非银金融行业研究周报：商利好政策正密集出台，保险2020年负债端有望好转，把握非银机会

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 非银金融 证券研究报告 2019年12月22日 投资评级 行业评级 中性(维持评级) 上次评级 中性 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《非银金融-行业研究周报:券商利好政策正密集出台，保险开门红向好已充分验证，把握非银机会》 2019-12-15 2 《非银金融-行业研究周报:开门红保费好转信号出现，股票期权标的有望扩容 ， 非 银 迎 来 较 好 配 置 时 点 》 2019-12-08 3 《非银金融-行业研究周报:开门红保费的好转即将体现，监管支持下头部券商 将 迎 来 新 一 轮 成 长 周 期 》 2019-12-01 行业走势图 券商利好政策正密集出台，保险2020年负债端有望好转，把握非银机会 投资要点：1）保险方面，开门红预收保费向好已经充分验证，我们判断1季度负债端表现将好转，平安、国寿、太保、新华开门红（1季度）的NBV增速有望达4%、21%、13%、3%。另外，重疾险竞争环境改善、代理人规模有望稳定且产能有望提升、甲状腺剔除重疾规定或在明年出台，保障型产品销售或能好转，2020年全年负债端亦有望实现改善。目前估值低位，重点推荐中国太保。2）券商方面，新三板深改首轮政策发布，叠加分拆上市制度落地、再融资和并购重组等政策松绑，，我们判断2020年将是股权融资大年。中国结算将股票类业务最低结算备付金收取比例由20%降至18%，有助于券商提升资金利用效率。12月以来，市场活跃度显著提升，证券行业正迎来政策利好与业绩双改善，龙头券商将直接受益，建议关注中信建投H。 非银重点推荐：中国太保、中国平安；华泰证券。建议关注：中信建投H、中国太保H。 保险：开门红预收保费向好已经充分验证，我们判断1季度及全年负债端表现将好转，估值低位关注配置价值。1）开门红预收保费向好，1季度负债端表现或将好转。上市险企均已开启开门红预收，预计开门红保费整体增长改善，主要源自于储蓄险较各类资管产品的吸引力提升，年金险销售好转的趋势明确，以及上市险企换帅后对于2020年开门红增长的诉求加强。我们预计，平安、国寿、太保、新华开门红（1季度）的NBV增速有望达4%、21%、13%、3%。2）2020年全年上市险企负债端增长亦有望实现改善。2020年全年保费增速好转的有利因素包括：年金险和保障险销售具有共振效应；中小险企的低价产品陆续退出市场使得重疾险竞争环境好转；代理人规模有望稳定且产能有望提升；甲状腺剔除重疾的规定或在明年出台，旧产品停售前短期或能带来较大增量。3）保险资金海外投资渠道拓宽，澳门纳入险资境外可投资地区。银保监会将澳门纳入保险资金境外可投资的地区，在当前可投资45个国家或地区金融市场的基础上再度扩围。目前，保险资金境外投资主要集中在香港市场，且以港股高股息股票为主。我们认为，未来险资将加大对境外资产的配置，尤其是高股息股票的配置，以缓解保险资金面临的资产配置压力。4）截至12月20日，平安、国寿、太保、新华的2019年PEV分别为1.29、1.03、0.87、0.75倍，2020年PEV分别为1.08、0.90、0.74、0.65倍。目前估值低位，重点推荐中国太保。 证券：券商利好政策密集出台，叠加市场活跃度显著提升，强烈推荐券商板块。1）新三板深改首轮政策正式发布，改革进入实际推进阶段。证监会正式发布修订后的《非上市公众公司监督管理办法》和新起草的《非上市公众公司信息披露管理办法》，标志着新三板改革正式进入实际推进阶段。创业板和新三板改革稳步推进、分拆上市制度落地、再融资和并购重组等政策松绑，我们判断2020年将是股权融资大年，预计2020年投行业务收入同比+20%至662亿。2）中国结算修订《结算备付金管理办法》。此次修订主要将股票类业务最低结算备付金收取比例由20%降至18%，并为后续调整最低结算备付金计收比例等相关内容进行完善。截至2019年三季度，36家上市券商的结算备付金总体规模2642亿元，中信证券等头部券商的结算备付金规模靠前。我们预计上市券商释放约264亿元资金，按照2.5%的年化收益率测算，则可以产生约6.6亿元的收入。3）证券行业对外开放趋势持续，有望带来监管思路的优化和创新业务的进步。野村东方国际证券正式在开业，成为国内首家开业的新设外资控股合资券商。摩根大通证券正式获得经纪、自营、投资咨询贺承销与保荐在内四张牌照，可正式对外开展业务。2020年我们预计15家以上外资券商将进入中国，将带来监管思路优化。4）12月以来市场活跃度环比显著改善，券商有望直接受益。12月日均成交金额4984亿元，环比+23.28%。两融余额大幅回升至10106亿元，19年至今两融日均余额为9082亿元，较18年下降49亿元。上交所共受理189家企业的科创板注册申请，中金公司19家、华泰联合17家、中信建投16家、中信证券15家。5）证券板块估值仍低于历史中位数。证券行业平均估值2.12x PB，大型券商估值在1.3-1.8x PB之间，行业历史估值的中位数为2.4x PB（2012年至今）。未来券商的商业模式转向“资本化投行（投行+PE模式），研究投行投资均强且可协同的政策券商才可提升ROE。基于此，重点推荐华泰证券、中信证券、国泰君安，建议关注中信建投H。 风险提示：市场低迷导致业绩及估值双重下滑、政策落地不及预期；长期利率下降超预期。 -3%4%11%18%25%32%39%46%2018-122019-042019-08非银金融沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2019-12-20 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 601601.SH 中国太保 37.60 买入 1.99 3.20 3.86 4.56 18.89 11.75 9.74 8.25 601318.SH 中国平安 85.53 买入 5.88 9.04 10.88 12.96 14.55 9.46 7.86 6.60 601688.SH 华泰证券 19.38 增持 0.61 0.89 1.05 1.25 31.77 21.78 18.46 15.50 600837.SH 海通证券 14.98 买入 0.45 0.79 0.91 1.05 33.29 18.96 16.46 14.27 601211.SH 国泰君安 18.17 增持 0.77 0.97 1.13 1.33 23.60 18.73 16.08 13.66 600030.SH 中信证券 23.58 买入 0.77 1.08 1.17 1.34 30.62 21.83 20.15 17.60 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 券商重要数据 1） 本周日均股票成交额为6380亿元（上周4816亿元），单周环比+32.47%，市场交易活跃度走高；2019年至今，两市日均成交金额5198亿元，同比上年增长40.80%。2019年12月日均成交金额4984亿元，环比23.28%。 2） 融资融券：截至2019年12月19日，两市融资融券余额为10106.95亿元，较2018年底上升2549.15亿元；两市的融资余额为9968.81亿元，融券余额为138.14亿元。2019年至今两融日均余额为9081.74亿元，2018年全年日均余额为9130.90亿元. 3） 投行业务：2019年11月，IPO、再融资规模分别为402亿元、1063亿元，分别环比+80%和+9%。2019年3季度，IPO、再融资规模分别为797亿元、3867亿元，同比+245%和+27%。2019年11月债券承销金额为7416亿元，环比+25%。 4） 科创板：截至2019年12月19日，上交所共受理187家，相比12月12日增加4家（金宏气体、华光新材、天罡股份、伟思医疗）；其中已问询（含已回复）40家，提交注册25家，注册生效74家，中止审查6家，终止审查23家。保荐机构方面，中金公司20家、中信证券20家、中信建投18家、华泰证券17家，项目储备靠前。 5） 股票质押：股票质押规模整体保持平稳，截至2019年12月19日, 市场质押股数5840.46亿股, 市场质押股数占总股本8.7%, 市场质押市值为44920.77亿元；截至2019年12月19日, 大股东质押股数5925.01亿股, 大股东质押股数占所持股份比20.98%。大股东未平仓总市值25502.98亿元, 大股东疑似触及平仓市值21123.88亿元。 图1：2019年12月日均股票成交金额为4984亿元 图2：2019年11月新增投资者83万人 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：中证登，天风证券研究所 图3：截至2019年12月19日两融余额为10107亿元 图4：2019年11月股权融资首发募资402亿元 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 02,0004,0006,0008,00010,0002016/6/12016/9/12016/12/12017/3/12017/6/12017/9/12017/12/12018/3/12018/6/12018/9/12018/12/12019/3/12019/6/12019/9/12019/12/1月度日均成交金额（亿元）0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.002015/4/12015/8/12015/12/12016/4/12016/8/12016/12/12017/4/12017/8/12017/12/12018/4/12018/8/12018/12/12019/4/12019/8/1新增投资者数量(万人)5,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,000沪深两融余额(亿元)01002003004005002016-022017-022018-022019-02首发募集资金(亿元) 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图5：2019年11月再融资共完成1063亿元 图6：2019年11月券商主承销债券7416亿元（亿元\只） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图7：上交所科创板排队企业情况（截至2019年12月19日）（项目数量单位：个） 资料来源：wind，天风证券研究所 图8：券商板块目前估值仍处于历史底部区间（中信行业非银金融-证券） 资料来源：wind，天风证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002016-022017-022018-022019-02再融资合计筹集资金(亿元)05001,0001,5002,0002,5003,0003,50002,0004,0006,0008,00010,000债券承销金额（左轴）债券只数(右轴)0510152025中金公司中信建投国泰君安招商证券广发证券民生证券东兴证券申万宏源天风证券长江证券申港证券东吴证券方正证券东莞证券中国银河中原证券信达证券中航