齐峰股份(002521)：装饰材料行业延续景气周期，产能扩张恰逢其时

独立性声明作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。 齐峰股份（002521）：装饰材料行业延续景气周期 产能扩张恰逢其时 z 内容提要 评级： 推荐 近期该股相对沪深 300 走势 333843482010-12-102010-12-172010-12-242010-12-312011-1-72011-1-142011-1-212011-1-282011-2-42011-2-112700280029003000310032003300齐峰股份沪深300 基础数据 总股本（百万股） 147 实际流通 A 股（百万股） 29 实际流通 A 股市值（亿元） 11 研 究 员 尹建辉 投资咨询证书号 S0620207050048 研 究 员 周 飞 电 话 (025)83367888-3305 M S N Zhou991985@hotmail.com ¾ 公司已经形成以装饰原纸和耐磨原纸为主的人造板装饰原纸产品线，下游充分受益于住宅商品房销售、酒店行业规模扩张以及公共建筑设施的普及。我们预计未来2-3年公司下游行业的需求增长将超越2009和2010的速度，装饰原纸的行业基本面走在上行通道中。 ¾ 产能扩张将增加公司的供给能力，预计2011年底可实现有效产能装饰原纸产能13万吨、耐磨原纸产能15.4万吨。2010年，预计公司产能利用率为93%左右，产能的扩张可有效缓解公司产能利用紧张的局面。因此，我们预计2010-2013年，公司的销量可能保持在快速增长的轨道，装饰原纸和耐磨原纸销量CAGR将分别为15%和32%。 ¾ 在产品价格预测方面，我们认为公司的产品将进入一个提价周期。2009和2010年公司的产品价格处在自2008年以来低位，预计2011年后市场价格可能开始反转。 ¾ 基于我们的判断和假设，预计公司在2010-2013年的销售收入和每股收益（EPS）CAGR分别为26.05%和29.1%，对应的PE[ 基于2011年2月1日的收盘价。]分别为29X、21.5X、17.5X和14X，低于装饰行业可比上市公司的估值水平，给予“推荐”评级。 齐峰股份(002521) 南南南京京京证证证券券券有有有限限限责责责任任任公公公司司司 NNNAAANNNJJJIIINNNGGG SSSEEECCCUUURRRIIITTTIIIEEESSS CCCOOO...LLLTTTDDD首次发布日期：2011年2月14日 公司研究报告 - 1 - - 1 -作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。 所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。 独立性声明南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD1，公司已经形成以装饰原纸和耐磨原纸为主的人造板装饰原纸产品线，下游充分受益于住宅商品房销售、酒店行业规模扩张以及公共建筑设施的普及。 装饰原纸是一种以商品木浆和无机填料为主要原料经特殊工艺加工而成的工业特种用纸，经印刷、三聚氰胺树脂浸胶后，主要用于纤维板、刨花板等人造板的护面层纸、饰面用纸和底层用纸，因此，在人造板行业装饰原纸经浸胶后被称为三聚氰胺纸或浸渍胶膜纸。 图1：装饰原纸种类及用途 数据来源：公司公告、南京证券研究所 从产业链看，公司产品的直接下游为三聚氰胺板，而三聚氰胺板经加工后主要用于室内装饰、家具制造等。由于人造板和装饰原纸复合的三聚氰胺板较实木地板具有节约木材的优势，近些年来应用越来越广泛，产量也随之快速增长。 图2：装饰原纸产业链 数据来源：公司公告、南京证券研究所 - 2 - - 2 -作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。 所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。 独立性声明南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD 2001-2010年，人造地板的产量CAGR为23.3%，即使在经济危机的2008、2009年度，其增长率仍然保持在6.89%和22.76%。伴随着经济的复苏，国内人造地板的产量将恢复到历史正常增长轨道。2010年，国内人造地板产量增长20.16%，我们预计人造地板需求量增长幅度可能进一步扩大，人造地板产量随之增长的同时装饰原纸和耐磨原纸的需求将得以大幅提升。 图3：国内人造板产量 0%10%20%30%40%50%60%20022003 20042005 200620072008 20092010人造板产量（YOY) 数据来源：国家林业部、南京证券研究所 之所以给予这样一个趋势性判断，我们主要基于装饰原纸三个主要下游：（1）商品住宅在未来2-3年供应量将大幅增加。2010年新开工商品房面积较2009年增长40%+，而同期的商品住宅销售面积仅增长11.35%；2011年保障性住房规划为1000万套，同比增长70%+。一般情况下，商品住宅的建设周期不超过3年，所以我们有理由相信未来2-3年住宅商品房供给的增加。 图4：商品房新开面积增速 图5：保障性住房建设加快 050,000100,000150,000200,0002000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年0%10%20%30%40%50%商品房新开工面积（万平米）YOY 02004006008001000120020082009201020111003305801000保障性住房（万套） 数据来源：Wind资讯、南京证券研究所 - 3 - - 3 -作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。 所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。 独立性声明南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD（2）酒店行业未来若干年的扩张速度在 12%，高于 2007-2010 年的增长速度；中国酒店业发展和中国经济发展完全同步，中国酒店业协会预计，中国未来 8%至 10%的 GDP年均增长有望带动酒店客房数量年增长 12%。通过我们的数据分析发现，2004-2009年间，中国星级酒店的发展几乎进入了一个停滞期，这与中国的经济发展水平和速度是不相符的。另一方面，我们发现 2010 年过夜旅游者增长速度开始增加，这或许是是中国酒店业下一次规模扩张的信号。 图 6/7：星级酒店增量与过夜游客增长状况不匹配或是酒店业下一轮扩张的信号 (40)(30)(20)(10)0 10 20 30 40 50 60 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009星级酒店数量（YOY,%)-15-10-50510152025302001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010过夜旅游者人数(YOY，%)数据来源：国家旅游局、Wind资讯、南京证券研究所 （3）公共建筑设施应用需求越来越重要，2008年公共建筑装饰行业产值占住宅装饰产值的82.4%左右，预计2010年后，二者的产值将持平。随着经济本身的发展，类似于体育馆、文化馆的公共设施建设将步入一个新的增长时期。我们认为公共建筑装饰将是公司未来增长的一大亮点。 - 4 -