19Q3业绩表现靓丽经营性现金流同比有所改善

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_BaseInfo] 基本数据（2019Q3） 通行 报告日股价（元） 36.75 12mth A股价格区间（元） 24.82-39.36 总股本（百万股） 259.07 无限售A股/总股本 99% 流通市值（亿元） 94.19 每股净资产（元） 16.23 PBR（X） 2.26 DPS（Y2018, 元） 10派6.20元 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2019Q3） 通行 朱朝阳 27.86% 宁波光辉嘉耀投资管理合伙企业(有限合伙) 3.81% 华泰证券-中庚价值领航混合型证券投资基金 2.48% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2018Y） 批发 87.4% 零售 11.2% 工业 1.4% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 0.0050.00100.00150.00200.00250.00-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%19-0419-0519-0619-0719-0819-0919-10成交金额柳药股份沪深300 [Table_ReportInfo] 分析师： 金鑫 Tel： 021-53686163 E-mail： jinxin1@shzq.com SAC证书编号：S0870518030001 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2019年三季度报告。  事项点评 19Q3业绩表现靓丽 公司2019年前三季度实现营业收入111.08亿元，同比增长27.53%；实现归母净利润5.48亿元，同比增长40.10%；实现扣非归母净利润5.41亿元，同比增长38.62%。分季度来看，公司2019Q3实现营业收入39.11亿元，同比增长22.46%；实现归母净利润1.91亿元，同比增长41.52%；实现扣非归母净利润1.91亿元，同比增长41.27%，利润增速高于收入增速的主要是收入结构调整导致毛利率水平同比小幅增长等因素所致。 毛利率水平同比有所上升，预计高毛利业态持续高速增长 公司2019年前三季度销售毛利率为12.37%，同比提升2.08个百分点，主要受公司零售、器械、工业等高毛利业态高速增长导致公司整体收入结构变化所致。一方面，公司持续推进医院供应链延伸服务项目，已签订项目协议的医疗机构数量持续增长的同时推动器械耗材SPD等项目合作，带动批发业务保持快速增长；另一方面，受益于强化DTP药店布局、仙茱中药科技产能释放、并表万通制药等因素，公司零售、工业等高毛利业态业绩高速增长，带动公司整体毛利率水平提升。 期间费用率同比小幅上升 公司2019年前三季度期间费用率为5.45%，同比上升1.15个百分点，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.45%、2.07%、0.93%，同比分别上升0.3个百分点、0.35个百分点、0.5个百分点，主要是公司业务高速扩张等因素所致。公司2019年前三季度经营性现金流量净额为-5.92亿元，较上年同期的-7.57亿元有所收窄，考虑到公司每年第四季度经营性现金流回款较大，预计2019年全年经营性现金流量净额将进一步改善。  风险提示 两票制等行业政策风险；医院供应链延伸项目进展不及预期的风险；DTP业务增速不及预期的风险 [Table_MainInfo] 谨慎增持 ——维持 柳药股份（603368） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2019年10月31日 19Q3业绩表现靓丽 经营性现金流同比有所改善 行业：医药商业 公司动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。  投资建议 未来六个月，维持“谨慎增持”评级 预计公司19、20年EPS为2.63、3.24元，以10月29日收盘价36.75元计算，动态PE分别为13.96倍和11.36倍。我们认为，公司深耕广西医药流通区域市场，在广西省内渠道优势和配送优势明显，叠加终端市场覆盖、控制能力强等因素，推动公司批发业务持续快速增长；此外，公司在广西省内具有批零一体化的协同优势，叠加门店快速扩张、强化DTP药店布局等竞争优势，零售业务有望保持高速增长。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。 [Table_ProfitInfo]  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 11,714.53 14,427.93 17,470.65 20,547.70 年增长率 24.00% 23.16% 21.09% 17.61% 归属于母公司的净利润 528.19 682.01 838.47 1,020.24 年增长率 31.59% 29.12% 22.94% 21.68% 每股收益（元） 2.04 2.63 3.24 3.94 PER（X） 18.03 13.96 11.36 9.33 注：有关指标按最新股本摊薄 公司动态 2019年10月31日  附表  附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2018A 2019E 2020E 2021E 指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,241 1,347 1,434 1,576 营业收入 11,715 14,428 17,471 20,548 存货 1,263 1,636 1,898 2,241 营业成本 10,454 12,724 15,385 18,098 应收账款及票据 5,214 7,122 7,381 9,564 营业税金及附加 32 48 57 64 其他 307 388 534 481 营业费用 281 346 428 503 流动资产合计 8,025 10,493 11,247 13,862 管理费用 231 296 376 411 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 63 132 145 158 固定资产 586 558 530 502 资产减值损失 16 24 25 31 在建工程 16 16 16 16 投资收益 26 0 0 0 无形资产 142 136 130 124 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他 1,004 941 929 913 营业利润 666 858 1,055 1,284 非流动资产合计 1,748 1,651 1,606 1,556 营业外收支净额 (2) 0 0 0 资产总计 9,773 12,143 12,852 15,418 利润总额 665 858 1,055 1,284 短期借款 1,324 1,324 1,324 1,324 所得税 96 124 153 186 应付账款及票据 3,793 5,497 5,539 7,270 净利润 568 734 902 1,097 其他 115 116 111 134 少数股东损益 40 52 63 77 流动负债合计 5,232 6,937 6,974 8,727 归属母公司股东净利润 528 682 838 1,020 长期借款和应付债券 430 430 430 430 财务比率分析 其他 64 62 62 63 指标 2018A 2019E 2020E 2021E 非流动负债合计 494 492 492 492 总收入增长率 24.00% 23.16% 21.09% 17.61% 负债合计 5,726 7,429 7,465 9,220 EBITDA增长率 40.68% 33.68% 20.49% 19.58% 少数股东权益 201 252 316 393 EBIT增长率 40.23% 36.02% 21.19% 20.13% 股东权益合计 4,047 4,715 5,387 6,198 净利润增长率 31.59% 29.12% 22.94% 21.68% 负债和股东权益总计 9,773 12,143 12,852 15,418 现金流量表（单位：百万元） 毛利率 10.76% 11.44% 11.63% 11.56% 指标 2018A 2019E 2020E 2021E EBITDA/总收入 6.54% 7.10% 7.06% 7.18% 净利润 528 682 838 1,020 EBIT/总收入 6.21% 6.86% 6.87% 7.02% 折旧和摊销 54 34 34 34 净利润率 4.51% 4.73% 4.80% 4.97% 营运资本变动 (352) (601) (613) (704) 经营活动现金流 22 298 467 585 资产负债率 58.59% 61.18% 58.09% 59.80% 流动比率 1.53 1.51 1.61 1.59 资本支出 (41) 0 0 0 速动比率 1.29 1.28 1.34 1.33 投资收益 26 0 0 0 投资活动现金流 (649) 8 (5) 1 总资产回报率（ROA） 5.81% 6.04% 7.02% 7.12% 净资产收益率（ROE） 13.73% 15.28% 16.53% 17.58% 股权融资 74 0 0 0 负债变化 430 0 0 0 EV/营业收入 0.9 0.6 0.6 0.5 股息支出 (159) (191) (235) (286) EV/EBITDA 9.5 9.1 7.5 6.3 融资活动现金流 700 (200) (374) (444) PE 18.0 14.0 11.4 9.3 净现金流 74 106 88 141 PB 2.5 2.1 1.9 1.6 数据来源：WIND 上海证券研究所 公司动态 分析师承诺 金鑫 本人以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师的研究观点。此外，本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。