太阳艺术零售集团（6808 HK）：2013年成绩一读

公司报告注意：潜在回报等于当前股价与目标股价之间的百分比差2014年3月1日丽娜*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 4344Erwan Rambourg *香港上海汇丰银行有限公司全球消费和零售联席主管+852 2996 6572在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读消费与零售多线零售股权–中国abc全球研究新艺零售集团（6808 HK）OW：一读2013年业绩由于第四季度销售增长疲弱，收入同比增长10.7％，略低于我们预期的12％由于利润率提高，利润比我们的预期高3％，与市场一致。 76％的股息派发令人惊喜维持原价，DCF TP HK13.1不变Sun Art在2月28日香港时间晚上11点报告了2013年业绩。 Sun Art公布其2013年收入同比增长10.7％，净利润增长15.2％，达到人民币27.75亿元。由于第四季度疲软，收入增长低于我们预期的12％，而第四季度的销售额仅增长7.6％，而2013年首九个月的增长为11.7％。由于利润率提高，净利润与市场预期一致，比我们的预期高3％。其营业利润率（不包括利息收入）同比增长25个基点，从4.2％增长至4.4％，这是因为合并GPM增长了84个基点，超过了SGA成本比率，上升了59个基点。太阳艺术宣布派发末期股息每股0.28港元，相当于派息比率为75.9％（2012年为38.4％）。这是一个积极的惊喜。网络扩张步入正轨。 Sun Art开设了50个新的POS（五个欧尚分店和45个RT-Mart的分店），总计323个，实现了其45-55个新POS的目标。在成熟区域中，新销售点数（销售点）的30％（2012年为28％）在新兴区域中开放，在新区域中为26％（2012年在33％）中开放。截至2013年12月，新地区的商店占POS总数量的18.3％，高于2012年底的16.8％。对于零售商而言，2013年是艰难的一年严厉打击礼物支出和在线销售，侵蚀了实体零售商的股份。根据商务部的数据，2013年排名前100位的零售商的零售额仅增长8.9％，同比下降1.9个百分点，是2005年以来的最低水平。SunArt商店网络的18％增长确保了其市场份额增长的势头。欧睿国际（Euromonitor）的数据显示，Sun Art在大卖场销售中的份额从2012年的13.6％上升至2013年的14％。总体而言，结果是混合的。 Sun Art将举行关于3月3日，我们认为年初至今的销售业绩更新将是混合结果后其股价的主要驱动力。保持OW。我们基于DCF的不变目标价为13.1港元，这意味着2013年EV /运营FCF倍数为18.8倍，2014e PE为31倍。催化剂类：收购，进一步的市场份额增长以及2014年初至今的销售更新。索引^恒生指数企业价值（港元）75,979指标等级22,837自由浮动 （％）100RIC6808.HK市值（百万美元）10,843彭博社6808 HK市值（港币）84,140资料来源：汇丰银行资料来源：汇丰银行超重目标价（港元）13.10股价（港币）8.82潜在回报（％）48.5十二月2013年2014年2015年汇丰每股收益0.290.320.38汇丰控股23.921.518.6性能1M3M1200万绝对值（％）-13.2-23.4-18.3相对^（％）-16.2-19.9-17.7 abc新艺零售集团（6808 HK）多线零售2014年3月1日2财务与估值财务报表年至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e12 / 2016e损益表（CNYm）现金流量汇总（人民币元）关键的预测驱动力截止至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e 12 / 2016eSSSG（％）4 5 5 5 估值数据截止至12 / 2013a 12 / 2014e 12 / 2015e 12 / 2016e EV /销售额0.7 0.6 0.5 0.5 EV / EBITDA9.88.57.15.9来自的现金流量运作6,6347,2518,4509,551资本支出-6,788 -6,491 -6,591-6,691来自的现金流量投资-6,586-6,246-6,348-6,324股息-2,135 -1,188 -1,396-1,686净变化债务-1,593 877 -589-1,524自由现金流权益414 1,173 2,1663,135资产负债表摘要（CNYm）EV / IC 5.0 4.2 3.8 3.5PE * 23.9 21.5 18.6 15.3P /账面价值3.5 3.2 2.9 2.6FCF产率（％）0.6 1.8 3.3 4.7股息收益率（％）3.2 1.8 2.1 2.5注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）无形固定资产111109107105有形固定资产26,95330,72934,03236,911流动资产22,123 23,719 26,624 30,596现金及其他7,444 6,669 7,310 8,898资产总额49,910 55,063 62,314 69,637价格r151413兴高采烈151413经营负债29,87233,43737,63941,9961212债务总额3914935466091111净债务-7,053-6,176-6,765-8,2891010股东资金18,74820,65422,84225,49299投入资金11,87114,45115,81416,7198877比率，增长和每股分析12月3日12月9日13年3月13年9月3月14日：Sun Art零售组相对于恒生指数资料来源：汇丰银行注意：2014年2月28日收盘价年到12 / 2013a12 / 2014e12 / 2015e12 / 2016e同比变化收入10.716.013.912.6息税折旧摊销前利润16.018.018.116.3营业利润17.312.116.819.5PBT17.99.215.821.0汇丰每股收益14.811.215.821.0比例（％）收益/ IC（x）7.47.67.57.9投资回报率24.224.324.626.7鱼子15.615.716.517.9资产回报率6.26.26.47.0EBITDA利润率7.07.17.47.6营业利润率4.44.34.44.7EBITDA /净利息（x）净债务/权益-36.4-28.8-28.3-31.0净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流-1.2-0.9-0.8-0.8每股数据（元）每股收益报告（完全稀释）0.290.320.380.45汇丰每股收益（全面摊薄）0.290.320.380.45DPS0.220.120.150.18账面价值1.972.172.392.67收入86,195100,025113,885128,239息税折旧摊销前利润6,0427,1298,4219,792折旧及摊销-2,221-2,845-3,418-3,813营业利润/息税前利润3,8214,2845,0035,979净利息321232228350PBT4,1344,5165,2316,329汇丰PBT税收4,142-1,1924,516-1,2425,231-1,4396,329-1,740净利2,7753,0943,5844,336汇丰净利润2,7833,0943,5844,336营业面积增长（18171413综合毛利率（％）22222222营销，一般及行政费用比率（％）13121212少数股东权益（％）6666有效税率（％）29282828 abc新艺零售集团（6808 HK）多线零售2014年3月1日3季度息税前利润资料来源：公司资料SGA季度成本比率资料来源：公司资料营运资金日资料来源：公司资料现金流量和负债资料来源：公司资料季度SSSG资料来源：公司资料季度毛利率资料来源：公司资料 abc新艺零售集团（6808 HK）多线零售2014年3月1日4一读2013年业绩由于第四季度销售增长疲弱，收入同比增长10.7％，略低于我们预期的12％由于利润率提高，利润比我们的预期高3％，与市场一致。 76％的股息派发令人惊喜维持原价，DCF TP HK13.1不变2013年业绩回顾收入2013年同比增长10.7％，比我们预期的12.3％低1.6个百分点，低于1H13的12.9％，这是由于SSSG从1H13的4％降至2H的0％。GPM2013年增长90个基点至21.6％，高于1H13的27个基点的增长，符合我们的预期。综合GPM（毛利润和其他营业收入的毛利润的总和，不包括利息收入）扩大了84个基点Sun Art 2013业绩回顾与我们的预测人民币百万元2H13e-估计2H13-实际差异百分比2H13同比％2013e-估计2013年-实际差异百分比2013年％营业收入43,03141,813-2.8%8%87,72786,509-1.4%10.7%-商品销售41,75640,538-2.9%8%85,17683,958-1.4%10.6%- 租金收入1,1411,1420.1%18%2,2362,2370.0%16.8%-其他OP收益133133-0.3%-6%314314-0.1%6.8%毛利9,2169,3821.8%16%18,44718,6130.9%15.3%总营业费用7,8497,833-0.2%14%15,12215,106-0.1%14.6%-员工3,2773,215-1.9%13%6,3186,3470.5%16.3%-出租1,0251,0371.2%16%2,0332,030-0.1%14.3%息税前收益-汇丰1,5011,68212.1%25%3,6403,8215.0%17.3%息税前收益-已报告1,6551,84911.7%25%3,9534,1474.9%17.9%财务费用14316314.1%24%3013216.7%24.4%PBT1,6501,84311.7%25%3,9414,1344.9%17.9%少数民族(63)(73)15.6%40%(157)(167)6.3%34.7%净利1,1241,1996.7%16%2,7002,7752.8%15.2%关键驱动因素：PPT差异PPT差异SSSG-滚动12个月1.0%0.0%-1.0%4.0%4.0%0.0%新店铺数3939-5050-员工成本与运营收益比率7.6%7.7%0.1%7.2%7.2%0.0%租金成本与运营收益比率2.4%2.5%0.1%2.3%2.4%0.0%少数权益5.3%5.7%0.4%5.5%5.5%0.0%关键比率：毛利率21.5%22.5%1.0%21.1%21.6%0.5%营业利润率-汇丰银行3.5%4.0%0.5%4.2%4.4%0.3%营业利润率-已报告3.9%4.4%0.6%4.5%4.8%0.3%净利润2.6%2.9%0.3%3.1%3.2%0.1%资料来源：公司数据，汇丰银行估算 abc新艺零售集团（6808 HK）多线零售2014年3月1日5（1H13的29个基点）增至21.9％（1H13的21.1％），足以抵消员工成本比率增加25个基点的影响。租金收入同比增长16.8％（2013年上半年为15.6％），租金毛利约占2012年上半年毛利的11％，与2012年相同。人事费增长14.6％，员工成本收入比提高25个基点（1H13为23个基点），达到7.2％租金费用增长15.1％，租金成本对营业收入的比例为2.4％，而2012年为2.3％。折旧费用增长14.5％，折旧及摊销与营业收入之比上升8个基点，至2.4％SG＆A总计成本增长14.6％，慢于综合GP的15.1％增长。太阳艺术公司报告的息税前