重大事项点评：制度修订开启治理新篇章，硅片龙头扬帆起航

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 中环股份（002129）重大事项点评 强推（维持） 制度修订开启治理新篇章，硅片龙头扬帆起航 目标价区间：30.5~31.1元 当前价：18.62元 事项：  5月13日，中环股份发布《公司章程》等相关制度修订案。为进一步完善天津中环半导体股份有限公司法人治理结构，提升公司治理与规范运作，推动公司稳定、健康、持续发展，切实维护公司利益和广大投资者权益，根据《公司法》、《证券法》、《深圳证券交易所上市公司规范运作指引》等法律、行政法规规定，结合公司实际情况，修改《公司章程》等相关制度。 评论：  制度修订开启治理新篇章。公司对《公司章程》等相关制度进行修订，在董事选举及董事会人员设置方面，修订后《公司章程》明确公司董事会应含职工代表董事，其中职工代表的比例不低于1/4，董事会中的职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。此条款修订在董事会中增加职工代表董事，董事会人员设置更加合理；高级管理人员变更方面，修订后的条款明确，董事会作出决议，必须经全体董事的过半数通过，审议本章程第一百一十八条的有关对外担保、财务资助事项和解聘本章程第一百三十七条规定的高级管理人员，还应当经出席董事会会议的2/3以上董事同意。此条款修订后，高级管理人员人事变动程序更加完善，将有助于稳定管理团队。此外，修订后条款强调总经理需熟悉半导体及光伏行业情况，并有十年以上有关从业经历，更加注重高管技术背景和行业经验。我们认为此次制度修订有望进一步完善公司治理结构、稳定管理团队、提升运营效率、激发公司经营活力。  五期扩产加速光伏业务成长，厚积薄发，半导体硅片业务扬帆起航。M12有效节约成本，提升设备周转率，在降本增效方面的提升效果显著，下游电池片、组件端各环节对大硅片的认可度逐步提高，产业链协同性开始显现，东方日升、爱旭、天合光能、通威等下游厂商已在积极布局。截至2019年末，公司太阳能级单晶硅材料二、三、四期及四期改造项目通过流程优化、智能化改造等方式年产能合计已达到33GW，超过设计产能50%以上。五期G12大硅片设计产能25GW，我们预计2020年底G12产能有望达到19GW，据公司2019年报披露，中环光伏五期完成后公司全部晶体产能将优化至85GW。我们认为，届时公司光伏硅片高效产能占比的大幅提升将带动成本竞争力加强，光伏业务有望开启加速成长模式。半导体业务方面，公司8寸半导体硅片已具备成熟稳定的供应能力，12寸硅片客户认证稳步推进。目前，宜兴8寸产线已部分投产，预计2021年公司8寸硅片产能有望达到105万片/月，在国内8寸硅片领域将形成绝对领先优势。我们认为，随着产能扩张，公司在半导体领域的规模优势及领先地位料将进一步巩固，半导体业务成长空间有望进一步打开。  盈利预测、估值及投资评级：我们维持预计公司2020-2022年实现归母净利润14.39、21.89和31.48亿元，同时考虑到增发对股本的影响，备考EPS 0.43、0.66和0.94元，对应PE 43、28和20倍。预计公司中期目标市值849~867亿元，对应目标价30.5-31.1元，维持“强推”评级。  风险提示：下游需求波动；光伏及半导体硅片价格波动；客户认证推进不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 16,887 23,237 31,630 38,726 同比增速(%) 22.8% 37.6% 36.1% 22.4% 归母净利润(百万) 903 1,439 2,189 3,148 同比增速(%) 42.9% 59.2% 52.1% 43.8% 每股盈利(元) 0.32 0.43 0.66 0.94 市盈率(倍) 57 43 28 20 市净率(倍) 4 3 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年5月13日收盘价 证券分析师：李佳 电话：021-20572564 邮箱：lijia@hcyjs.com 执业编号：S0360514110001 证券分析师：鲁佩 电话：021-20572564 邮箱：lupei@hcyjs.com 执业编号：S0360516080001 证券分析师：赵志铭 电话：021-20572557 邮箱：zhaozhiming@hcyjs.com 执业编号：S0360517110004 总股本(万股) 278,516 已上市流通股(万股) 268,326 总市值(亿元) 490.47 流通市值(亿元) 472.52 资产负债率(%) 58.5 每股净资产(元) 5.2 12个月内最高/最低价 23.0/8.89 《中环股份（002129）2019年报点评：业务发展亮点纷呈，硅材料龙头蓄势待发》 2020-03-30 《中环股份（002129）2020年一季报点评：一季度业绩稳步增长，经营性指标持续向好》 2020-04-29 《中环股份（002129）深度研究报告：硅基时代 不羁之路》 2020-05-13 -3%44%92%139%19/0519/0719/0919/1120/0120/032019-05-14～2020-05-12沪深300中环股份相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 光伏设备 2020年05月13日 中环股份（002129）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 《公司章程》修订情况 修订前条款 修订后条款 第八十三条 ......公司董事会下设的提名委员会收到 被提名人的资料后，应按《公司法》的规定，认真审 核被提名人的任职资格，经审核符合任职资格的被提 名人成为董事或监事候选人。 