2019年中报点评：基建和铁路增长较快，现金流短期承压

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 中国中铁（601390）2019年中报点评 推荐（首次） 基建和铁路增长较快，现金流短期承压 目标价：6.90元 当前价：6.01元 事项：  中国中铁发布19H1中报：2019年上半年公司实现总营收3618.87亿元，同比+14.48%，归母净利105.14亿元，同比+10.06%。经营性现金流净额-498.05亿元，同比多流出210.60亿元。 评论：  多业务齐头并进，基建业务稳健增长：19H1总营收3618.87亿元，同比+14.48%。归母净利105.14亿元，同比+10.06%。归母净利增速低于营收增速，我们判断主要系少数股东损益同比增8.89亿至7.49亿元所致。分季度看，19Q1/Q2营收各1602.63亿/2016.24亿元，同比+7.97%/+20.25%，归母净利各38.44亿/66.70亿元，同比+20.21%/+4.96%，Q2业绩增速下滑。分业务看，基建占比最高（86.63%），H1营收3134.98亿元，同比+17.05%，主要系基建补短板继续，公司市政及铁路收入增加，同比各+13.05%/18.35%至1054.56亿元/1600.68亿元；房地产开发/工程设备/设计咨询各收入137.38亿/80.17亿/77.54亿元，同比+12.56%/9.69%/4.82%，公司各项业务均保持稳健增长。分区域看，境内营收3410.14亿元，同比+15.14%，境外营收208.72亿元，同比+4.68%，国内收入增速较高。  新签合同超7000亿，积极推进房地产转型：19H1公司订单保持两位数增长，新签合同额7013.4亿元，同比+10.5%。分项看：1）基建新签订单5979亿元，同比+13.5%，其中，铁路、市政增速较高，同比各+13.4%/18.5%至1008.6/4078.2亿元，公路订单小幅缩减，同比-4.6%至894.3亿元；分业务模式看，基础设施投资类新签订单同比+63.5%至1189.8亿元，增幅较大，我们认为主要系18年PPP项目清理基数较低；2）新签设计咨询121亿元，同比-7.6%，主要系全国铁路及城轨招标减少；3）新签工程设备160.8亿元，同比-4.6%；4）房地产销售额同比+1.9%至244.8亿元，新增土地储备110.76万平方米，同比+37.5%。在房市严控的政策下，公司积极进行转型升级，拓展棚户区改造、文旅地产、养老养生等重要项目，我们判断公司房地产业务仍将保持良好增长。  基建项目毛利下滑，业务转型致现金流承压：1）公司综合毛利率10.05%，同比减0.33个pp。分项看，基建业务毛利率7.49%，同比-0.15个pp，主要系铁路毛利率同比-1.84个pp至3.06%；设计咨询/工程设备/房地产开毛利均有提升，同比各+0.01/+1.16/+4.13个pp；2）期间费率略有改善，同比-0.08个pp至5.55%，销售费率0.51%，同比+0.03 个pp，我们认为主要系区域经营推进，房地产销售力度加大；管理费率2.79%，同比-0.26个pp；研发费率为1.53%，同比+0.16个pp；财务费率0.72%，同比-0.01个pp；3）经营性现金流净额-498.05亿元，同比多流出210.60亿元，主要系材料及土地储备增加。  盈利预测及评级：预计2019-2021年公司EPS为0.86、0.98、1.10元， PE为7x、6x、5x，我们认为充足的在手订单能够保持持续稳健增长，给予公司目标估值8倍，对应目标价6.9元，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示：基建投资不达预期，业务转型不达超预期，海外拓展不达预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 737,714 796,980 859,666 927,458 同比增速(%) 6.9% 8.0% 7.9% 7.9% 归母净利润(百万) 17,198 19,648 22,275 25,084 同比增速(%) 7.0% 14.2% 13.4% 12.6% 每股盈利(元) 0.75 0.86 0.98 1.10 市盈率(倍) 8 7 6 5 市净率(倍) 1 1 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年8月30日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：师克克 电话：021-20572533 邮箱：shikeke@hcyjs.com 执业编号：S0360518060007 总股本(万股) 2,284,430 已上市流通股(万股) 2,284,430 总市值(亿元) 1,372.94 流通市值(亿元) 1,120.08 资产负债率(%) 77.3 每股净资产(元) 8.7 12个月内最高/最低价 7.91/5.8 -18%-3%11%25%18/0918/1119/0119/0319/0519/072018-09-03～2019-08-30沪深300中国中铁市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 建筑装饰 2019年09月02日 中国中铁（601390）2019年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 19H1营收增速为14.48% 图表 2 19H1归母净利润增速为10.06% 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表 3 毛利率小幅下滑，净利率提升 图表 4 期间费率持稳，销售费率增加 