中国房地产业：月度销售数据：3月销售环比反弹 128％

中国房地产业 2020年4月24日 1 行业估值 (数据截至4月 23 日) 公司 代码 评级 目标价 (HK$) 股价 (HK$) 上升空间 (%) FY20E 市盈率(x) FY21E 市盈率(x) FY20E 市帐率(x) FY21E 市帐率(x) FY20E 股息率 (x) FY21E 股息率(x) 雅生活 3319 买入 51.40 38.90 32.1% 27.5 19.9 6.72 5.75 1.82 2.51 中国奥园 3883 买入 11.10 8.88 25.0% 3.61 2.58 1.13 0.87 8.31 11.61 时代中国 1233 买入 15.70 12.24 28.3% 3.58 3.16 0.93 0.77 8.37 9.48 注：自2020年3月10日、3月18日和3月25日发布的公司研究报告后，未有对预测和目标价作修订 来源：彭博、农银国际证券预测 中国房地产业 行业报告 月度销售数据： 3月销售环比反弹128％ 2020年4月24日  23家主要上市开发商的合同销售在3月份平均同比下降9％，比2月的同比下降33％有所恢复  23家上市开发商的合同销售均价同比下降11％，销售建筑面积同比增长2％  我们估计，平均售价每下降5％，毛利率将下降3.2个百分点  由于全球新冠肺炎大流行导致不确定的销售前景，以及利润率下降，我们仍然偏爱物管公司多于开发商，因物管公司拥有丰富的现金余额和可见的新项目渠道。 雅生活(3319 HK) 依然是我们的首选。 分析员: 董耀基 电话: (852) 2147 8311 电邮: kennethtung@abci.com.hk 开发商的合同销售额在2020年3月环比反弹128％。随着新冠肺炎疫情的缓解，主要上市开发商的合同销售额在2020年3月显示出强劲的复苏。 2020年3月，23家主要上市开发商的合同销售环比回升128％，而与去年同期相比，3月的合同销售仅同比下降-9％(全国商品房/新房销售额同比下降-15％/-12％)，而2月和1月的合同销售额同比下降-33％和-7％。 此外，大多数开发商在其业绩发布会中提到，基本上所有销售中心都在4月恢复了正常运营，因此从4月开始，更多的开发商可能会实现正销售同比增长。 对利润率侵蚀的担忧开始浮出水面。但是，我们注意到，如果没有开发商在价格上做出牺牲，可能就无法实现如此巨大的进步。 23家上市开发商的合同均价在3月份同比下降11％，来推动销售面积同比增长2％，这或使开发商的毛利率处于重大下行风险中。事实上，由于土地价格的上涨，2019年该行业的平均毛利率同比下降2.0个百分点至30.4％，而净利率同比下降0.8个百分点至13.3％。我们估计，平均售价每下降5％将导致3.2个百分点 毛利率下降。 这种利润侵蚀的影响可能会在2021年项目交付时开始体现出来。 LPR下降将鼓励更多房贷购买者。于4月份，一年期贷款最优惠利率（LPR）从之前的4.05％降低了20个基点（bps）至3.85％，而五年期LPR从4.75％降低了10个基点至4.65％。这是今年以来贷款基准利率的第二次下调。 我们的经济师预计，影响抵押贷款定价的五年期LPR到2020年底将进一步下降20个基点至4.45％。根据Rong360的数据，与12月相比，2020年3月的平均首次住房抵押贷款利率下降6个基点至2019年12月的5.48％。 母公司或关联开发商将为上市物管公司锁定未来项目。2020年一季度，母公司或关联开发商的销售面积，将为上市物管子公司或关联公司将来的在管面积带来近平均3.4%的增长（图6）。我们认为母公司或关连开发商的预售项目将绝大部分由子公司管理，并在大约1年后交付成为在管面积。 主要物管公司股价在过去1个月中上涨了28.5％; 雅生活依然是首选。由于全球新冠肺炎大流行导致不确定的销售前景，以及利润率下降，我们仍然偏爱物管公司多于开发商，因物管公司拥有丰富的现金余额和可见的新项目渠道。在过去1个月中，物管行业的股价平均上涨了28.5％，超过了开发商的15.8％的涨幅。雅生活仍然是我们物管行业的首选。另一方面，大湾区开发商中国奥园和时代中国是我们在开发商领域的首选，在我们看来，大湾区的经济复苏和住房需求表现将超过中国其他地区。 风险因素：1）在需求萎缩的情况下，开发商或展开价格战以赢得市场份额； 2）由于合约销售放缓，偿还信贷能力或下降导致财务成本上升； 3）新冠肺炎疫情持续，而中国经济亦在疫情好转后复苏缓慢。 主要数据 2020年平均市盈率 (x) 5.44 2020年平均市帐率 (x) 1.03 2020年平均股息率 (x) 7.16 来源：彭博、农银国际证券预测 股价表现 % 绝对 相对* 1个月 11.1 5.1 3个月 (9.7) 4.2 6个月 (3.3) 7.1 *相对恒生指数 来源：彭博、农银国际证券 一年股价表现 (%) 来源：彭博、农银国际证券 China Property Management Sector Cash-rich and Expanding (30.0) (20.0) (10.0)0.010.004/1907/1910/1901/20% 恒生指数 恒生中国内地地产指数 中国房地产业 2020年4月24日 2 图 1: 主要内地开发商3月份合同销售额 2020年3月 3M2020 2020 Target 代码 金额 同比变化 面积 同比变化 均价 同比变化 金额 同比变化 面积 同比变化 均价 同比变化 目标 同比变化 