（中国资产证券化政策历程）20170425-光大证券-光大证券河长制 PPP系列报告三：ABS助力PPP开启环保资产管理时代

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年4月25日 环保 河长制+PPP系列报告三：ABS助力PPP开启环保资产管理时代 行业动态 ◆ABS系“左表”融资，有利于盘活经济存量，拓宽企业融资途径。资产证券化的信用主体是资产，并以此为基础进行融资，将资产预期产生的现金流，通过结构化重组设计形成证券产品来发行，大大的拓宽融资的范围。资产支持证券具有生息证券、真实出售、破产隔离、增信措施四大关键特征。在利率市场化稳步推进的背景下，资产证券化有利于有效盘活经济存量、拓宽企业融资途径、提高经济整体运行效率。2016年，资产支持证券发行量总计2285只，总发行额也攀升到了8755亿元。 ◆PPP+ABS政策与试点落地雷厉风行，信贷及股权类ABS值得期待。PPP项目资产证券化政策于2016底由发改委、证监会正式出文试点，已经在交易所发行5单，共35.54亿元。PPP与ABS属融资产业链上下游，PPP项目实现资产证券化具有盘活存量资产加速资金周转、开辟投资退出模式、解决资金错配问题、增信可降低融资成本、优化财务状况及提升投资积极性六大优势。在基于收益权证券化产品基础上，央行与财政部论证推出银行间市场推出基于PPP项目的信贷资产证券化产品；发改委也正在研究在PPP项目中引入股权类资产证券化（类REITs）模式，从真正意义上的解决债券、股权各方的退出问题。 ◆ABS盘活PPP存量资产，推动水环境PPP项目落地，水务公司率先受益。PPP项目质地是ABS基础资产未来现金流的稳定性、收益归属的决定因素，从PPP项目设计及风险、投资人股权结构项目及收益来源看，率先受益的，能盘活存量资产的是：权责界限清晰、股权结构单一、使用者付费收益来源稳定拥有较多供水、污水BOT项目的公司。同时，“河长制”类似地方政府首长以政绩担保的外部增信措施，水环境PPP项目运营期现金流稳定性增强，未来信贷及股权类ABS将更有效推动增量PPP水环境项目落地，相关领域公司也将受益。 ◆投资建议：短期关注存量资产盘活，拥有较多供水、污水BOT项目的公司率先受益；中期关注信贷及股权类ABS政策或示范项目推出，进一步推动增量PPP水环境项目落地；长远看，环保资产管理有助于将未来环保重资产现金流好的项目及标的（包括PPP）通过重资产交易、让资产保值增值是未来大趋势，ABS无疑是一个重要的推手。 关注北控水务（存量水务项目多，水环境治理龙头，设计、运营能力行业领先）；碧水源（覆盖污水处理全产业链，进入水环境治理领域）；东方园林（目前在手订单超900亿，股激励助公司未来高增长）；中金环境（环境大医院平台，从事水环境PPP项目）；云投生态、国祯环保、铁汉生态、兴蓉环境。 ◆风险分析：ABS真实出售与破产隔离模糊不清，信贷资产及股权类资产证券化政策低于预期。 买入（维持） 分析师 陈俊鹏 (执业证书编号：S0930511120004) 021-22169041 chenjunpeng@ebscn.com 联系人 殷中枢 021-22169040 yinzs@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -10%0%10%20%30%03-1605-1606-1607-1608-1610-1611-1612-16环保沪深300 相关研报 河长制+PPP系列报告一：协同效应显现，水环境板块提速 ······································ 2017-3-17 河长制+PPP系列报告二：技术与商业模式双轮驱动水环境治理 ······································· 2017-4-11 万得资讯 2017-04-25 环保 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 资产证券化成为企业融资新途径 ............................................................................................... 5 1.1、 创新方式促进融资途径趋多样化 ............................................................................................................. 5 1.2、 债务融资是企业重要融资方式 ................................................................................................................ 6 1.3、 中国资产证券化2005年起步，2014年快速发展 ................................................................................... 7 2、 资产证券化历程坎坷，前景光明 ............................................................................................... 8 2.1、 美国资产证券化的经验借鉴 .................................................................................................................... 8 2.2、 政策体系不断完善，中国资产证券化加速发展 ..................................................................................... 11 2.3、 ABS系“左表”融资，具有四大关键特征 ........................................................................................... 15 3、 ABS联姻PPP，调动各投资方积极性 .................................................................................... 16 3.1、 PPP+ABS政策与试点落地雷厉风行 .................................................................................................... 16 3.2、 ABS六大显著优势对接PPP项目六大特点.......................................................................................... 19 3.3、 PPP+ABS需重视基础资产、发起人及项目阶段 .................................................................................. 22 3.4、 PPP项目质地是ABS决定因素，以环保行业为例 ............................................................................... 24 4、 投资建议 ................................................................................................................................. 25 5、 风险分析 ................................................................................................................................. 26 万得资讯 2017-04-25 环保 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表目录 图1：我国社会融资存量规模 ................................................................................................................................... 5 图2：我国社会融资增量规模 ................................................................................................................................... 5 图3：2016年底社会融资规模存量规模及同比增长 ................................................................................................. 5 图4：2016年底社会融资规模存量规模各项占比 ..................................................................................................... 5 图5：历年新增人民币贷款额及同比增长 ................................................................................................................. 6 图6：历年信用债发行数量统计 ................................................................................................................................ 7 图7：历年信用债发行数额统计 ................................................................................................................................ 7 图8：历年我国资产支持证券发行数量及发行额 ...................................................................................................... 7 图9：美国资产证券化发展历程 ................................................................................................................................ 8 图10：美国资产证券化类别划分 .............................................................................................................................. 9 图11：美国债券市场及资产证券化产品发行数额 ....................................................................