金宇集团(600201)：口蹄疫疫苗市场化销售带动未来3年业绩稳定增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 金宇集团(600201.SH ) 口蹄疫疫苗市场化销售带动未来3年业绩稳定增长 评级：增持 前次： 目标价（元）：23.09 分析师分析师 谢刚张俊宇 S0740510120005S0740511120002021-20315178021-20315191xiegang@r.qlzq.com.cn zhangjy@r.qlzq.com.cn2013年3月26日 基本状况 总股本(百万股) 280.81 流通股本(百万股) 280.81 市价(元) 18.70 市值(百万元) 5251.24 流通市值(百万元) 5251.24 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2010A2011A 2012E 2013E2014E营业收入（百万元）670.33576.14 605.86 641.43796.11营业收入增速-2.21% -14.05% 5.16% 5.87%24.11%净利润增长率73.28%29.73% 6.42% 60.00%5.02%摊薄每股收益（元）0.410.53 0.57 0.910.95前次预测每股收益（元）—— — ——市场预测每股收益（元）—— — ——偏差率（本次-市场/市场）—— — ——市盈率（倍）34.1122.42 32.22 20.1419.18PEG0.470.75 5.02 0.343.82每股净资产（元）2.983.52 3.93 4.845.79每股现金流量-0.340.66 0.49 1.160.85净资产收益率13.74%15.13% 14.40% 18.73%16.43%市净率4.693.39 4.64 3.773.15总股本（百万股）280.81280.81 280.81 280.81280.81备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  金宇集团是国内兽药生物制品龙头企业，其主打品种猪二价口蹄疫疫苗和牛三价口蹄疫疫苗在抗原培养和纯化工艺上具备国内领先水平，市场占有率位居行业前列。公司前两大股东经营权之争基本解决，房地产业务剥离，公司将全部重心聚焦兽药生物制品行业，未来主业有望进入新一轮增长期。  金宇集团营销体系快速向市场化推广转型。我们认为随着国内养殖规模化进程和政府对食品安全的重视程度日益提升，位居养殖产业链上游的兽药行业将进入新一轮洗牌期。未来有充足产品线、过硬产品质量和完善的技术服务体系的兽用公司将会脱颖而出，分享行业增长蛋糕，提升市占率水平，而金宇集团依托口蹄疫疫苗的市场化推广将成为公司经营转型的一次重大契机。  三重因素推动公司业绩未来3年稳定增长：（1）口蹄疫疫苗的抗原悬浮培养技术和纯化生产工艺具备市场领先水平，产品深得用户青睐；（2）口蹄疫市场苗快速放量，公司产能扩张以满足市场之需；（3）营销体系构架逐步调整以满足市场化推广需求。具体来看，公司2013年4季度口蹄疫产能将扩张至1亿头份，我们预计2013-2015年分别销售4500/6000/8000万头份，销售收入分别为2.52/3.6/4.8亿元，年均增长44%，确保未来3年公司业绩稳定增长。  长期来看，公司业绩持续增长主要取决于：（1）通过自有研发和外延式收购补充现有产品线，继续优化产品结构；（2）营销体系和技术服务体系构架是否能够建立，且得到有效执行。  预计2012-2015年EPS 0.57/0.91/0.95/1.22元，剔除掉房地产投资收益后，主业EPS 0.52/0.69/0.95/1.22元，年均增长32.8%。给予公司30X2013主业PE，再考虑房地产剥离带来每股现金流2.39元，目标价定为23.09元,首次覆盖给予“增持”评级，若公司其他产品线扩充超预期，估值短期内仍有提升空间。生物制品II 公司深度研究此报告专供泰信基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度研究 内容目录 经营逐步理顺，聚焦兽用生物制品主业 ............................................................. - 4 - 大象投资逐步退出，管理层主导经营权，利益机制理顺 ............................ - 4 - 房地产业务剥离，聚焦生物制品主业 ......................................................... - 5 - 2013年以后兽用生物制品收入和利润贡献大幅提升 .................................. - 5 - 领先的生产工艺、产品线扩张和市场化营销改革推动公司业绩增长 .................. - 6 - 悬浮培养技术具备业内领先水平，产品质量广受好评 ................................ - 6 - 口蹄疫疫苗市场苗进入快速放量期，其他潜力品种逐步跟进 ..................... - 7 - 市场化营销改革启动，2012年显现成效 .................................................... - 8 - 时不我待，口蹄疫疫苗市场化销售是公司转型的一次契机 ................................ - 8 - 兽药行业格局变换，市场化销售趋势带来行业新一轮洗牌 ......................... - 8 - 口蹄疫疫苗是强免苗市场化的重要突破口，中性假设2015年潜在规模22.7亿元 ................ - 10 - 金宇集团加快推进口蹄疫市场苗销售，预计未来3年市场苗年均增长44%- 12 - 其他疫苗持保守假定态度，若产品线扩张快于预期，则未来业绩有超预期可能- 13 - 盈利预测与投资建议 ....................................................................................... - 13 - 盈利假设前提 ........................................................................................... - 13 - 盈利预测结果 ........................................................................................... - 14 - PE相对估值及投资建议 .......................................................................... - 14 - 风险提示 .................................................................................................. - 14 - 附录：肉牛、奶牛和羊规模化养殖情况 ........................................................... - 15 - 图表目录 图表1：管理层持股企业为上市公司最大股东 ................................................... - 4 - 图表2：金宇集团房地产业务假设 ..................................................................... - 5 - 图表3：各项业务收入占比（单位：百万元） ................................................... - 6 - 图表4：各项业务毛利占比（单位：百万元） ................................................... - 6 - 图表5：金宇集团细胞悬浮培养技术改造进程 ................................................... - 6 - 图表6：传统转瓶培养工艺和悬浮培养技术工艺比较 ........................................ - 7 - 图表7：金宇集团兽用生物制品产品线分布 ...................................................... - 7 - 图表8：公司口蹄疫疫苗市场苗产能进展 .......................................................... - 8 - 图表9：公司口蹄疫有效抗原产能进展 ............................................................. - 8 - 图表10：2009年全球兽药市场规模和区域占比 ............................................... - 9 - 图表11：中美两国畜禽存栏量对比 ................................................................... - 9 - 图表12：2010年500头以上出栏生猪占比34.5% ........................................... - 9 - 此报告专供泰信基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司深度研究 图表13：2010年5万只以上肉鸡出栏占比38.75% ......................................... - 9 - 图表14：全球兽药企业TOP10市场份额 ....................................................... - 10 - 图表15：国内生物制品和制剂企业市场集中度 ............................................... - 10 - 图表16：我国强制免疫疫苗市场竞争格局概况 ............................................... - 10 - 图表17：2010年国内生猪养殖不同规模养殖户出栏占比情况........................ - 11 - 图表18：2015年口蹄疫市场苗潜在市场规模测算 ......................................... - 12 - 图表19：金宇集团口蹄疫政府苗和市场苗销售预测 ........................................ - 13 - 图表20：公司其他疫苗和生物疫苗业务销售预测 ........................................... - 13 - 图表21：瑞普生物三项期间费用及相关税费假设 ........................................... - 13 - 图表22：兽药上市公司相对估值表 .............................................