KEPCO KPS（051600.KS）：OW：持续的持续盈利增长

Flashnoteabc全球研究纳特资源与能源电力公司股权–韩国超重目标价格（韩元）72,000分享价格（韩元）56,200预测股息产率（％）2.6潜在回报率（％）30.7注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能绝对值（％）1M3.33M5.01200万0.9相对^（％）4.710.41.8索引^KOSPI指数RIC051600.KS彭博社051600 KS市值（百万美元）2,332市值（韩元）2,529企业价值（韩元）2154自由浮动 （％）100注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2014年2月4日李妍*分析员香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行+822 3706 8778卓恩*分析员香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行+822 3706 8750在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司首尔证券分行免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及免责声明一起阅读，构成其中的一部分Kepco KPS（051600 KS）OW：持续的可持续收益增长13年第4季度的收入将由强劲的销售和高利润项目带来的更高的收入认可而保持稳定2014年的收益可见度仍然清晰；核问题情绪改善也可能推动股价上涨重申OW，目标价不变为72,000韩元13年4季度盈利预览。我们预计Kepco KPS将在13年第4季度取得稳定的收入，销售额为3,310亿韩元，运营利润为570亿韩元，与最近修订的向上市场共识一致。同比增长34％，主要应归因于利润率相对较高的热中断服务收入的增长。鉴于去年夏天的电力短缺问题，热电厂的维护已推迟至第四季度。与2012年第四季度相比，2013年第三季度的劳动力成本也有所增加。2014年盈利可见度保持不变。我们认为稳定增长的收益将继续成为Kepco KPS的主要吸引力。我们预计，在韩国电力容量增加的支持下，销售将呈现出10％的持续可持续增长，达到1.2亿韩元，我们估计2014年将同比增长8％。Kepco KPS以92％的市场主导电力维护领域在核能中占份额，在火电中占65％；因此，额外的产能应该直接影响公司的收益。收入增长还应归功于海外销售的显着增长，同比增长49％，这是因为孟加拉国Magnahart和约旦IPP O＆M项目的积压订单开始增加收益。恢复核动力以提振股票。海外以及国内核电的复苏势头也可能是推动该股上涨的动力。 Kepco KPS的股价在2009年12月至2010年7月之间跃升了127％，这得益于阿联酋新订单的获得以及对土耳其核订单的预期上升。虽然接单不会对公司的收益产生直接影响，但我们认为股价上涨反映了对其长期收益增长的预期。因此，如果韩国政府要成功赢得芬兰的核订单，它可以作为股票的短期催化剂。政府对核电扩张的积极态度也应进一步支持该公司的高盈利可见度。重申OW和TP目标价72,000韩元。我们采用22倍的不变目标倍数，该倍数是该股票五年历史PE交易范围9.7-32倍的中间值。我们的盈利预测保持不变。该股目前的市盈率为16.0倍，2014年市盈率为3.6倍。考虑到公司的利益，这些股票的价格始终溢价交易：1）在国内电厂维护市场上的竞争力（核电市场份额为92％，火电市场份额为65％）； 2）高收益可见度和稳定性。 abcKepco KPS（051600 KS）电力公司2014年2月4日2价格相对66362613625636251362463624136236362313622012 2013 Kepco KPS2014相对于KOSPI INDEX66362613625636251362463624136236362313622015资料来源：汇丰银行财务与估值财务报表年至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e12 / 2015e损益表（KRWb）收入1,0071,1181,2251,345息税折旧摊销前利润171192226252折旧及摊销-29-31-42-41营业利润/息税前利润142161185211净利息11162021PBT154177207236汇丰PBT154177207236税收-36-42-48-55净利118136158180汇丰净利润118136158180现金流量摘要（KRWb）来自的现金流量运作165283185205资本支出-57 -81 -128-55来自的现金流量投资-80-101-149-75股利-65 -65 -65-65净变化债务-34 -121 22-73自由现金流权益59 199 54147资产负债表摘要（KRWb）无形固定资产7101317有形固定资产269325417435当前资产406529526621现金和其他211332310384总资产7569431,0391,159经营负债175273276279债务总额0000净债务-211-332-310-384股东资金532603696812投入资金297258370410比率，增长和每股分析 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）注意：2014年1月31日收盘价年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e同比变化收入8.811.19.59.8息税折旧摊销前利润20.212.218.011.5营业利润21.513.114.714.4PBT20.115.016.414.1汇丰每股收益14.915.316.414.1比例（％）收益/ IC（x）3.64.03.93.5投资回报率40.145.846.642.3鱼子23.024.024.423.9资产回报率15.314.614.414.9EBITDA利润率17.017.118.518.8营业利润率14.114.415.115.7EBITDA /净利息（x）净债务/权益-39.7-55.1-44.5-47.2净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流-1.2-1.7-1.4-1.5每股数据（韩元）每股收益报告（完全稀释）2619.723020.103515.484009.68汇丰每股收益（全面摊薄）2619.723020.103515.484009.68DPS1440.001440.001440.001440.00账面价值11812.0013392.1015467.5818037.26估值数据年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e电动汽车/销售2.31.91.81.6EV / EBITDA13.311.29.68.3电动/ IC7.78.35.95.1PE *21.518.616.014.0P /账面价值4.84.23.63.1FCF产率（％）2.48.02.25.9股息收益率（％）2.62.62.62.6 abcKepco KPS（051600 KS）电力公司2014年2月4日3Kepco KPS：13年4季度收益预览（十亿韩元）汇丰银行康森不同2012年第4季度-2013年第3季度-营业额3313310%27122%25033%OP5760-6%4234%21168%NP51500%3353%18184%OPM17.2%18.2%15.6%8.5%NPM15.2%15.2%12.2%7.1%资料来源：彭博社，汇丰银行估计估值与风险我们采用22倍的不变目标倍数，该倍数是该股票五年历史PE交易范围9.7-32倍的中间值。我们的盈利预测保持不变。该股目前的市盈率为16.0倍，2014年市盈率为3.6倍。考虑到公司的利益，这些股票的价格始终溢价交易：1）在国内电厂维护市场上的竞争力（核电市场份额为92％，火电市场份额为65％）； 2）高收益可见度和稳定性。主要的下行风险是：（1）海外新订单的延迟； （2）由于国内电厂维修市场竞争而导致的市场份额损失。 abcKepco KPS（051600 KS）电力公司2014年2月4日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报道：李妍容和赵立文重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰银行认为，投资者在作出投资决定时会运用各种纪律和投资视野，这在很大程度上取决于个别情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素。鉴于这些差异，汇丰银行在股权研究中有两个主要目标：1）根据特定主题或想法确定长期投资机会，这些主题或想法可能会影响12个月时间范围内公司的未来收益或现金流量； 2）不时找出短期投资机会，这些机会是在0-3个月的时间范围内从基本的，定量的，技术的或事件驱动的技术得出的，并且可能与我们的长期投资评级不同。汇丰银行已为其长期投资机会指定了评级，如下所述。本报告仅涉及报告中提及的公司的长期投资机会。汇丰银行发布短期交易想法时，与这些股票相关的股票可在网站www.hsbcnet.com/research上找到。这些短期投资机会的详细信息可以在本网站的“报告”部分下找到。汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个别情况，例如投资者的现有持股量和其他考虑因素。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议。投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用评级的定义。此外，由于研究报告包含有关分析师观点的更完整信息，因此投资者应仔细阅读整个研究报告，而不应从评级中推断出其内容。无论如何，不应单独使用或依赖评级作为投资建议。长期投资机会的评级定义股票评级汇丰银行根据以下基准对该行业的股票进行评级：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的价格目标表示分析师期望股票在我们的表现范围内达到的价值。性能范围是12个月。对于被归类为“增持”的股票，潜在收益（等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示的预期股息收益率）必须在下一个交易日超出要求收益至少5个百分点。 12个月（对于归类为挥发成分*的股票，为10个百分点）。对于被归类为“减持”的股票，必须期望该股票在未来12个月内表现不及要求的收益至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则要降低10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。在发生任何“重大变化”（承保范围的开始，波动性状态的变化或目标价格的变化）时，我们会根据这些频段重新校准我们的评级。尽管如此，尽管评级仍在接受管理层的不断审查，但由于正常的股价波动，预期收益将被允许移出该区间，而不必触发评级变动。 abcKepco KPS（051600 KS）电力公司2014年2月4日5*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业或行业中）或分析师预计会大幅波动，则该股票将被归类为波动性股票。但是，我们认为不波动的股票实际上也可能以这种方式表现。历史波动率定义为过去365天每日移动平均波动率的平均值。但是，为了避免误导频繁的评级变化，波动性必须在任一方向上超出40％基准2.5个百分点，以使股票的状态发生变化。长期投资机会的评级分布截至2014年2月3日，发布的所有评分的分布如下：超重（购买）44%（其中33％提供了投资银行服务）中立（持有）38%（其中33％提供了投资银行服务）体重过轻（出售）18%（其中30％由投资银行服务提供）股价和评级变化为长期投资机会推荐和价格目标记录从至日期超重（V）中立（V）2011年12月7日中立（V）超重（V）2012年2月8日超重（V）中立（V）2012年10月29日中立（V）中性2013年3月27日中性超重2013年7月31日目标价值日期价格160000.002011年2月17日价格245000.002011年5月2日价格3