中国铁建股份有限公司：基础设施优先

中国铁建股份有限公司首选基础设施事件中国铁建股份有限公司（CRCC）于2013年3月28日晚上香港时间发布了2012年全年业绩。报告的销售额同比增长5.9％，分别超出我们和市场平均预期8.4％和3.6％。净利润同比增长8.1％，分别超出我们和市场平均预期5.8％和3.6％。中铁建因其广泛的行业敞口和强大的资产负债表而成为我们在基础设施建设领域的首选。影响力2012年核心业务的销售增长缓慢-中铁建的销售增长主要得益于其其他业务部门，例如房地产开发。但我们认为，强劲而多样化的合同增长为2013年的强劲复苏奠定了基础。图1 2012年分部收入同比增长 收入（按稀少计）2011 2012同比增长建筑402,018 403,929 0.5％勘察设计7,463 7,261 -2.7％制造业运营7,456 8,248 10.6％其他业务40,430 64,875 60.5％总计457,366 484,313 5.9％资料来源：公司数据，2013年3月新合同增长强劲–2012年，中国铁建在各个基础设施领域实现了强劲的新合同增长，例如铁路（同比增长25.2％），地铁（同比增长44.1％），市政基础设施项目（同比增长39.5％）和公路（同比增长22.1％）。截至2012年底，其积压总价值同比增长24.5％，达到14,910亿元人民币，相当于2012年收入的三倍。利润率稳定–中铁建的分部毛利和息税前利润率在2012年呈现稳定增长。我们认为这是由于收入结构的改善。中国铁建正在从低利润的铁路建设转向各种基础设施和城市化项目。收益和目标价格修正没变化。价格催化剂12个月目标价格：基于“预定价格”方法，为9.64港元。催化剂：2013年7月的中期业绩。行动与建议在参加2013年4月8日的分析师演讲后，我们将提供有关该公司未来发展战略的更多更新。我们将在4月8日至9日在香港主办该公司的NDR。我们继续选择中铁建的资产负债表实力，这将使公司能够竞标利润率更高的英国电信项目，而这些项目在中国市场呈上升趋势。请参阅本文档封底或我们的网站www.macquarie.com/disclosures上的重要披露和分析师证明。544.816.09.29.69.60.774.60.774.67.67.60.152.53.111.53.232.50.8年底2011年12月31日A 2012E 2013E 2014E营业利润息税前利润增长报告利润调整后利润EPS代表EPS代表增长EPS调整每股收益增长PER调整总DPS总div收益率ROA净资产收益率/ EBITDA净债务/权益市净率2013年4月1日麦格理资本证券有限公司分析师何赛义CFA+852 3922 3585注意：建议时间表-如果不是连续的，则表示当时没有麦格理的报道或有禁运期。资料来源：FactSet，麦格理研究中心，2013年3月（除非另有说明，所有数字均为人民币）1186 HK rel恒指表现及回顾历史526.914.617.79.19.10.7413.90.7413.98.08.00.122.03.112.13.542.40.9446.912.44.38.08.00.652.00.652.09.19.10.101.72.811.83.931.11.0457.411.987.67.97.90.6485.00.6485.09.39.30.101.73.112.93.94.81.1十亿%十亿人民币%人民币%x x人民币%%%X%X投资基础15,28214.01,9692,076百万美元百万美元百万美元米资本货物9.6431.09.64港币%港币12个月目标上行/下行估值-价格预定GICS行业市值30天平均营业额市值发行数量中性HK $ 7.36中国1186 HK价钱（2013年3月29日格林威治标准时间09:40） 麦格理研究中国铁建股份有限公司2013年4月1日2分析其他业务的强劲销售增长–该公司收入的正增长主要是由房地产开发和物流等其他业务超出预期所推动的，这些业务同比增长60.5％，占公司2012年总收入的13％。图2 2012年实际结果与估计值2012（人民币百万元）营业额息税前利润息税折旧摊销前利润净利每股收益调整公认会计准则Macq预测446,89212,42821,4688,0120.650.65实际484,31314,18923,8788,4790.690.69共识467,694136,39822,3228,1880.670.67%Macq vs共识-4.4%-90.9%-3.8%-2.1%-2.9%-2.9%实际与Macq8.4%14.2%11.2%5.8%5.8%5.8%实际与共识3.6%-89.6%7.0%3.6%2.7%2.7%资料来源：麦格理研究中心，2013年3月图3 2012年分部收入（扣除分部间收入）同比增长收入（扣除后）20112012同比增长施工402,018403,9290.5%勘测设计7,4637,261-2.7%制造运营7,4568,24810.6%其他业务40,43064,87560.5%总457,366484,3135.9%资料来源：公司数据，2013年3月图4 2012年收入构成图5 2011年收入构成房地产物流与材料贸易房地产开发者物流与材料贸易develo pent 3％制造业2％勘测设计1％10%中号制造3%7%营业额2％勘察设计2％建设83％建设86％资料来源：公司资料，2013年3月资料来源：公司资料，2013年3月 麦格理研究中国铁建股份有限公司2013年4月1日3 图6 2007年以来的分部毛利率趋势–2012图7 2007 – 2012年分部EBIT利润率趋势35%12%30%10%25%8%20%6%15%4%10%2%5%0%0%200720082009201020112012建筑勘测设计制造业务-2%200720082009201020112012建筑勘测设计制造业务资料来源：公司资料，2013年3月资料来源：公司资料，2013年3月图8 2012年新合同明细图图9 2012年未完成订单明细物流房地产其他物流房地产11.2%制造业1.3%咨询1.0％红外线4.4％港口0.3％地下杀手10.0%底层房屋2.7%0.2%铁路下铁21.8％高速公路下16.7％地铁咨询0.2％制造业0.2％6.2%0.8%结构其他0.1％19.8%红外线2.9％7.8%92.5%资料来源：公司资料，2013年3月资料来源：公司资料，2013年3月图10 2011年与2012年的新合同明细（人民币百万元）2011财年2012财年同比增长施工587,321660,34312.4%...