2010年中报点评：利息支出负增长，中间业务占比提高

www.chinastock.com.cn 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 建设银行（601939） 2010年8月23日 公司研究报告 银行业 利息支出负增长，中间业务占比提高 ——2010 年中报点评 谨慎推荐 维持评级 投资要点： 分析师 叶云燕，CFA ：yeyunyan@chinastock.com.cn ：（8610）6656 8028 执业证书编号：S0130207091555 杨欢 ：yanghuan@chinastock.com.cn ：（8610）6656 8865 执业证书编号：S0130110014592 市场数据 时间 2010.8.23A股收盘价(元) 4.80A股一年内最高价(元) 6.63A股一年内最低价(元) 4.66 上证指数 2,642.31市净率 2.02总股本（万股） 23368908 实际流通A股（万股） 900000 限售的流通A股（万股） 0 流通A股市值(亿元) 432.00 z 2010年上半年，实现归属于母公司净利润707.41亿元，同比增长约26.76%。按期末股本计算的EPS为0.3元，同比增长25%。其中2010Q2实现净利约355.77亿元，折EPS0.15元，与Q1持平，同比增20%。z 2010年上半年，公司实现净利息收入约1177.99亿元，同比增长近14.96%。这主要是利息收入增幅远快于利息支出的结果，前者同比增长了6.66%，而后者同比下降6.24%。 z 由于生息资产与计息负债成本率下降都出现了相当幅度的下降，净利差与净息差同比分别下降了2bp和5bp，为2.32%和2.41%。 z 2010年上半年公司的中间业务快速增长，共实现手续费及佣金净收入336.42亿元，同比增长43.63%，提高近27个百分点，比09年末提高近17个百分点。 z 2010年上半年业务及管理费为人民币425.56亿元，同比增长12.41%，低于17.5%的收入增速，成本收入比为27.76%，比去年同期下降1.17个百分点，比2009年末下降5.1个百分点。 z 2010年1-6月份不良贷款余额651.68亿元，比年初减少近69.88亿元。同时，不良率也下降0.28个百分点至1.22%。拨备覆盖率则进一步提高至204.7%的高水平，比去年年初提高近21个百分点。 z 预计公司10/11/12年分别实现利息净收入2544/2981/3478亿元，年均复合增长17.9%；实现净利润1305/1473/1703亿元，EPS为0.56/0.63/0.73元，年均复合增长16.8%。 z 按4.80元的股价计算，10/11/12年动态PE为8.6x/7.6x/6.6x，PB分别为1.79x/1.57x/1.37x，维持谨慎推荐评级。 z 主要财务指标 项目 2008A2009A 2010E2011E2012E营业收入(百万元) 267391 266934 322266 376513 438605 增长% 21.93%-0.17% 20.73%16.83%16.49%拨备前利润 169436 163062 197266 230354 268060 增长% 32.24%-3.76% 20.98%16.77%16.37%净利润（百万元） 92599 106756 130549 147354 170357 增长% 18.77%15.85% 22.22%12.87%15.61%摊薄EPS(元) 0.40 0.46 0.56 0.63 0.73 PE 12.1 10.5 8.6 7.6 6.6 P/PPOP 6.6 6.9 5.7 4.9 4.2 PB 2.4 2.0 1.8 1.6 1.4 资料来源：中国银河证券研究部 相对上证指数 -30%-20%-10%0%10%20%10-08-2210-06-2310-04-2410-02-2309-12-2509-10-2609-08-27上证综合指数建设银行资料来源：中国银河证券研究部 公司研究报告/银行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 18月23日，公司发布其中期业绩报告。2010年上半年，实现归属于母公司净利润707.41亿元，同比增长约26.76%。按期末股本计算的EPS为0.3元，同比增长25%。年化ROAE与ROAA分别为24.%和1.43%，同比均有提升。其中2010Q2实现净利约355.77亿元，折每股收益0.15元，基本与一季度持平，同比增长接近20%。 一、规模增长推动净利息收入增长 2010年上半年，公司实现净利息收入约1177.99亿元，同比增长近14.96%。这主要是利息收入增幅远快于利息支出的结果，前者同比增长了6.66%，而后者同比下降6.24%。 „ 利息收入的增长主要受惠于生息资产日均余额的继续扩大。2010年1-6月份，生息资产日均余额约9.85万亿元，同比增加18.2%。生息资产收益率为3.68%，同比下降了36BP。各项生息资产中，由于贷款比重约为51.4%，贷款收益率大幅下降了66bp，债券投资收益率下降近48bp，仅有同业资产及存放央行资产的收益率出现了小幅上升。 „ 利息支出减少由于存款成本大幅下降。2010年1-6月份，计息负债日均余额为9.53万亿，同比增长18.4%。计息负债成本类为1.36%，同比下降了34BP。利息支出出现下降主要是由于计息负债规模的增长被成本率的下降抵消所致。计息负债的各部分的成本率同比均有不同程度的下降，其中客户存款成本占比约89.8%，存款付息率下降了36bp至1.26%，主要受益于存款重定价以及活期占比的提升。 由于生息资产与计息负债成本率下降都出现了相当幅度的下降，净利差与净息差分别同比下降了2bp和5bp，分别为2.32%和2.41%。 