -59.1% 经调整EBITDA 3,262 3,219 2,957 3,433 3,023 3,235 3,172 3,211 329 -89.8% -89.1% 经调整EBITDA利润率 33.1% 32.4% 31.7% 33.1% 32.6% 34.0% 34.1% 34.4% 9.3% -25.1%pt -23.3%pt 博彩数据 博彩毛收入 12,186 12,387 11,315 12,363 10,823 11,006 10,457 10,372 4,037 -61.1% -62.7% 贵宾厅毛收入 7,153 7,304 6,354 6,612 5,253 5,501 4,805 4,612 1,962 -57.5% -62.6% 贵宾厅转码数 204,938 208,506 189,607 172,378 135,344 125,051 110,279 114,669 47,842 -58.3% -64.7% 净赢率 3.49% 3.50% 3.35% 3.84% 3.88% 4.40% 4.36% 4.02% 4.10% 0.1%pt 0.2%pt 中场赌枱毛收入 4,524 4,610 4,434 5,178 5,068 4,993 5,129 5,221 1,897 -63.7% -6