中国VTM矿业：要点

新鸿基金融1中国VTM矿业（893.HK）2010年8月24日6月10VTM –价格与恒指，共享数据（HK $）（HK $ m）6.01,6005.51,4005.01,2004.51,0004.08003.56003.04002.52002.00十月092月10资料来源：彭博社和新鸿基金融中国VTM矿业（893.HK）大宗商品部门2010年8月24日重要要点我们参加了铁矿石开采商VTM的中期业绩发布会，并对库存持乐观态度。 VTM位于快速发展的四川省，该省拥有中国第三大铁矿石储量。 2010-12年，省级粗钢产能将增加10公吨，相当于2009年产量的60％以上。按共识数字计算的2011财年市盈率约为6.7倍，而中国炼钢投入和钢铁公司的平均值为10倍，尤其是考虑到以下因素：1）一致认为两年期每股收益复合增长率为28％； 2）中国铁矿石短缺； 3）缺乏保证金压力。进一步的上升潜力：可能的收购，例如其目前的收购京治煤矿（四川第四大铁矿）的举动。截至2010年上半年末，净现金为9.05亿元人民币，相当于市值的17％，可以推动并购。更好的2H10前景，很可能超过FY10的共识。中期业绩与共识一致。 2010年上半年收入同比增长41％至6.859亿元人民币；纯利同比增长75％至人民币233.6元。这分别达到了全年市场共识的46％和49％，基本符合预期。由于西南地区的干旱影响了2010财年前四个月的运营，因此预计2H10业绩会更好。1H10的平均销售价格和销量均增长，2H10的平均销售价格趋势会上升吗？1H10铁精矿和铁丸平均售价分别较09财年增长19％和13％至665元/吨和878元/吨。该公司在1H10总共交付了883 kt铁精矿和球团矿，同比增长16％。这表明它应该实现2010财年1.9吨的生产目标。由于新增的3.8吨粗钢产能（占2009年产量的20％），四川对铁矿石的需求增加，因此2H10的平均售价可能会上涨。将产量提高到4.5公吨的中期目标。到2010财年末，自有铁矿石的处理能力将从目前的2.3吨/年提高到2.6吨/年。管理层的目标是在2-3年内将其进一步提高至4.5 mtpa，产能年均复合增长率为20％。这表明未来几年的产量可能会以类似的速度增长。加强铁资源基础，更多收购正在进行中。VTM的铁资源量从上市时的162公吨增加到现在的366公吨，增加了一倍以上。我们认为当前的资源基础足以满足2010财年30多年的生产需求。该公司还有进一步的选择权来收购茂陵矿山（10吨）和景芝矿山（100吨），这将使其资源增加到476公吨。在谈判其他矿山收购事宜时，这将改善规模经济并增强VTM的实力。更多详细信息。我们将很快发布有关VTM的详细报告。图1：收益汇总截至12月31日的年度08财年09财年2010财年2011财年收入–人民币百万元791.21,083.91,409.31,799.5净利润–人民币百万元248.7327.9508.3635.7净利润增长–％363.231.855.025.1每股收益–人民币分17.020.024.530.6每股收益增长–％325.017.622.524.9市盈率– X15.212.910.28.2DPS –人民币分0.00.03.86.7股息收益率-％0.00.01.52.712- month 评分 没有评分 12m目标价钱不适用概览（+ / O / –）基本的+估价+表现（％）1m3m12m绝对0.7(9.1)不适用相对于恒指0.4(15.2)不适用终审法院首席法官歌剧每股现金流量-人民币分28.2 21.0 34.0 44.5每股自由现金流–人民币芬不适用4.0不适用不适用 所有报告可在以下位置获得：免责声明本报告/说明由新鸿基投资服务有限公司（“新鸿基金融”）及其联系人和子公司“新鸿基金融”或“ SHKF”共同编写。新鸿基金融研究有限公司（SHKF）致力于与研究报告/说明中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，新鸿基金融可能存在利益冲突，可能会影响本报告/报告的客观性。投资者应将这份报告/注释视为做出投资决定的唯一因素。有关分析师的证明和其他披露，请参阅报告/注释末尾的披露部分。恒指成交价48.36%2.8520,8895.70/2.222,075.005,913.75 (670.58)42.1931.54 (4.06)价格– HK $恒指已发行52W高/低（HK $）股票-百万Mkt。上限–百万港元（百万美元）自由流通量–％3M平均t / o –百万港元（百万美元）大股东（％）Trisonic International Ltd.BVPS –人民币不适用1.21.61.9P / B – X不适用2.11.61.3+ (852) 2203 9583自由现金流收益率-％不适用1.6不适用不适用每股净现金–人民币分不适用(86.0)不适用不适用净现金/价格-％不适用(33.2)不适用不适用息税前利润率-％44.541.150.951.1已发行股份-百万不适用2,075.02,075.02,075.0资料来源：彭博社和新鸿基金融;来自的预测共识数字 新鸿基金融2替代产品的威胁–中低竞争激烈程度–高供应商的议价能力–中低中国VTM矿业（893.HK）2010年8月24日公司背景VTM是四川第二大铁矿运营商，在省级市场中占有9％的份额。它生产和销售铁精矿，铁丸和中级钛精矿。铁精矿和球团矿占1H10销售额的97％（09财年：98％）。四川铁精矿是由含钒的钛磁铁矿矿床生产的，铁含量降低了55％。因此，当地铁精矿价格低于东部地区。由于采用露天采矿，该公司的主要竞争优势是其较低的运营成本（在中国成本曲线上最低为10％-20％）。这意味着在06-1H10财年的毛利率高达46％-54％。图2：中国VTM采矿-波特的五支部队 高炉铁是钢铁生产的主要方式，占钢铁总产量的99％。铁/废钢的回收也可以代替矿铁用于钢铁生产，但是由于涉及高昂的电费，这种情况并不常见。