二、中间业务收入占比显著提高 2010年上半年公司的中间业务快速增长，共实现手续费及佣金净收入336.42亿元，同比增长43.63%，同比提高近27个百分点，比09年末提高近17个百分点。其中结算与清算、托管等业务的手续费收入出现了超过50%的快速增长。 2010年上半年，手续费及佣金净收入占营业收入的21.97%，比09年末提升近4个百分点。 三、成本收入比小幅下降 2010年1-6月份业务及管理费为人民币425.56亿元，同比增长12.41%，低于17.5%的收入增速。2010年上半年的成本收入比为27.76%，比去年同期下降1.17个百分点，比2009年末下降5.1个百分点。 公司研究报告/银行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2图1：成本收入比显著下降 0.250.260.270.280.290.300.310.320.330.340.352008H1 2008Q3 2008 2009Q1 2009H1 2009Q3 2009 2009Q1 2009H1成本收入比 资料来源：公司资料，中国银河证券研究部 四、资产质量进一步提高 2010年1-6月份不良贷款余额651.68亿元，比年初减少近69.88亿元。同时，不良率也下降0.28个百分点至1.22%。拨备覆盖率则进一步提高至204.7%的高水平，比去年年初提高近21个百分点。 五、盈利预测及投资建议 我们下调了公司的盈利预测。预计公司10/11/12年分别实现利息净收入2544/2981/3478亿元，年均复合增长17.9%；实现净利润1305/1473/1703亿元，EPS为0.56/0.63/0.73元，年均复合增长16.8%。 按4.80元的股价计算，10/11/12年动态PE为8.6x/7.6x/6.6x，PB分别为1.79x/1.57x/1.37x，维持谨慎推荐评级。 表1：业绩增长仍主要来自生息资产规模的扩张 业绩增长归因分析08H108Q308A09Q109H109Q309A10Q110H1规模增长77.67%54.91%44.02%20.72%23.85%25.04%25.65%22.03%18.54%净息差-53.16%-34.19%-27.35%-27.27%-31.60%-32.52%-31.44%-9.63%-3.58%非息收入11.62%4.47%5.26%7.40%4.54%6.73%5.62%2.53%2.14%成本7.52%2.60%10.30%-1.70%-1.88%-1.56%-3.59%2.97%2.78%拨备6.54%2.28%-14.26%-17.89%0.50%4.64%19.78%16.65%7.69%营业外净收入-0.51%-0.34%0.80%0.02%0.39%0.35%-0.16%-0.13%-0.36%税收21.75%17.97%15.33%0.45%-0.67%-0.43%-0.57%-0.49%-0.46%净利润71.44%47.71%34.10%-18.25%-4.88%2.24%15.29%33.93%26.76% 资料来源：公司资料，中国银河证券研究部 公司研究报告/银行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3表2：同业往来资产大幅减少 资产负债同比增长08H108Q308A09Q109H109Q309A10Q110H1资产15.4%14.3%14.5%26.2%29.1%27.7%27.4%16.7%12.4%生息资产15.0%14.0%14.4%26.8%29.8%28.4%27.9%17.0%12.3%贷款11.9%11.3%15.7%25.7%28.0%29.2%27.4%17.3%18.3%同业往来资产37.1%38.9%14.3%317.3%634.6%209.4%175.8%-26.8%-63.4%债券投资4.6%-0.1%-0.3%-7.0%3.6%13.2%17.5%36.3%24.4%负债14.0%13.8%14.8%27.3%30.3%28.8%27.9%16.5%12.2%计息负债13.9%13.9%14.5%27.4%31.0%29.8%28.8%17.2%11.2%存款14.5%17.7%19.4%27.9%31.6%27.5%25.5%17.1%12.9%同业往来负债9.4%-17.2%-25.2%16.8%20.3%52.5%65.4%18.9%5.7%应付债券0.03%7.01%7.18%107.20%107.19%93.65%93.34%0.00%14.48% 资料来源：公司资料，中国银河证券研究部 表3：10年上半年资产规模扩张放缓 资产负债较年初增长08H108Q308A09Q109H109Q309A10Q110H1资产7.0%11.0%14.5%14.8%20.6%23.8%27.4%5.2%6.4%生息资产6.7%10.8%14.4%15.1%21.1%24.3%27.9%5.3%6.4%贷款8.3%11.0%15.7%14.1%19.7%23.9%27.4%5.1%11.1%同业往来资产-42.4%17.2%14.3%248.6%270.0%217.0%175.8%-7.5%-50.8%债券投资1.4%-0.8%-0.3%-5.4%5.4%12.7%17.5%9.7%11.6%负债6.9%10.8%14.8%15.4%21.4%24.4%27.9%5.1%6.5%计息负债6.4%10.5%14.5%15.5%21.8%25.4%28.8%5.2%5.2%存款8.3%14.4%19.4%13.2%19.4%22.2%25.5%5.6%7.4%应付债券0.0%7.0%7.