受益于中高端产品量价齐升，22年及23Q1盈利能力持续提升

公司研究/公司快报 2023年4月28日 受益于中高端产品量价齐升，22年及23Q1盈利能力持续提升 买入-A(维持) 鼎阳科技（688112.SH） 仪器仪表Ⅲ 公司近一年市场表现 事件描述 公司披露2022年年度报告：报告期内，公司实现营业收入3.98亿元，同比增长30.90%，实现归母净利润1.41亿元，同比增长73.67%；扣非后归母净利润1.29亿元，同比增长69.49%。业绩基本符合预期。 公司披露2023年第一季度报告：报告期内，公司实现营业收入1.02亿元，同比增长50.48%，实现归母净利润3587.18万元，同比增长78.94%； 扣非后归母净利润3517.85万元，同比增长89.48%。业绩超出预期。 事件点评 市场数据：2023年4月27日 收盘价（元）： 89.96 年内最高/最低（元）： 120.90/44.04 流通A股/总股本（亿）： 0.30/1.07 流通A股市值（亿）： 26.62 总市值（亿）： 95.96 基础数据：2023年3月31日 基本每股收益：0.34 摊薄每股收益：0.34 每股净资产(元)：14.29 净资产收益率：2.35 数据来源：最闻数据，山西证券研究所 分析师：王志杰 执业登记编码：S0760522090001邮箱：wangzhijie@sxzq.com 杨晶晶 执业登记编码：S0760519120001邮箱：yangjingjing@sxzq.com 尽管遭遇电子行业芯片荒、全球经济形势低迷、大宗商品涨价等诸多不利因素影响，但公司各档次产品销售额均持续增长，尤其是高端产品和境内市场保持了更高的增长势头，进口替代加速。2022全年实现营业收入同比增长30.90%，归母净利润同比增长73.67%。分季度来看，2022Q2-Q4营收、净利率同比高增长，收入规模大幅增加。具体来看，2022Q1/Q2/Q3/Q4营业收入增速分别为3.96%/37.16%/41.32%/36.77%；归母净利润增速分别为6.59%/67.81%/120.83%/95.49%。2023Q1，公司四大主力产品各档次产品均保持较快增长，特别是高端产品继续保持高速增长的势头，营业收入同比增长达94.23%，远高于公司整体增长水平。 受益于中高端产品销售占比提高，公司毛利率、净利率进一步提高：22年同比分别增加0.6、8.7pct至57.5%、35.4%，23Q1同比分别增加3.6、5.6pct至59.2%、35.1%。2022年公司高端产品平均毛利率水平为75.64%，随着高端产品占比的快速提升，公司的盈利能力得到进一步提升。分业务板块来看，2022年公司四大主力产品毛利率同比增加1.66pct至59.58%；其他产品毛利率同比减少3.89pct至47.91%。2022年，公司期间费用率同比减少7.31pct至21.16%，其中销售费用率14.42%，同比增加1.90pct，主要系公司加大了营销渠道建设和品牌推广所致；管理费用率18.45%，同比增加3.07pct，主要系公司提高员工薪酬、增加专业机构服务费所致；财务费用率-11.71%，同比减少12.28pct，主要系募集资金现金管理产生利息收入所致；研发费用率14.49%，同比增加1.89pct，主要系公司加大了研发投入，研发人员增加、薪酬增加，以及研发项目物料消耗增长所致。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 产品高端化战略成效显著，中高端产品量价齐升，射频微波类产品、高分辨率数字示波器销售增长亮眼。2022年高端产品销售占比同比上升7pct至18%。2022年，公司中端产品收入同比增长32.19%，销售单价以及毛利率均较高的高端产品销售收入同比增长103.24%；高端产品的快速增长拉动 四大主力产品平均单价同比提升26.65%。分业务板块来看，2022年度，（1）四大主力产品实现营业收入3.18亿元，同比增长29.78%；（2）其他产品实现营业收入6876.59万元，同比增长34.13%。从具体产品来看，（1）射频微波类产品矩阵完善，继续保持高速增长的势头，特别是在境内市场，2022年该类产品境内营收同比增长102.51%，2023Q1该类产品营业收入同比增长174.80%，远高于公司整体增长水平。（2）高分辨率数字示波器正成为潮流，公司高分辨率示波器继续保持高速增长的势头，特别是在境内市场，2022年高分辨率示波器同比增长193.80%，2023Q1高分辨率示波器营业收入同比增长162.71%，远高于公司整体增长水平。 持续加强研发创新能力，新产品导入加速，部分新产品当年发布当年实现批量销售，推动产品结构和技术实力进一步优化。2022年公司发布了9款新产品，除11月、12月发布的6款新产品外，其余3款新产品SDS2000XHD、SDS6000L、SNA5000A均实现了当年发布当年即实现批量化销售。公司报告期公司于2022年12月发布带宽达到8GHz的自研数字示波器前端放大器专用芯片SFA8001，具有8GHz的高带宽、1.9nV/√Hz的低噪声密度，能够帮助数字示波器观察速度更快、幅度更小的信号。公司将加强目前在数字示波器和任意波形发生器产品上的技术优势，继续推出高端高性能的新产品；继续加大射频、微波测试测量仪器类型高端产品的推出力度；加强对通用电子测试测量仪器核心部件的研发。 国产替代需求强烈，境内市场收入大幅增长，远高于公司整体的营收增长率。2022年公司境内市场的主营业务收入实现1.40亿元，同比增长73.49%，其中境内工业市场增长尤其明显，同比增幅达到107.65%。2023Q1境内市场营业收入同比增长158.13%，其中境内教育市场增长468.56%。在未来三至五年内，公司将继续保持在欧美主要市场的推广力度，提高品牌的影响力，持续巩固和强化产品在欧美市场的优势。另一方面，公司计划加强在国内市场，特别是国内工业市场的推广，重点在长三角、珠三角、京津冀等现代电子信息产业密集化地区加大推广力度，同时加大国内的网络营销力度。加强日本、韩国市场的推广，以及印度、俄罗斯、东南亚等新兴市场的推广，提升在这些地方的市场占有率。 盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.1亿元、2.7亿元、3.5亿元，同比分别增长46.3%、32.3%、29.2%，EPS分别为1.9元、2.6元、3.3元，按照4月27日收盘价89.96元，PE分别为46.6、35.2、27.2倍，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：高端产品推出或销售不及预期风险；汇率波动风险；经销体系拓展和管理不力风险；因中美贸易摩擦导致的税收成本加大甚至产品出口受限的风险。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 304 398 565 764 1,004 YoY(%) 37.6 30.9 42.0 35.3 31.4 净利润(百万元) 81 141 206 273 352 YoY(%) 50.9 73.7 46.3 32.3 29.2 毛利率(%) 56.5 57.5 58.4 59.5 60.4 EPS(摊薄/元) 0.76 1.32 1.93 2.55 3.30 ROE(%) 5.8 9.5 12.2 13.9 15.2 P/E(倍) 118.4 68.2 46.6 35.2 27.2 P/B(倍) 6.9 6.5 5.7 4.9 4.1 净利率(%) 26.7 35.4 36.5 35.7 35.1 数据来源：最闻数据，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1446 1543 1660 1857 2133 营业收入 304 398 565 764 1004 现金 1282 1279 1382 1503 1722 营业成本 132 169 235 309 398 应收票据及应收账款 48 86 86 108 128 营业税金及附加 2 2 3 5 6 预付账款 3 7 5 12 10 营业费用 38 57 81 102 131 存货 100 156 170 216 252 管理费用 8 16 21 25 30 其他流动资产 12 16 18 18 20 研发费用 38 58 82 113 151 非流动资产 24 56 153 245 332 财务费用 2 -47 -71 -77 -89 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -1 -5 -5 -7 -9 固定资产 10 18 75 134 195 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 0 0 0 0 1 投资净收益 0 1 0 0 0 其他非流动资产 14 38 78 110 136 营业利润 90 157 228 300 388 资产总计 1470 1600 1813 2102 2465 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 68 93 101 117 127 营业外支出 0 4 1 1 2 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 90 153 227 298 387 应付票据及应付账款 41 46 57 72 78 所得税 9 12 21 26 35 其他流动负债 27 47 44 45 49 税后利润 81 141 206 273 352 非流动负债 10 19 19 19 19 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 81 141 206 273 352 其他非流动负债 10 19 19 19 19 EBITDA 54 119 191 264 353 负债合计 78 112 120 136 146 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 107 107 107 107 107 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 1136 1139 1139 1139 1139 成长能力 留存收益 150 241 447 719 1071 营业收入(%) 37.6 30.9 42.0 35.3 31.4 归属母公司股东权益 1391 1487 1693 1966 2318 营业利润(%) 46.2 74.1 45.1 31.4 29.6 负债和股东权益 1470 1600 1813 2102 2465 归属于母公司净利润(%) 50.9 73.7 46.3 32.3 29.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 56.5 57.5 58.4 59.5 60.4 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 26.7 35.4 36.5 35.7 35.1 经营活动现金流 37 29 139 144 231 ROE(%) 5.8 9.5 12.2 13.9 15.2 净利润 81 141 206 273 352 ROIC(%) 3.3 7.0 9.9 11.8 13.2 折旧摊销 3 4 4 9 14 偿债能力 财务费用 2 -47 -71 -77 -89 资产负债率(%) 5.3 7.0 6.6 6.5 5.9 投资损失 0 -1 -0 -0 -0 流动比率 21.2 16.6 16.5 15.9 16.8 营运资金变动 -57 -117 1 -60 -46 速动比率 19.5 14.7 14.6 13.8 14.6 其他经营现金流 8 48 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -7 -16 -100 -100 -100 总资产周转率 0.4 0.3 0.3 0.4 0.4 筹资活动现金流 1147 -56 65 77 89 应收账款周转率 7.9 6.0 6.6 7.