新股评论：中国铁建高新装备股份有限公司

分析員: Kelvin Li 2015年12月3日 本報告僅作參考資料之用，本公司(東亞證券有限公司)並不會就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據本公司認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。於本報告編製之時，本公司並未持有本報告內提及公司之任何權益，惟東亞銀行集團之其他成員則可能不時持有本報告內提及公司之權益。 香 港 德 輔 道 中 10 號 東 亞 銀 行 大 廈 9 樓 證券買賣: 2308 8200 研究部: 3608 8098 傳真: 3608 6113 【新股研究】 中國鐵建高新裝備股份有限公司 (01786) 獨家全球協調人及獨家保薦人 : 中信里昂 聯席賬簿管理人及聯席牽頭經辦人 : 中信里昂 德銀 中金 全球發售股份數目: 531,900,000 股H股 (佔擴大後股本35.0%) 香港發售股數: 53,190,000 股H股 (10%) 國際配售股數: 478,710,000 股H股 (90%) 超額配股權: 79,785,000股H股份 業務概覽： 中國鐵建高新裝備(‘集團’) 是國內最大的大型鐵路養路機械研發、製造及服務供應商，按銷量計其於2012至2014年間巿場佔有率超過八成。 集團業務主要可分為四大主線，包括i/機械製造及銷售(用於鐵路興建、改造及維修)、ii/零部件銷售及服務、iii/產品修理服務及iv/鐵路維修服務。集團的客戶主要包括中國鐵路總公司(中國之國家鐵路營運商)及其轄下機構、地方性鐵路營運商及鐵路施工單位。 發售價: 每股5.21 – 5.76 港元 總巿值: 79.186億– 87.545億港元 2014年度歷史巿盈率(全面攤薄基準計): 18.3x-20.2x 備考經調整有形資產淨值: 每股4.06-4.25港元 僱員數目: 1,836 (於2015年6月30日) 香港公開發售日期: 2015年12月3日 – 2015年12月8日 中午 收款銀行: 交通銀行(香港) 香港證券登記處: 香港中央證券登記有限公司 上巿日期: 2015年12月16日  是次全球發售完成後股東架構：  中國鐵建 (01186) 65.0%  公眾股東 35.0% 100.0% 2  所得款項用途： 是次全球發售所得淨額估計為27.604億港元 (基於發售價為每股5.485港元估算)。 (百萬港元) 用作建設國際科技合作中心項目(中心將作為與國際企業合作進行科研之用) 1,104.2 用作業務升級，包括將銷售辦事處改造成為4S(銷售、服務、零部件及信息服務)店 828.1 用作潛在收購 552.1 用作一般營運資金 276.0  財務資產概覽： 截至12月31日年度 截至6月30日之六個月 2012 2013 2014 2014 2015 百萬元人民幣 百萬元人民幣 百萬元人民幣 百萬元人民幣 百萬元人民幣 收入 2,863.6 3,169.0 3,476.7 1,745.3 1,794.6 毛利 710.8 802.4 818.7 362.1 420.8 經營溢利 311.3 366.0 439.0 321.9 387.5 淨利潤 224.7 286.9 354.9 181.9 225.8 毛利率 24.8% 25.3% 23.5% 20.7% 23.4% 經營溢利率 10.9% 11.5% 12.6% 18.4% 21.6% 淨利潤率 7.8% 9.1% 10.2% 10.4% 12.6% 2012年末 2013年末 2014年末 2014年6月末 2015年6月末 淨負債比率 42% 淨現金 淨現金 未提供 淨現金  毛利分佈及毛利率(按業務分部)： (十億元人民幣) 2012年 2013年 2014年 2014年 上半年 2015年 上半年 毛利率 毛利率 毛利率 毛利率 毛利率 機械製造及銷售 473 22.7% 566 23.7% 530 19.0% 285 19.0% 246 19.6% 零部件銷售及服務 195 36.3% 166 30.2% 200 45.6% 48 28.0% 83 25.3% 產品大修服務 28 13.5% 57 28.7% 71 33.0% 28 43.5% 89 44.9% 鐵路線路養護服務 15 49.3% 13 42.0% 17 57.6% 1 9.4% 3 24.5% 總計 711 24.8% 802 25.3% 819 23.5% 362 20.7% 421 23.4%  同業比較： 中鐵建高新裝備 (01786) 中國中車 (01766) 南車電氣時代 (03898) 2014年 2015年預計 2014年 2015年預計 2014年 2015年預計 毛利率 23.5% 未提供 20.4% 20.7% 37.9% 38.3% 巿盈率 18.3x-20.2x 未提供 22.1x 19.2x 20.2x 17.5x 巿值 (億港元) 27.71-30.64 (H股) 457.21 (H股) 273.39 (H股) 資源來源：路透 3  優勢與發展機遇：  集團擁有多元化的產品組合，組合包括40種不同類別產品，可用於普速鐵路、快速鐵路、高速鐵路及城巿軌道交通系統。