铝可以替代钢（主要用于汽车），尽管它要贵得多。 四川铁矿石储量丰富，在中国所有省份中排名第三。进入壁垒低，储备丰富，因为新进入者仅需在将所有采矿或加工业务外包的同时获得铁矿石矿。 铁矿石/小球是没有差异的商品，竞争主要基于价格。 在整个中国铁矿石短缺的情况下，客户的议价能力很低，这可以证明VTM仅为其客户提供30天的信用期。VTM当前最大的供应商是其采矿承包商。由于露天采矿技术含量低，其供应商的讨价还价能力低。但是，仅使用一个采矿承包商可以提高承包商的议价能力。资料来源：新鸿基金融新竞争对手进入的威胁–高客户的议价能力–低 新鸿基金融3中国VTM矿业（893.HK）2010年8月24日图3：中国VTM采矿-损益表截至12月31日止年度，人民币百万元06财年2007财年08财年09财年06-09财年复合增长率（％）收入211.1366.7791.21,083.972.5齿轮(100.1)(187.8)(364.1)(582.1)79.8毛利111.0178.9427.0501.765.4营业费用(59.4)(102.1)(92.4)(96.7)17.6其他营业收入0.11.417.140.6675.6营业利润51.678.2351.7445.6105.1财务费用(1.8)(1.9)(3.0)(7.8)63.0PBT49.475.7348.8436.6106.7税(17.1)(1.4)(30.1)(69.7)59.7净利23.053.7248.7327.9142.3股东应占每股收益–人民币分2.04.017.020.0115.4资料来源：彭博社和新鸿基金融图4：中国VTM采矿-损益表（同比增长）截至12月31日的年度，％06财年2007财年08财年09财年07-09财年复合增长率（％）收入不适用73.7115.837.072.5齿轮不适用87.593.959.979.8毛利不适用61.2138.717.565.4营业费用不适用71.7(9.4)4.617.6其他营业收入不适用1,472.41,152.2136.9675.5营业利润不适用51.5349.826.7105.1财务费用不适用7.158.8154.863.0PBT不适用53.1360.925.2106.7税不适用(92.0)2,081.9131.859.7净利不适用133.0363.231.8142.3股东应占每股收益不适用100.0325.017.6115.4资料来源：彭博社和新鸿基金融图5：中国VTM采矿-损益表（通用大小）截至12月31日的年度，％06财年2007财年08财年09财年06-09财年平均收入100.0100.0100.0100.0100.0齿轮(47.4)(51.2)(46.0)(53.7)(49.6)毛利52.648.854.046.350.4营业费用(28.2)(27.8)(11.7)(8.9)(19.2)其他营业收入0.00.42.23.71.6营业利润24.521.344.541.132.8财务费用(0.8)(0.5)(0.4)(0.7)(0.6)PBT23.420.644.140.332.1税(8.1)(0.4)(3.8)(6.4)(4.7)净利10.914.631.430.221.8资料来源：彭博社和新鸿基金融 新鸿基金融4 新鸿基金融5中国VTM矿业（893.HK）2010年8月24日图6：中国VTM采矿-资产负债表于12月31日，人民币百万元06财年2007财年08财年09财年06-09财年复合增长率（％）现金和证券3.37.6133.11,884.0730.5应收账款0.30.087.6137.4646.8库存20.531.865.670.951.3其他流动资产58.7266.9119.3140.933.9流动资产总额82.8306.3405.72,233.3199.9固定资产净值100.6122.9380.4544.775.6其他长期资产27.6163.7165.2295.5120.5总资产211.0592.9951.33,073.5144.2短期债务44.344.30.0100.031.2应付账款32.664.4108.085.938.2其他流动负债60.0193.2181.9275.066.1流动负债合计136.9301.9290.0460.949.9长期债务0.00.00.00.0不适用其他长期负债0.55.057.25.7131.7负债总额137.4306.9347.2466.650.3股东权益73.6286.0604.12,606.8228.4少数族裔23.783.064.892.857.6权益总额211.0592.9951.33,073.5144.2资料来源：彭博社和新鸿基金融图7：中国VTM采矿-资产负债表（通用大小）截至12月31日，％06财年2007财年08财年09财年06-09财年平均总资产现金和证券1.61.314.061.319.5应收账款0.20.09.24.53.5库存9.75.46.92.36.1其他流动资产27.845.012.54.622.5流动资产总额39.351.742.672.751.6固定资产净值47.720.740.017.731.5其他长期资产13.127.617.49.616.9总资产100.0100.0100.0100.0100.0权益总额短期债务21.07.50.03.37.9应付账款15.410.911.42.810.1其他流动负债28.432.619.18.922.3流动负债合计64.950.930.515.040.3长期债务0.00.00.00.00.0其他长期负债0.20.86.00.21.8负债总额65.151.836.515.242.1股东权益34.948.263.584.857.9少数族裔11.214.06.83.08.8权益总额100.0100.0100.0100.0100.0资料来源：彭博社和新鸿基金融 新鸿基金融6中国VTM矿业（893.HK）2010年8月24日图8