康得新(002450)：光学膜放量，业绩符合预期

HeaderTable_User 5017291 5017244 5017385 HeaderTable_Stock 002450 买入 investRatingChange.same 13021000 HeaderTable_Excel HeaderTable_Statem entCom pany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,526 2,235 5,479 8,701 8,661 同比增长 191.1% 46.4% 145.2% 58.8% -0.5% 营业利润（百万元） 164 489 915 1,392 1,469 同比增长 109.3% 197.8% 87.1% 52.1% 5.6% 归属母公司净利润（百万元） 131 423 785 1,190 1,256 同比增长 86.6% 223.5% 85.5% 51.6% 5.5% 每股收益（元） 0.21 0.68 1.27 1.92 2.03 毛利率 19.4% 32.2% 27.6% 26.7% 26.9% 净利率 8.6% 18.9% 14.3% 13.7% 14.5% 净资产收益率 13.6% 20.8% 22.8% 27.1% 22.8% 市盈率（倍） 156.6 48.4 26.1 17.2 16.3 市净率（倍） 19.9 6.7 5.3 4.1 3.4 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， Tabl e_Title 光学膜放量,业绩符合预期 Table_Summary 投资要点  公司2012年实现营业收入22.34亿元，同比增长46.43%，归属上市公司净利润4.23亿元，同比增长221.8%，符合公司之前业绩预告。  光学膜业务进展顺利。2012年，公司光学膜实现营业收入9.42亿元，贡献毛利润3.62亿元，毛利率高达38.37%。其中下半年较上半年营业利润环比增长80%，而毛利率仅小幅下滑，显示出公司4000万平米光学膜示范线进展顺利，毛利率并没有因产品大量投放市场而出现下滑。公司2012年张家港2亿平米光学膜主体工程已完成达40%，我们预计该项目今年将贡献利润。  预涂膜等传统业务平稳增长。公司预涂膜传统业务营业收入同比下滑16%，主要是由于BOPP膜自用量上升，外卖量大幅下降所致。但随着公司新增4条生产线调试完成，公司该传统业务整体毛利达3.48亿，同比上升38.6%。  一季报继续平稳增长。公司近日公告，预期2013年一季度实现归属上市公司净利润1.25-1.38亿元，对应EPS 0.2-0.22元，同比增长180-210%，环比增长2%-12%，显示出公司光学膜和预涂膜传统业务增长稳定。 财务与估值  我们预计公司2013-2015 年每股收益分别为1.27、1.92、2.03元，由于行业平均PE达22倍，考虑到公司盈利确定性较高，同时增速较快, 给予2013年27倍估值。 对应目标价34.30元，维持公司买入评级。 风险提示  光学膜项目投产不达预期。 Table_BaseInfo 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2013年03月21日） 33.09元 目标价格 34.30元 52周最高价/最低价 33.09/15.13元 总股本/流通A股（万股） 62,358/34,788 A股市值（百万元） 20,634 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2013年03月22日 Tab le_Ch angeR ate 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 5.3 22.1 52.8 20.3 相对表现（%） 2.1 21.9 42.6 19.3 沪深300（%）（%） 3.2 0.2 10.2 1.1 Tabl e_Wi nd 资料来源：WIND、东方证券研究所 Table_Author 证券分析师 杨云 021-63325888*6071 yangyun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120006 王晶 021-63325888*6072 wangjing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120030 Table_Contacter 联系人 虞瑞捷 021-63325888*5038 yuruijie@orientsec.com.cn -37%0%37%74%111%12/0312/0412/0512/0612/0712/0812/0912/1012/1112/1213/0113/02康得新沪深300康得新 002450.SZ 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 康得新年报点评 —— 光学膜放量,业绩符合预期 2 Tabl e_Exc el3 收入分类预测表 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 预涂膜 销售收入（百万元） 659.0 1,047.9 1,452.0 1,452.0 1,452.0 增长率 59.0% 38.6% 0.0% 0.0% 毛利率 30.9% 29.0% 25.0% 25.0% 25.0% 光学膜 销售收入（百万元） 0.0 