2010年中报点评：中间业务增长较快，资产质量进一步提高

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 动态报告 金融 [Table_StockInfo] 建设银行(601939) 推荐 2010年中报点评 （维持评级） 银行 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 013457809/0309/0509/0709/0909/1110/01建设银行上证综指 股票数据 昨收盘(元) 4.80 总股本/流通A股(百万股) 233,689.08/9,000.00 流通B股/H股(百万股) 0.00/0.00 总市值/流通市值(百万元) 1,117,034/1,117,034 上证综指/深圳成指 2,666.30/11,282.33 12个月最高/最低（元） 6.34/4.69 财务数据 净资产值(百万元) 592,099.00 每股净资产(元) 2.53 市净率 1.89 资产负债率 94.12% 息率 4.23% 相关研究报告： 《建设银行一季报及配股方案点评：息差小幅下降，资产质量良好》——2010-4-30 《建设银行09年报点评：业务优势依旧，估值明显偏低》——2010-3-29 《建设银行：业绩增速将趋势性上升，估值吸引力较大》——2009-10-26 分析师：邱志承 电话: 021-60875167 E-mail: qiuzc@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980209120480 分析师：黄飙 电话: 0755-82133476 E-mail: huangbiao@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980209080425 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 中间业务增长较快，资产质量进一步提高  息差波动较小使得业绩环比基本持平  上半年净利润708亿元，同比增长27%，环比基本持平，EPS为0.30元/股。由于息差波动较小，业绩主要驱动因素为规模、手续费收入和拨备，其中外币债券减值回拨较多。  贷款可投放空间较大，息差收入波动性小 上半年贷款增速与行业平均接近，平台贷款有所控制，个贷偏重于住房类贷款。个人存款略低于行业平均，但吸存和存贷比压力均不大。资金业务增幅较大；由于各项资产收益率波幅小于同业，息差控制得较为平稳。  各项手续费收入均持续增长 各项手续费收入的环比和同比（总体为36%和42%）均获得明显增长，占总营业收入比重为22%，在同业中处于较高水平。  费用控制较好 业务及管理费为同比增长12%；员工成本250亿元，较上年同期增长15%，与同业相比增幅均较温和。成本收入比为27.8%，比上年同期下降1个百分点。  资产质量随经济回升而继续改善 不良贷款继续保持双降，关注类贷款为单降，各类贷款的迁徙率也出现明显下降。上半年计提了154亿的贷款减值准备，同比小幅减少，其中超过1/4（42亿）用于增加单项拨备。期末拨备覆盖率为205%，环比提高13个百分点。  增长持续性强，估值吸引力较大，维持“推荐” 总体而言上半年公司的各项业务和财务表现均较为平稳，中间业务是亮点。预计全年盈利20%以上增长。目前P/B为1.7倍， P/E为不到9倍，估值吸引力较大，维持“推荐”评级。 [Table_Profit] 盈利预测和财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 拨备前利润(百万元) 170,570 164,185 199,097 226,771 265,539 (+/-%) 32.8% -3.7% 21.3% 13.9% 17.1% 净利润(百万元) 92,642 106,836 134,885 155,841 176,890 (+/-%) 34.0% 15.3% 26.3% 15.5% 13.5% 每股收益（元） 0.40 0.46 0.58 0.67 0.76 资产收益率（ROAA） 1.31% 1.24% 1.31% 1.33% 1.34% 净资产收益率（ROAE） 20.82% 20.8% 22.5% 22.8% 22.7% 市盈率（PE） 12.1 10.5 8.3 7.2 6.3 市净率（PB） 2.00 2.39 2.10 1.72 1.40 P/PPoP 6.6 6.8 7.7 6.1 4.8 2010年8月23日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 息差波动较小使得业绩环比基本持平 建设银行上半年净利润708亿元，同比增长27%，EPS为0.30元/股，符合预期。主要业绩驱动因素按影响程度排序为：1. 盈利资产增长；2. 拨备下降（主要由于外币债券拨备大幅减少）； 3. 手续费净收入增长；4. 费用率有所下降。影响最大的是盈利资产的增长，而息差为小幅负贡献。 由于外币债券价格受市场形势好转因素影响而回升，相应资产减值支出较上年同期减少30亿元。 图 1 2010上半年净利润贡献分析 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所 资产规模扩张贡献了+14个百分点，手续费净收入增长和拨备下降各贡献+8个点，费用率下降贡献了+3个点，而息差贡献了-2个点。 由于公司的息差一直波动较小，总体收入的环比波动也较小。从季度环比来看，建设银行在2季度的营收继续回升（环比增长4%），当季净利息收入出现了6%的增长，手续费则基本持平。拨备前利润和净利润均环比增长1%~2%。 