铁路137,360172,00325.2%...高速公路108,180132,09222.1%...地铁42,97061,92144.1%...功率31,27022,834-27.0%...住房163,630155,953-4.7%...市政56,37078,64239.5%...端口不适用2,065不适用...其他47,54134,833-26.7%咨询服务7,5898,1817.8%制造业11,96810,281-14.1%后勤57,71988,05052.5%房地产14,07721,16550.3%其他2,5051,317-47.4%总681,179789,33715.9%资料来源：公司数据，2013年3月 麦格理研究中国铁建股份有限公司2013年4月1日4现金转换周期–中铁的现金转换日延长了六天，这主要是由于应收账款日和库存周转日分别延长了9天和8天。应付帐款周转天数增加了十天。图11键比比率分析2009A2010A2011A2012A资产负债率总债务26,15139,84386,237102,471净债务/（净现金）-38,802-25,3643,18010,197效率AR日58536574AP日118127163173库存周转天数31406068现金兑换天数-29-34-37-31盈利能力收入增长（同比）57.2%32.2%-2.7%5.9%毛利润率9.3%8.8%10.5%10.6%息税前利润率2.4%1.4%2.6%2.9%净利润率1.9%0.9%1.7%1.8%杜邦分析净利润率1.9%0.9%1.7%1.8%总资产周转率1.31.31.11.0杠杆作用5.26.06.46.6资料来源：公司数据，2013年3月 麦格理研究中国铁建股份有限公司2013年4月1日5中国铁建（1186 HK，中性，目标价：9.64港元）中期业绩1小时/ 12A2H / 12E1H / 13E2H / 13E利润损失2011A2012年2013E2014年收入n185262237290收入n457447527545毛利n19282431毛利n48475557销货成本n165235213259销货成本n409400472487息税折旧摊销前利润n10111113息税折旧摊销前利润n21212426折旧n5444折旧n99910商誉摊销n0000商誉摊销n0000其他摊销n0000其他摊销n0000息税前利润n6769息税前利润n12121516净利息收入n-2-0-2-1净利息收入n-2-2-3-4合伙人n0000合伙人n0000超凡n0000超凡n0000外汇收益/损失n0000外汇收益/损失n0000其他税前收入n0-000其他税前收入n0000税前收益n4657税前收益n10101212税收费用n-1-1-1-1税收费用n-2-2-3-3净利n3536净利n88910少数权益n-0-0-0-0少数权益n-0-0-0-0申报收益n3536申报收益n88910调整后收益n3536调整后收益n88910每股收益25.839.126.847.1每股收益63.764.974.077.4EPS（adj）分25.839.126.847.1EPS（adj）分63.764.974.077.4每股收益同比增长（％）-12.414.43.920.6每股收益增长（调整）％85.02.013.94.6PE（rep）x9.39.18.07.6PE（adj）x9.39.18.07.6息税折旧摊销前利润率％5.54.34.54.5总DPS分10.010.011.714.8息税前利润率％3.02.62.62.9总股息收益率％1.71.72.02.5收益分配百分比39.860.236.363.7加权平均股数m12,33812,33812,33812,338收入增长％-12.76.728.510.5期末份额m12,33812,33812,33812,338息税前利润增长％9.70.39.224.6损益率2011A2012年2013E2014年现金流量分析2011A2012年2013E2014年收入增长％-2.7-2.317.93.4息税折旧摊销前利润n21212426EBITDA增长百分比50.50.89.89.6已付税款n-2-2-3-3息税前利润增长％87.64.317.79.2瓶盖工作帽n-42-28-627毛利润率％10.510.510.510.5净利息支出n-2-2-3-4息税折旧摊销前利润率％4.74.84.54.7其他n136-5-22息税前利润率％2.62.82.82.9经营性现金流n-13-4725净利润率％1.71.81.71.8收购n-0-1-0-0支付比例％15.715.415.819.1资本支出n-13-11-14-15EV / EBITDA x3.93.93.53.2资产销售n0000EV / EBIT x7.06.75.75.2其他投资现金流nn3-110-120-140-15资产负债表比率股利（普通）n-1-1-1-2净资产收益率％12.911.812.111.5募集股本n0000资产回报率％3.12.83.13.1债务变动n46162212投资回报率％28.414.112.010.9其他n-4-2-4-2净债务/权益％4.831.142.432.5融资现金流量n4