中小尺寸面板行业龙头，二线白马受益于产品量价齐升

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 信息技术 [Table_StockInfo] 深天马A(000050) 买入 合理估值： 28.3元 昨收盘： 21.31 元 IT硬件与设备 2017年07月19日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,401/1,212 总市值/流通(百万元) 27,588/23,873 上证综指/深圳成指 3,176/10,056 12个月最高/最低(元) 22.09/15.38 相关研究报告： 《深天马-000050-未来将成为中小尺寸液晶面板的领先企业》——2010-08-20 《深天马：公司运营逊色于行业优势公司》——2005-08-11 证券分析师：唐泓翼 电话： 021-60875135 E-MAIL： tanghy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080001 联系人：高峰 电话： 010-88005310 E-MAIL： gaof eng1@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 首次覆盖 中小尺寸面板行业龙头，二线白马受益于产品量价齐升  中小尺寸显示面板龙头，二线白马确定性高 公司发布预案收购厦门天马的LTPS资产，完成后将形成深圳、上海、成都、武汉、厦门、日本等六地的中小尺寸液晶面板布局。产能方面，公司具有a-Si LCD产能4.5代线105K/月、5代线75K/月；LTPS LCD 5.5代线 30k/月、6代线30K/月的量产产能，未来随着AMOLED 项目的逐步投产，将形成5.5代线15K/月，6代线30K/月的产能，成为当之无愧的中小尺寸面板龙头。  全面屏时代，公司有望深度受益 全面屏是下一个手机ID设计风口，市场渗透率今明两年将会快速提升。结合产业链调研，下半年采用全面屏方案设计的机型占到90%以上，主流品牌厂商开始提前锁定全面屏的产能。市场预计18:9以上全屏幕机型从2017年10%的渗透率，提升至 2018年的40%以上。切割效率的下降以及产品供不应求将推动面板价格的上涨。公司作为面板行业的龙头，价格上涨给公司带来极大的业绩弹性。经过我们的测算，在a-Si和LTPS全面屏涨价幅度20%，渗透率40%的情况下，a-Si 业务扣非净利润将较2016年增长128%； LTPS业务扣非净利润将同比增长213%(详见报告正文)。  高端产能陆续释放，厦门天马蓄势待发 公司市场份额不断提高，中小尺寸龙头地位稳固。本次资产重组完毕后，天马微电子集团的全部资产都将注入上市公司。目前公司的a-Si LCD业务和厦门LTPS LCD 5.5代线产能利用率极高，未来随着厦门天马6代线产能利用率的提升，产能增加，结合全面屏趋势，公司将进入量价齐升的良性成长通道。  风险提示 全面屏产品导入不达预期，产线产能释放不达预期，面板价格大幅下跌。  行业趋势向好，公司竞争力较强，给予“买入”评级 假设公司资产重组顺利进行，预计公司17年-19年备考净利润分别为15.00/20.08/23.29亿元，在考虑增发摊薄后的EPS分别为0.70/0.94/1.09元。目前公司总股本为14.01亿股，重组完成后预计公司总股本为21.31亿股。当前价格对应市值为400亿元左右，给予18年30倍PE，合理估值28.27元，对应30%的上涨空间，给予“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 10,530 10,737 19,273 29,835 40,259 (+/-%) 13.0% 2.0% 79.5% 54.8% 34.9% 净利润(百万元) 555 569 1500 2008 2329 (+/-%) -9.5% 2.6% 163.5% 33.9% 15.9% 摊薄每股收益(元) 0.40 0.41 0.70 0.94 1.09 EBITMargin 5.8% 5.2% 6.3% 6.6% 5.6% 净资产收益率(ROE) 4.2% 4.1% 10.1% 12.3% 12.8% 市盈率(PE) 49.7 48.5 28.0 20.9 18.0 EV/EBITDA 18.2 20.9 19.7 15.6 15.4 市净率(PB) 2.1 2.0 2.82 2.56 2.31 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 J-16 S-16 N-16 J-17 M-17 M-17 上证指数 深天马A 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 估值与投资建议 假设公司资产重组顺利进行，公司注入标的资产评估总价106.85亿元，其中厦门天马估值100.72亿元，天马有机发光60%股权估值6.12亿元，非公开发行股份购买资产拟发行股份数量为6.20亿股。非公开发行股份1.10亿股，募集配套资金19亿元，总股本扩张为21.31亿股。预计公司17年-19年净利润分别为15.00/20.08/ 23.29亿元，在考虑增发摊薄后的EPS分别为0.70/0.94/1.09元。公司资产整合完毕后，将继续夯实中小尺寸面板领域的龙头地位。我们认为公司在LTPS和AMOLED和专业显示的领先布局和产能优势将帮助公司持续抢占市场，全面屏将为公司导入中长期业绩上升轨道，加上全球面板产业转移趋势叠加的成长机遇，给予18年30倍PE，合理估值28.27元。 核心假设或逻辑 （1）国内宏观经济保持稳定，消费电子和专业显示领域出货量稳定增长，面板价格保持稳定；（2） 下半年全面屏产品将陆续上线，公司牢牢把握市场，在全面屏产品成本增加不大（5%~10%），但价格大幅增加（20%~40%）的前提下，公司预计将继续保持全年的高速增长；（3）资产重组顺利进行，优质资产全部注入上市公司。 与市场预期的差异之处 本篇报告对深天马的每条产线的业绩进行了拆分，详细分析了面板价格上涨对公司业绩弹性的影响。在全面屏成为行业的下一个风口的情况下，对a-Si产品和LTPS产品对公司的业绩影响进行了敏感性分析，并给出了详细的弹性变量数据。 股价变化的催化因素 我们认为下半年两大因素将会带动公司股价变化，一是全面屏市场大超预期，消费者热情较高，导入产品顺利，产品供不应求。二，车载类工控显示产品，价格保持高位，a-Si产能由于全面屏的因素，在工控领域释放有所减少，专业显示需求强劲，将成为继消费电子市场后的最大需求。 核心假设或逻辑的主要风险 第一， 全面屏产品导入进度不达预期，消费者接受度低于预期； 第二， 公司新产线产能释放不达预期； 第三， 中小尺寸面板价格大幅下滑。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 中小尺寸显示面板龙头整装待发 ............................................................................................ 5 国内中小尺寸面板龙头，优质资产带来强劲盈利能力 ............................................... 5 公司的主要产线布局 ....................................................................................................... 6 全面屏是大势所趋，公司有望深度受益 ................................................................................ 6 手机屏幕尺寸放大达到瓶颈，全面屏设计是大势所趋 ............................................... 6 深天马将深度受益 ........................................................................................................... 7 公司现有业务主体业绩弹性分析 ............................................................................................ 8 公司业务主体包括母公司(TN/STN)和各分公司(a-Si LCD/LCM).............................. 8 母公司业务整体稳定 ....................................................................................................... 9 a-Si营业数据的详细拆分 ............................................................................................... 9 高端产能陆续释放，厦门天马蓄势待发 .............................................................................. 11 公司发力LTPS+AMOLED抢占市场 ...........................................................................11 全面屏趋势下，LTPS面板价格上涨给公司的业绩弹性分析................................... 13 盈利预测及估值....................................................................................................................... 14 预测前提 ......................................................................................................................... 14 相对估值 ......................................................................................................................... 15 首次覆盖，给予“买入”评级 ................................................................................................ 15 风险提示...................................