图 2 净利息收入季度环比增长 图 3 营业净收入季度环比增长 -12.0%-10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%44,00046,00048,00050,00052,00054,00056,00058,00060,00062,0001Q092Q093Q094Q091Q102Q10百万元净利息收入净利息收入季度环比增长% -6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%58,00060,00062,00064,00066,00068,00070,00072,00074,00076,00078,00080,0001Q092Q093Q094Q091Q102Q10百万元营业收入营业收入季度环比增长% 数据来源：公司公告、国信证券经济研究所 数据来源：公司公告、国信证券经济研究所 18.3-3.35.3-3.52.87.6-0.526.80.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 盈利资产息差手续费收入其他收支费用收入比拨备支出有效税率净利润 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 贷款可投放空间较大，息差收入波动性小 建设银行上半年息差收入同比增长15%，2季度单季环比增长了6%。 贷款投放较快，揽存力度不大但存贷比压力仍较小 上半年贷款保持较为均匀的投放速度，6月末贷款总额比年初和比上季末增长11%和5.6%，与行业平均接近，作为大银行这样的投放速度是较快的。 对公贷款比年初增长11.5%，增速与行业平均接近。从行业看，上半年公用事业、水利环境类贷款比重均有所下降，显示平台类贷款规模有所控制。上半年增长最多的是制造业、交运、商业及服务类贷款以及个人住房贷款。 公司的票据贴现资产比重一直较低，期末票据资产比重仅为3.6%，比年初下降1个百分点。 个人贷款投放方面，仍以公司的优势业务个人住房贷款为主，非住房类贷款增长幅度较小（5%）。显示公司在个贷业务上仍然偏重于具有比较优势且较低风险的住房贷款，但收益率也相应偏低，这对于2010年建行的息差有一定的负面影响。 图 4 拨备前利润季度环比增长 图 5 净利润季度环比增长 -20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%010,00020,00030,00040,00050,00060,0004Q081Q092Q093Q094Q091Q102Q10百万元拨备前利润拨备前利润季度环比增长% -50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%250.0%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0001Q092Q093Q094Q091Q102Q10百万元净利润净利润季度环比增长% 数据来源： 公司公告、国信证券经济研究所 数据来源： 公司公告、国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 存款方面，对公存款余额比年初增长7%，低于行业增速，主要由于贷款投放增速低于行业以及存款竞争加剧的因素，特别是其他存贷比不足的中小银行银行在6月末突击吸存的影响，从平均余额的增长来看，上半年同比增长 20%，不低于行业平均水平。 个人存款增长8.5%，平均余额增长14%，增速略低于行业平均，作为存款资源较为丰富、存贷比水平较低（目前为62%）的大银行，这属于正常情况。 在存款结构方面，与年初相比，存款的客户结构和期限结构均保持基本稳定。 资金业务利润总额较上年同期大幅增长80%，对总利润贡献度上升至28%，主要由于：1. 利息净收入受规模和息差推动，较上年强劲增长100%；2. 手续费及佣金净收入保持也较上年同期增长20%；3. 随着外币债券市场持续好转，资产减值损失出现回拨。 图 6 盈利资产余额及环比增长 图 7 存款余额及环比增长 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%7,500,0008,000,0008,500,0009,000,0009,500,00010,000,00010,500,0001Q092Q093Q094Q091Q102Q10百万元盈利资产余额盈利资产环比增长% 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%6,500,0007,000,0007,500,0008,000,0008,500,0009,000,0001Q092Q093Q094Q091Q102Q10百万元存款余额存款环比增长 数据来源： 公司公告、国信证券经济研究所 数据来源： 公司公告、国信证券经济研究所 图8：贷款余额与结构 图9：新增贷款结构 0 1,000,000 2,000,000 3,000,000 4,000,000 5,000,000 6,000,000 3Q0820081H0920091H10百万元企业贷款票据贴现个人贷款 数据来源：公司公告、国信证券经济研究所 数据来源：公司公告、国信证券经济研究所 -20%0%20%40%60%80%100%2007A1H20082008A1H20092009A1H2010个人贷款和垫款贴现票据企业贷款和垫款 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 息差波动性较小，环比小幅回升 下表是根据建设银行披露数据计算的各项业务息差。 与同业相比，公司的息差波动幅度较小，09年以来一直控制在2.4%附近。上半年的