风塔龙头积极布局下游风电场，大叶片贡献新增长点

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 工业 资本货物 天顺风能（002531）—风塔龙头积极布局下游风电场，大叶片贡献新增长点 [Table_Summary] 事件：公司公布2017年年报。公司发布2017年年报，全年实现营业收入32.38亿元，同比增长40.31%；归属于母公司股东净利润4.70亿元，同比增长15.51%；扣非后归母净利润为4.2亿元，同比增长17.77%；基本每股收益0.26元/股，同比下降3.7%。 风塔发展状况良好，发电及叶片成助力公司业绩增长。报告期内，公司实现营业收入32.38亿元，同比增长40.31%。从收入构成来看，公司主力业务仍为风塔及相关产品，2017全年营业收入27.39亿元，占比86.41%，较2016年下降8.91%；发电收入继2016年发展良好，全年营收2.39亿元，同比增加3.65%，占总营收比重也由3.88%增加至7.53%；叶片业务2017年业务收入从无到有,实现收入1.64亿元，占比5.18%。 风机发电盈利能力强大，风机设备盈利略有下降。2017年公司销售毛利率为近五年来首次下降， 2017年公司全年毛利率27.38%，较2016年下降6.66个百分点；净利率15.07%，较上年降低3.14个百分点，据产品结构来看，公司盈利水平下降主要受风电设备业务的影响较大。分产品看，风力发电盈利能力最高，报告期内贡献毛利1.47亿，毛利率达到61.63%，较去年同期提高8.48个百分点；风塔及相关产品业务盈利能力保持平稳，2017年全年贡献毛利6.93亿，毛利率25.31%，较去年下降7.42个百分点；叶片业务初期表现尚可，全年实现毛利500万元，毛利率3.27%。 财务费用迅速增加，研发费用持续增长。2017年财务费用达到1.37亿，是去年的三倍多，增幅明显，主要原因在于公司融资租赁业务资金需求量上升，外部融资利息费用相应增长；哈密风电场融资费用本年结束资本化；受国际汇率本年汇兑损失大幅增加。2017年管理费用达到1.52亿，较2016年略有下降。2017年，公司研发投入11.08亿元，较2016年增加96.67%。销售费用本年达到1.44亿，较2016年减少3.36%。2013年-2017年，公司对于研发的投入逐年增加，2017年公司研发投入1.34亿元，占主营业务收入的4.22%，较去年同期增加15.57%。 公司资产负债率上升明显，净资产收益率略有下滑。2017年净资产收益率略有下降，2017年实现加权平均净资产收益率为9.95%，同比下降4.72个百分点。综合分析，净资产收益率的下降主要由于各方面因素的影响。受风电设备业绩下滑影响，2017年公司销售净利率为15.06%，同比下降3.14个百分点；2017年公司资产负债率为 50.96%， 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 1,779/1,471 总市值/流通(百万元) 11,012/9,108 12 个月最高/最低(元) 8.30/6.02 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： [Table_Author] 证券分析师：邵晶鑫 电话：010-88695226 E-MAIL：shaojx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190518020001 证券分析师：刘晶敏 电话：010-88321616 E-MAIL：liujm@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190516050001 证券分析师：周涛 电话：010-88321940 E-MAIL：zhoutao@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517120001 (14%)(6%)2%10%18%27%17/4/2117/6/2117/8/2117/10/2117/12/2118/2/21天顺风能 沪深300 [Table_Message] 2018-04-21 公司点评报告 买入/维持 天顺风能(002531) 昨收盘：6.19 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 天顺风能年报点评——风塔龙头积极布局下游风电场，大叶片贡献新增长点 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 同比增长9.43个百分点。2017年总资产周转率为0.36，较2016年变化不大。 逆流而上，彰显风塔龙头本色。公司主要客户为全球领先风电整机厂商以及国内四大六小电力集团等，产品销往英国、德国、西班牙、澳大利亚、印度等数十个国家和地区。公司拥有太仓新区、太仓港区、包头、珠海和欧洲丹麦五大生产基地以及为应对国内市场覆盖需求，新增南昌联营生产基地等。在陆上大型风塔、海上风塔制造领域拥有显著的品牌效应和综合竞争优势。报告期内，公司新签订单量378,163吨，同比增长32.19%；生产量401,468吨，同比增长34.26%；销售量381,438吨，同比增长28.76%。 发挥风塔优势，积极布局下游电站产业链。在2017年，哈密宣力300MW风电场首次完成完整年度运营，实现销售收入23,870.67万元，净利润9,845.22万元。哈密风电场平均弃风限电率33%，全年上网电量52,086度，等效利用小时数1,736小时。 并且，公司获得“菏泽牡丹李村二期（50MW）、滨州市冯家镇风电项目（59MW）、濮阳市华龙区岳村镇（20MW）”三个风电场项目核准，共计129MW；公司签署风电场前期协议3个，共计450MW。