942.0 3,043.2 5,920.2 5,760.0 增长率 223.1% 94.5% -2.7% 毛利率 38.4% 33.0% 30.0% 30.0% 覆膜机 销售收入（百万元） 76.6 58.5 53.8 53.8 173.6 增长率 -23.6% -8.1% 0.0% 222.9% 毛利率 41.4% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% BOPP膜 销售收入（百万元） 776.9 167.9 930.0 1,275.0 1,275.0 增长率 -78.4% 454.1% 37.1% 0.0% 毛利率 6.2% 13.0% 13.0% 13.0% 13.0% 合计 1,526.0 2,234.2 5,479.0 8,701.0 8,660.6 增长率 46.4% 145.2% 58.8% -0.5% 综合毛利率 19.4% 32.2% 27.6% 26.7% 26.9% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 目前，可比公司2013年平均PE达22倍，考虑到公司盈利确定性较高，同时公司业绩增速有望高于可比公司,我们延续之前给予公司估值溢价，给予公司27倍PE估值。 可比公司 公司 代码 最新价格 每股收益 净利润增速 市盈率 2011 2012 2013 2012 2013 2011 2012 2013 东材科技 601208 6.59 0.36 0.25 0.35 -30% 42% 18.85 27.10 19.08 锦富新材 300128 25.90 0.49 0.74 0.98 52% 32% 39.94 26.36 19.90 南洋科技 002389 13.92 0.41 0.42 0.64 4% 52% 31.99 30.83 20.32 鼎龙股份 300054 16.60 0.39 0.47 0.90 21% 92% 70.75 58.39 30.41 回天胶业 300041 17.00 0.68 0.78 0.91 14% 17% 20.64 18.12 15.42 多氟多 002407 14.36 0.36 0.32 0.47 -12% 48% 40.92 46.61 31.40 平均 34 33 22 公司 223% 85% 资料来源：Wind，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 康得新年报点评 —— 光学膜放量,业绩符合预期 3 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 单位:百万元 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 货币资金 684 3,446 3,835 5,124 6,250 营业收入 1,526 2,235 5,479 8,701 8,661 应收账款 127 321 657 822 818 营业成本 1,230 1,516 3,969 6,375 6,334 预付账款 172 85 1,425 274 273 营业税金及附加 3 13 33 7 9 存货 155 251 714 804 799 营业费用 25 41 101 218 281 其他 33 31 93 147 146 管理费用 65 112 285 444 468 流动资产合计 1,171 4,134 6,724 7,171 8,286 财务费用 35 53 141 143 100 长期股权投资 0 0 2 3 3 资产减值损失 4 10 35 123 (1) 固定资产 293 803 1,278 1,367 1,449 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 229 266 327 405 411 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 202 195 188 181 174 其他 0 0 0 0 0 其他 4 393 0 0 0 营业利润 164 489 915 1,392 1,469 非流动资产合计 728 1,657 1,795 1,956 2,036 营业外收入 3 14 10 10 10 资产总计 1,899 5,791 8,520 9,127 10,323 营业外支出 0 2 2 2 2 短期借款 658 1,334 3,520 2,500 2,500 利润总额 167 501 923 1,400 1,478 应付账款 61 208 456 733 728 所得税 37 78 138 210 222 其他 120 80 249 382 380 净利润 131 423 785 1,190 1,256 流动负债合计 840 1,623 4,225 3,615 3,609 少数股东损益 (0) 0 0 0 0 长期借款 0 200 440 540 612 归属于母公司净利润 131 423 785 1,190 1,256 应付债券 0 891 0 0 0 每股收益（元） 0.21 0.68 1.27 1.92 2.03 其他 7 7 0 0 0 非流动负债合计 7 1,098 440 540 612 主要财务比率 负债合计 847 2,721 4,665 4,155 4,221 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 少数股东权益 25 25 25 25 25 成长能