第八十三条 ......公司董事会下设的提名委员会收到被提名人的资料后，应按《公司法》、本章程和有关制度的规定，认真审核被提名人的任职资格，经审核符合任职资格的被提名人成为董事或监事候选人。 第一百零四条 董事由股东大会选举或更换，任期三 年。董事任期届满，可连选连任。董事在任期届满以 前，股东大会不能无故解除其职务。本公司董事会不 含职工代表董事。 ...... 董事可以由总经理或者其他高级管理人员兼任，但兼 任总经理或者其他高级管理人员职务的董事以及由职 工代表担任的董事，总计不得超过公司董事总数的 1/2。 第一百零四条 董事由股东大会选举或更换，任期三年。董事任期届满，可连选连任。董事在任期届满以前，股东大会不能无故解除其职务。本公司董事会应含职工代表董事，其中职工代表的比例不低于1/4。董事会中的职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。 ...... 董事应当包括总经理，董事还可以由其他高级管理人员兼任，但兼任高级管理人员职务的董事以及由职工代表担任的董事，总计不得超过公司董事总数的1/2。 第一百一十四条 董事会由11名董事组成，设董事长 1人，可以设副董事长。 第一百一十四条 董事会由11名董事组成，设董事长1人、副董事长1人。董事长、副董事长可以由总经理兼任的董事担任。 第一百二十条 董事会设董事长1人，可以设副董事 长。董事长和副董事长由董事会以全体董事的过半数 选举产生。 第一百二十条 董事会设董事长1人、副董事长1人。董事长和副董事长由董事会以全体董事的过半数选举产生。 第一百二十六条 董事会会议应有过半数的董事出席 方可举行。董事会作出决议，必须经全体董事的过半 数通过，审议本章程第一百一十八条的有关对外担保、 财务资助、风险投资事项，还应当经出席董事会会议 的2/3以上董事同意。 董事会决议的表决，实行一人一票。 第一百二十六条 董事会会议应有过半数的董事出席方可举行。董事会作出决议，必须经全体董事的过半数通过，审议本章程第一百一十八条的有关对外担保、财务资助事项和解聘本章程第一百三十七条规定的高级管理人员，还应当经出席董事会会议的2/3以上董事同意。 董事会决议的表决，实行一人一票。 第一百三十七条 公司设总经理1名，由董事会聘任 或解聘。 公司设副总经理若干名，由董事会聘任或解聘。 公司总经理、副总经理、财务总监、董事会秘书为公 司高级管理人员。 第一百三十七条 公司设总经理1名，由董事会聘任或解聘，总经理需熟悉本公司所处的半导体及光伏行业情况，并有十年以上有关从业经历。 公司设副总经理若干名，由董事会聘任或解聘。 公司总经理、副总经理、财务总监、董事会秘书为公司高级管理人员。 资料来源：公司公告，华创证券整理 中环股份（002129）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 7,727 10,023 9,743 11,451 营业收入 16,887 23,237 31,630 38,726 应收票据 920 1,589 2,162 2,648 营业成本 13,596 18,643 25,162 30,255 应收账款 2,451 3,538 4,816 5,897 税金及附加 75 103 141 172 预付账款 740 1,275 1,720 2,069 销售费用 143 197 268 328 存货 1,554 2,657 3,586 4,311 管理费用 502 667 908 1,112 合同资产 0 0 0 0 研发费用 574 744 1,013 1,240 其他流动资产 2,823 3,785 5,152 6,306 财务费用 907 731 680 669 流动资产合计 16,215 22,867 27,179 32,682 信用减值损失 -88 -27 -74 -63 其他长期投资 835 842 851 858 资产减值损失 -99 -102 -154 -109 长期股权投资 1,813 1,813 1,813 1,813 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 20,490 23,941 26,017 27,426 投资收益 288 120 120 120 在建工程 4,865 4,865 4,365 3,365 其他收益 221 145 145 145 无形资产 1,870 1,883 1,895 1,905 营业利润 1,441 2,304 3,514 5,060 其他非流动资产 3,031 2,591 2,127 2,165 营业外收入 27 28 27 28 非流动资产合计 32,904 35,935 37,068 37,532 营业外支出 11 11 11 11 资产合计 49,119 58,802 64,247 70,214 利润总额 1,457 2,321 3,530 5,077 短期借款 4,423 4,273 4,123 3,973 所得税 196 313 475 683 应付票据 3,283 4,080 5,506 6,621 净利润 1,261 2,008 3,055 4,394 应付账款 2,991 4,837 6,528 7,850 少数股东损益 358 569 866 1,246 预收款项 1,185 1,174 1,598 1,956 归属母公司净利润 903 1,439 2,189 3,148 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 2,046 2,641 3,644 4,972 其他应付款 195 195 195 195 EPS(摊薄)（元） 0.32 0.43 0.66 0.94 一年内到期的非流动负债 3,236 2,736 2,