与此同时，公司加快推进山东、河南330MW募投项目建设。 市场嗅觉敏锐，打造“风电大叶片制造”新增长点。公司收购的昆山风速时代叶片工厂以代工模式运作，为客户展示公司制造大型风电叶片产品的能力。同时，公司常熟叶片工厂建设顺利，计划在2018年4月份正式投产。此外，公司在布局大型叶片制造业务的同时开拓了前端的叶片模具制造和后端的叶片运维服务业务，在充实叶片产业链布局的同时，顺应市场需求打造新的利润增长点。 盈利预测：公司塔筒优势明显，风电场运营稳步推进，叶片贡献新增长点。预计随着风电行业的复苏，业绩有望进一步提升。预计公司2018-2020年净利润分别为6.28、9.04和11.03亿元，对应EPS0.35、0.50和0.61元/股，对应PE17、12和10倍，给予“买入”评级。 风险提示：叶片、塔筒价格下降风险，规模扩张带来的管理风险，风电行业政策风险。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 3238 4235 6219 8595 （+/-%） 40.31% 30.77% 46.85% 38.20% 净利润(百万元） 477 628 904 1103 （+/-%） 15.51% 31.47% 43.84% 22.08% 摊薄每股收益(元) 0.26 0.35 0.50 0.61 市盈率(PE) 31.15 17.84 12.40 10.16 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P3 天顺风能（002531）——风塔龙头积极布局下游风电场，大叶片贡献新增长点 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 一、 公司财务情况分析 (一) 经营业绩快速增长 公司发布2017年年报，全年实现营业收入32.38亿元，同比增长40.31%；归属于母公司股东净利润4.70亿元，同比增长15.51%；扣非后归母净利润为4.2亿元，同比增长17.77%；基本每股收益0.26元/股，同比下降3.7%；加权平均净资产收益率9.95%，同比下降4.72个百分点；公司同时披露利润分配预案：拟每10股派分现金股利0.33元，共计5870.76万元。 图表1： 2013-2017主营业务收入变化（亿元） 图表2：2013-2017归母净利变化（亿元） 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 (二) 风塔发展状况良好，发电及叶片成助力公司业绩增长 报告期内，公司实现营业收入32.38亿元，同比增长40.31%。从收入构成来看，公司主力业务仍为风塔及相关产品，2017全年营业收入27.39亿元，占比86.41%，较2016年下降8.91%；发电收入继2016年发展良好，全年营收2.39亿元，同比增加3.65%，占总营收比重也由3.88%增加至7.53%；叶片业务2017年业务收入从无到有,实现收入1.64亿元，占比5.18%. 图表3：主营收入构成（万元） 图表4：2017年主营收入构成 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002013年 2014年 2015年 2016年 2017年 营业总收入 同比(%) 0.0020.0040.0060.0080.000.001.002.003.004.005.002013年 2014年 2015年 2016年 2017年 归属母公司股东的净利润 同比(%) 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002013年 2014年 2015年 2016年 2017年 风塔及相关产品 发电收入 叶片 其他业务 27.39 , 86% 2.39 , 8% 1.64 , 5% 0.28 , 1% 风塔及相关产品 发电收入 叶片 其他业务 公司点评报告 P4 天顺风能（002531）——风塔龙头积极布局下游风电场，大叶片贡献新增长点 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 (三) 受风电设备业务影响，盈利能力有所下降 2017年公司销售毛利率为近五年来首次下降， 2017年公司全年毛利率27.38%，较2016年下降6.66个百分点；净利率达到15.07%，较上年降低3.14个百分点，据产品结构来看，公司盈利水平下降主要受风电设备业务的影响较大。 图表5：销售毛利率变化（%） 图表6：销售净利率变化(%) 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 (四) 风机发电盈利能力强大，风机设备盈利略有下降 分产品看，风力发电盈利能力最高，报告期内贡献毛利1.47亿，毛利率达到61.63%，较去年同期提高8.48个百分点；风塔及相关产品业务盈利能力保持平稳，2017年全年贡献毛利6.93亿，毛利率25.31%，较去年下降7.42个百分点；叶片业务初期表现尚可，全年实现毛利500万元，毛利率3.27%。 图表7：2013-2016各业务毛利率变化 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 22.54 22.74 28.20 34.04 27.38 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002013年 2014年 2015年 2016年 2017年 13.36 12.47 14.12 18.20 15.06 0.005.0010.0015.0020.002013年 2014年 2015年 2016年 2017年 23.03 22.13 27.94 32.73 25.31 53.15 61.63 3.27 15.08 78.05 95.45