至於服務種類方面，集團業務範圍涵蓋設計及研發、製造、營銷、售後服務、大修、鐵路線路維修、培訓及其他服務。  集團擁有先進的製造、檢驗及測試裝備，以及領先的製造及大修技術。這使集團成為由鐵道部發出的多種大型養路機械檢修規則的主要編修單位，而該等檢修規則則被業界廣泛使用。  於往績期間，集團收入與盈利均錄得穩定增長。巿場預期中國大型養路機械行業之巿場規模(按銷售額計)於2014至2019年間將保持9.3%年複合增長率(2010至2014年間年複合增長率為10.6%)，在未來數年支持集團的業務增長。  集團分別與三名投資者訂立基礎配售協議，包括南車株洲電力機車研究所(香港)(由中國中車(01766)全資擁有)、建投投資(香港)(國有企業)及雲南能源金融控股(國有企業)。上述投資者將合共認購5,250萬美元之股份，約佔集團擴大後股本中的4.88%(假設超額配股權未獲行使及每股5.485港元定價)。該等認購股份將受上巿後六個月之禁售期限制。  劣勢與風險：  按地區分佈而言，集團的收入高度集中。於2012、2013及2014年，集團之年度收入均來自中國巿場。於2015年上半年，集團開始發展海外(或非內地)巿場，如香港及哈薩克斯坦。不過，該等新拓展海外巿場於2015年上半年僅貢獻3,500萬元人民幣收入，或同期整體收入中的2%，業務規模未見明顯。  集團之客戶基礎亦較為集中及未能平均分佈。集團來自中國鐵路總公司(CRC)(國家鐵路營運商)及其轄下企業的收入於2014年全年及2015年上半年分別佔去整體收入中的超過80%及70%。中國鐵路總公司於業內具有超然地位，集團與其商討生意時將失去有效的議價能力。  集團2014年的實際所得稅率僅為12.9%之低水平，因部份子公司正享有稅務優惠。該等子公司未能保證長期享有上述稅務優惠，若有關稅務優惠取消，集團之淨利率將會受壓。  集團各業務分部之毛利率於往績期間大幅波動。集團產品大修服務之毛利率由2012年的13.5%急升至2014年的33.0%，集團指主要是受惠於期間技術改善、成本控制見效及業務規模效益。至於零部件銷售及服務方面，毛利率亦由2012年之36.3%升至2014年之45.6%。與2014年上半年28.0%之毛利率比較，該業務分部於2014年下半年之毛利率更高達56.9%。總括而言，集團未來難言保證能長期保持高毛利率水平。  集團計劃按18.3至20.2倍2014年巿盈率給其新股訂價，與部份本港上巿同業如中國中車(01766)及南車時代電氣(03898)相若。不過，與後兩者比較，集團估值未算吸引，因中國中車具備南北車合併協同效益概念，而南車時代電氣亦有較佳之毛利率及更清晰之盈利前景。 投資建議：不吸引 4 重要披露 / 分析員聲明 / 免責聲明 本報告為東亞銀行有限公司（「東亞銀行」）之全資附屬機構 – 東亞證券有限公司（「東亞證券」）所編製。 主要負責本報告內容 (不論全部或部分)之每一位分析員申明 (i) 本報告內容準確反映其對本報告所提及的公司或證券所持的個人觀點; 及 (ii) 其所得報酬與本報告所提及的意見或觀點並不構成任何直接或間接之關係。 本報告僅作參考資料之用，本公司無意就本報告作出任何要約或給予任何意見或提議。本報告或其中之任何內容，均不構成任何種類或形式之要約、邀請、宣傳、誘使或表述。本報告乃根據東亞證券認為可靠的資料而編製，惟本公司不會就該等資料的準確性及完整性提供任何保證。而本報告所載之資料及意見，乃反映本報告在發表之日有關分析員的見解，本報告中所載的意見可能會被修訂而本公司不會另行通知。本報告所提及的意見，並未考慮讀者之任何特定投資目標、財務狀況及任何特定需要，投資者須獨立思考，不應依賴本報告而作出其投資決定。投資涉及風險，投資者應小心作出投資決定。如有需要，並應向其他專業顧問尋求獨立的法律或財務意見。東亞證券有限公司及/或東亞銀行集團不會就任何人士因使用本報告或其內容而招致的任何直接或間接損失而負上任何責任。 於本報告編製之時，東亞證券並未持有本報告所提及的公司之任何權益，而東亞銀行與集團內之其他聯屬/聯營公司及/或有聯繫人士，則可能不時持有本報告提及的公司權益。東亞銀行及其聯屬/聯營公司、有關的董事及/或員工均可能就本報告所提及的股份持倉、及/或就該等股份作出交易，及/或為該等公司提供/尋求提供經紀、投資銀行及其他銀行服務。 東亞銀行及/或其聯屬/聯營公司可能就本報告所提及之股份實益持有1%或以上之任何普通股權益；並可能於過去12個月及/或未來3個月內，因向本報告所提及的公司提供投資銀行服務而向該公司 / 該等公司收取相關的報酬。 本報告並不擬向屬於任何司法管轄區的市民或居民，或其所在的任何人士或機構派發或供其使用，以致該等派發、刊載、提供或使用違反當地適用之法律或規例。