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表 5 19H1现金流承压 资料来源：wind、华创证券 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000营业收入(亿元)增速0%5%10%15%20%25%30%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.0归母净利润(亿元)增速02468101220122013201420152016201720182018H12019H1净利率(%)毛利率(%)0112233445520122013201420152016201720182018H12019H1销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%)-600-400-2000200400600201120122013201420152016201720182018H12019H1经营活动现金流量净额(亿元)归母净利润 中国中铁（601390）2019年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 134,476 109,565 128,594 151,689 营业收入 737,714 796,980 859,666 927,458 应收票据 3,581 3,868 4,173 4,502 营业成本 664,681 712,270 763,821 819,921 应收账款 105,909 109,371 117,974 127,277 税金及附加 5,740 6,376 7,737 9,275 预付账款 41,613 44,592 47,820 51,332 销售费用 3,537 4,782 6,018 7,420 存货 274,487 294,139 315,428 338,595 管理费用 20,664 23,112 25,790 28,751 其他流动资产 91,616 98,632 106,049 114,074 财务费用 4,542 4,863 5,463 6,188 流动资产合计 651,682 660,167 720,038 787,469 资产减值损失 8,201 8,723 8,462 8,462 其他长期投资 48,193 49,154 50,169 51,268 公允价值变动收益 10 10 10 10 长期股权投资 35,433 35,433 35,433 35,433 投资收益 4,734 3,174 3,174 3,174 固定资产 55,872 59,048 61,764 64,087 其他收益 853 853 853 853 在建工程 8,353 9,553 10,753 11,953 营业利润 22,696 25,936 29,406 33,117 无形资产 60,233 54,210 48,789 43,910 营业外收入 597 597 597 596 其他非流动资产 82,910 82,691 82,517 82,376 营业外支出 582 582 582 582 非流动资产合计 290,994 290,089 289,425 289,027 利润总额 22,711 25,951 29,421 33,131 资产合计 942,676 950,256 1,009,463 1,076,496 所得税 5,275 6,027 6,833 7,695 短期借款 72,656 75,630 80,668 86,789 净利润 17,436 19,924 22,588 25,436 应付票据 58,549 62,741 67,282 72,223 少数股东损益 238 276 313 352 应付账款 285,252 305,675 327,799 351,874 归属母公司净利润 17,198 19,648 22,275 25,084 预收款项 92,282 99,696 107,537 116,017 NOPLAT 20,923 23,657 26,782 30,187 其他应付款 57,335 57,335 57,335 57,335 EPS(摊薄)（元） 0.75 0.86 0.98 1.10 一年内到期的非流动负债 25,524 25,524 25,524 25,524 其他流动负债 30,863 31,771 33,612 35,592 主要财务比率 流动负债合计 622,461 658,372 699,757 745,354 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 56,031.00 53,515.00 51,674.00 51,224.00 成长能力 应付债券 27,995.00 27,995.00 27,995.00 27,995.00 营业收入增长率 6.9% 8.0% 7.9% 7.9% 其他非流动负债 14,045 5,357 5,357 5,357 EBIT增长率 35.2% 13.1% 13.2% 12.7% 非流动负债合计 98,071 86,867 85,026 84,576 归母净利润增长率 7.0% 14.2% 13.4% 12.6% 负债合计 720,532 745,239 784,783 829,930 获利能力 归属母公司所有者权益 191,782 174,379 193,730 215,263 毛利率 9.9% 10.6% 11.1% 11.6% 少数股东权益 30,362 30,638 30,950 31,303 净利率 2.4% 2.5% 2.6% 2.7% 所有者权益合计 222,144 205,017 224,680 246,566 ROE 7.7% 9.6% 9.9% 10.2% 负债和股