中国铁建股份有限公司（1186 HK）：13年1H业绩报告的重点

中国铁建股份有限公司61.3 自由浮动38.7 03/201303/201304/201304/201305/201305/201305/201306/201306/201307/201307/201308/201308/2013 （截至2013年9月2日）何敏(852) 2823 253219.1%HK $ 7.63 HK $ 9.0952范围（HK $）DVD收益率％5.71-9.541.8最新关键数据主要股东（％）价格表 资料来源：彭博社，CER估计 中国铁建股份有限公司(1186香港）1H13结果演示的关键要点中国铁建（CRCC）公布的中期业绩好于预期。管理层预期建筑业务将稳定增长，并希望通过适当的风险控制将业务多元化至非建筑相关领域。我们上调目标价至9.09港元，并上调中铁建的“买入”评级。SG＆A成本比率在2013年下降。中国铁建的管理层预计，由于严格控制管理费用，降低了研发成本并在铁路建筑业发展了数年之后，规模化经济不断增长，SG＆A费用比率有所降低。变更单声明将在2H13恢复正常。管理层预计中国铁路总公司（CRC）将于2H13正常运营。可以像往常一样收集变更单索赔，以提高铁路项目的整体GP利润率。房地产开发有望达到全年目标。该公司希望坚持未来发展满足刚性需求的住宅建筑的策略。管理层对实现人民币180亿元至220亿元的全年销售目标充满信心。现金流量比1H12略差。该公司解释说，经营现金流为负值主要是由于1H13拖欠向外部交易方收取的款项和预付款所致。公司强调在2H13子公司控制应收风险。估值。中国铁建目前的市盈率为7.6倍2013年市盈率和0.9倍2013年市盈率。由于中国的流动性紧缺以及新成立的中国铁路总公司的不确定性，我们将中国中铁的估值定为9.0倍2013年市盈率，相当于过去三年历史市盈率的20％。我们将目标价上调至9.09港币，并将中铁建的评级上调至“买入”。投资总结截至12月31日20112012负债+上证权益总额422,983 480,661 540,987 585,258 632,371净现金/（债务）10,782 235（13,544）（19,393）（25,495）营运资金41,582 47,475 65,510 76,426 87,508营业额（人民币百万元）457,366484,313531,448555,413585,593其他127,678 149,301 160,804 175,484 193,293(2.7)5.99.74.55.4净利润（万元）7,8548,4799,83511,13611,984其他127,678 149,301 160,804 175,484 193,29385.08.016.013.27.6调查及其他服务0.640.690.800.900.97其他127,678 149,301 160,804 175,484 193,29385.08.016.013.27.6BOUYGUES SA10.09.07.66.76.2OCF /股（人民币）(1.02)0.450.371.091.12市净率（x）1.21.00.90.80.7EV / EBITDA（x）3.43.12.92.62.4DPS（元）0.100.110.130.150.16产量 （％）1.61.82.12.42.6资料来源：公司数据，CER估算2013年9月3日 中国光大研究有限请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明股票中国香港公司报告书公司更新购买中国/工业/建筑分享价格目标价上升空间FF H股数量（m）FF（H股，％）法定货币市值上限（H股，百万港元）每日1200万成交额（百万港元）1200万波动（％）1200万高/低（港元）PEG FY12-14E（x）RoE FY12（％）P / B FY13E（x）净债务/权益FY13E（％）1,88890.914,402118.1441.55.78-9.540.7311.80.9116.9 表现（％） 年初至今1200万绝对(5.5) (13.4)30.2关系到国企指数(5.4) (13.3)30.3（港元） 中国铁路CN-H营业额（百万港元）3002502001501005009.008.508.007.507.006.506.005.505.00恒指 中国/工业/建筑中国光大研究有限公司请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明2降低SG＆A比率有助于提高盈利能力中国铁建的管理层预期，中国铁建的2H13将会维持改善的营销，一般及行政费用比率。 2013年的整体SG＆A比率将低于2012年。主要原因包括严格控制管理费用，降低研发费用（管理层认为CRCC拥有先进的技术，经过多年的研发投入，该技术可以满足公司的需求）以及经济实惠。规模庞大，手头上有大量项目。我们预计2013年中铁建的SG＆A比率将下降约10个基点至4.6％，2014年将进一步下降至4.4％。 SG＆A比率的降低将有助于将2013年和2014年的整体净利润率分别大幅提高至1.9％和2.0％。图1：降低SG＆A比率以提高净利润率5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%销售，一般及行政管理比率净利润率2010 2011 2012 2013E 2014E资料来源：公司数据，CER估算铁路投资在2H13保持强劲管理层认为，铁路的投资将在2H13保持强劲，而2013年初举行的铁路会议中提到的47条新线的建设工作将取代2013年的38条，将在2013年开始。新铁路合同的延迟只是周期性的。我们预计铁路固定资产投资将如期进行。鉴于中央政府强烈愿意发展铁路，全年基础设施固定资产投资计划将超过5300亿元人民币。进一步涉足非建筑业务正如过去几年中所做的那样，中国铁建渴望在未来发展非建筑业务。公司将继续开发能够满足中国刚性需求的住宅建筑，其风险要低于中国的豪华住宅建筑和商业地产开发。