RM十亿 % 000平米 % RMB/平米 % RMB十亿 % 000平米 % RMB/平米 % RMB十亿 1 恒大 3333 HK 62.1 13% 6,945 35% 8,939 -17% 147.4 23% 16,581 50% 8,887 -18% 650 22.7% 2 绿城 3900 HK 14.2 17% 590 13% 24,068 3% 24.3 -5% 1,120 -6% 21,696 1% 250 9.7% 3 禹洲 1628 HK 5.7 10% 370 6% 15,454 4% 10.4 -6% 665 -10% 15,584 4% 100 10.4% 4 龙光 3380 HK 7.1 -9% 493 -13% 14,442 4% 15.9 -7% 1,058 -15% 14,991 10% 110 14.4% 5 万科 2202 HK 54.9 -4% 3,781 5% 14,531 -9% 137.9 -8% 8,848 -4% 15,583 -4% na na 6 金茂 817 HK 13.0 30% 786 70% 16,587 -24% 26.1 -8% 1,566 25% 16,638 -26% 200 13.0% 7 世茂 813 HK 20.3 6% 1,151 9% 17,663 -3% 37.0 -9% 2,109 -8% 17,554 -1% 300 12.3% 8 时代 1233 HK 4.7 -30% 385 -12% 12,130 -21% 12.4 -11% 901 -4% 13,789 -7% 82 15.1% 9 中国海外 688 HK 26.8 7% 1,496 12% 17,896 -4% 59.7 -12% 3,306 -11% 18,064 -1% 360 16.6% 10 龙湖地产 960 HK 21.1 8% 1,208 0% 17,425 8% 38.2 -14% 2,248 -21% 16,975 8% 260 14.7% 11 合景泰富 1813 HK 6.2 -2% 393 8% 15,695 -10% 13.0 -16% 784 -14% 16,633 -2% 103 12.6% 12 碧桂园 2007 HK 47.0 4% 5,710 18% 8,238 -12% 100.9 -16% 12,020 -13% 8,393 -4% na na 13 融创 1918 HK 30.9 -18% 2,287 -13% 13,520 -6% 61.8 -23% 4,534 -16% 13,622 -7% 600 10.3% 14 中国奥园 3883 HK 7.3 -3% 743 -5% 9,798 2% 14.3 -24% 1,377 -21% 10,383 -3% 132 10.8% 15 华润置地 1109 HK 22.4 -13% 1,313 6% 17,070 -19% 38.9 -24% 2,155 -20% 18,062 -5% 262 14.9% 16 宝龙 1238 HK 3.2 -31% 215 -29% 14,869 -2% 8.0 -25% 521 -26% 15,387 2% 75 10.7% 17 远洋 3377 HK 9.0 -18% 459 2% 19,604 -20% 15.5 -30% 769 -22% 20,195 -10% 130 11.9% 18 富力 2777 HK 8.0 -32% 659 -37% 12,175 7% 16.7 -33% 1,401 -35% 11,918 3% 152 11.0% 19 旭輝 884 HK 10.1 -47% 625 -39% 16,168 -13% 22.4 -35% 1,389 -31% 16,127 -5% 230 9.7% 20 保利 600048 CH 27.4 -36% 2,014 -29% 13,592 -10% 71.0 -35% 4,903 -30% 14,487 -8% na na 21 越秀 123 HK 4.8 -34% 183 -41% 26,421 11% 9.1 -36% 347 -42% 26,236 9% 80 11.4% 22 雅居樂 3383 HK 7.7 -35% 568 -32% 13,468 -4% 15.7 -38% 1,053 -38% 14,862 1% 120 13.0% 23 首创置业 2868 HK 2.4 -50% 80 -52% 30,000 3% 7.6 -46% 263 -54% 28,745 17% 80 9.5% 总共 416.3 -9% 32,453 2% 12,828 -11% 904 -15% 69,918 -7% 12,930 -8% 4,277 13.9% 全国数据 - 所有商品房 1,216 -15% 135,030 -14% 9,005 -1% 2,036 -25% 219,780 -26% 9,264 2% - 住宅 1,074 -12% 117,460 -14% 9,140 2% 1,793 -23% 192,350 -26% 9,324 4% # 碧桂园只公布归股东权益数据 来源: 公司数据、国统局、农银国际证券 图 2: 最近上市开发商的合同销售业绩 开发商 上市日期 代码 2018 2019 同比增长 1Q2020 同比增长 人民币百万 人民币百万 % 人民币百万 % 新力 11-Nov-19 2103 HK 71,081 91,423 29