管理层对实现2013年人民币18-22亿元的销售目标充满信心。我们认为该目标是合理的，中国铁建很可能在2013年实现甚至超越该目标。4.7%4.7%4.4%4.6%4.4%2.0%1.7%1.8%1.9%0.9% 中国/工业/建筑中国光大研究有限公司请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明3图2：1H13新合同明细房地产2％其他1％机械2％调查1％物流13％基础设施81％资料来源：公司数据，CER估算图3：1H13 EBIT细分房地产开发11％其他7％工程设备8％息税折旧摊销前利润8%基础设施66％资料来源：公司数据，CER估算财务状况中国铁建的负债总额比率在1H13升至85.2％，超出了管理目标上限85％。管理层已要求子公司立即采取措施以加强应收款的收款。如果债务比率继续上升，该公司还考虑减少房地产开发和BT / BOT项目的资本密集型投资规模。与上年同期相比，CRCC 1H13的经营现金流量略有恶化。 营运现金流疲弱的原因包括由于1H13中国各地流动性紧缺而导致客户的付款结算延迟以及公司的预付款/投资增加。 我们相信2H13的定居情况将会好转。 中国铁建仍有机会录得2013年预期的正现金流量。估价CRCC现在的交易价格为7。6x2013E PER和0。9x2013E PB。 在中国大型建筑公司中，其净负债比率最低。 我们对未来几年的中国基础设施固定资产投资充满信心。 CRCC将是如此高的固定资产投资的直接受益者之一。我们将CRCC的估值定为9。0x2013E市盈率，是其过去三年历史市盈率的20％，原因是中国的流动性紧缺以及新成立的CRC的不确定性。 目标价上调至HK $ 9。09，并将CRCC升级到“购买”。图4：对等比较公司代码CCY价格（本地CCY）FFMkt帽（百万港元）FF（％）市盈率（x）12 13E 14E聚乙二醇（X）12-14EP / B（x）13E 14E股息收益率（％）13E 14E净资产收益率（％）净负债中国铁建1186 HK港币数控中铁集团390港币港币香港和中国同行中国通信学会1800港币港币中国建筑工业总公司3311 HK港币中华化工股份有限公司1618 HK港币 N.一种。中国机械工程师学会 1829 HK港币数控上海隧道工程技术有限公司600820 CH人民币N.一种。N.一种。N.一种。N.一种。中国铁道股份有限公司600528 CH人民币N.一种。N.一种。N.一种。N.一种。中国化工A601117 CH人民币 中国/工业/建筑中国光大研究有限公司请阅读分析师和公司的披露以及最后一页的免责声明4数控2014年数控中国CAMC工程有限公司002051 CH人民币不适用不适用数控加权平均国际同行BOUYGUES SAEN FP欧元KBR INC美国KBR美元数控博卡利斯威斯敏斯特博卡那12欧元(%)12氟公司美国FLR资料来源：彭博社，CER估计7.6314,402919.07.56.70.60.90.82.12.411.1债务净变动默里与罗伯茨控股MUR SJ资料来源：彭博社，CER估计4.0016,8301009.47.97.00.70.80.81.82.19.4111.4CH。嘉昌公共有限公司慢性结核资料来源：彭博社，CER估计6.0626,830.7100.06.45.75.20.60.80.74.24.615.678.2JGC公司JP 1963资料来源：彭博社，CER估计12.320,296.042.421.517.413.50.83.02.61.72.119.424.1数控千代田公司资料来源：彭博社，CER估计1.534,392.5100.02015年5.75.00.00.70.53.64.1(11.6)186.4数控加权平均资料来源：彭博社，CER估计4.432,477.161.66.27.05.51.01.31.14.75.825.2债务净变动单价（港元）（x）图6：CRCC的PB频段2013E9.065,239.435.110.29.27.90.72015年2015年2015年2015年11.6114.35.4倍3.7倍2013E5.615,042.248.614.112.810.81.02015年2015年2015年2015年10.4211.70.4倍资料来源：彭博社，CER估计资料来源：彭博社，CER估计2013E8.112,694.825.112.910.18.20.51.91.51.01.318.5债务净变动损益表（合并）现金流量（合并）12月31日终（百万人民币）2013E25.815,335.473.623.219.715.01.02015年2015年1.21.220.6债务净变动税前收益12.09.98.10.71.51.22.83.215.72015年营业额物业发展23.66559,418.476.811.810.19.20.90.80.86.86.86.641.2基础设施净利投资现金流量29.8634,123.699.630.811.29.70.41.51.32.13.04.7债务净变动工程设备营运资金变动物业发展29.9526,304.971.312.612.311.01.81.51.34.14.413.337.8其他其他投资现金流量63.4379,613.599.323.215.513.80.82.62.21.01.013.1债务净变动净资本支出销售成本处置方式2590511,367.258.410.514.410.04.71.61.50.02.415.5债务净变动长期投资的变化其他的收入其他资产变动18.83,996.453.255.38.125.81.22.12.02.41.858.5254.6营业费用自由现金流关联的P / L份额。 ＆JCE344059,577.085.618.819.017.34.52.72.41.31.415.6债务净变动财务费用净额股本变动关联的P / L份额。 ＆JCE112414,683.064.318.116.416.33.41.6