深度报告：领军干法驰骋湿法的隔膜之王

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 领军干法驰骋湿法的隔膜之王 ——星源材质（300568）深度报告 2017年05月23日 推荐/维持 星源材质 深度报告 报告摘要： 公司是锂电池隔膜行业的绝对龙头。在2017年新能源汽车行业补贴退坡大背景下，几乎全产业链面临着降价削利的现状，中游环节盈利水平出现较大下滑，而作为隔膜行业的龙头，公司2017年一季度毛利率仍然高达52.8%，证明公司成本管控能力、议价能力、对产业链的掌控能力、综合实力较强。  技术方面，公司很早掌握了干法、湿法、涂覆技术，不断改进，产品多样，随着锂电池产业升级，未来符合三元动力锂电需求的涂覆隔膜产品占比会不断提升。公司也依托专业的工程实验室、高校顶尖重点实验室，进行联合开发和产学研合作，构建技术壁垒。  产能方面， 2017年公司干法产能将达到1.6亿平米，在国内同行中绝对龙头，湿法产能将达到0.7亿平米，同时新投建湿法产能也在加速释放；新规划的常州项目为湿法，3.6亿平米湿法产能释放后，公司竞争实力将再次实现巨大飞跃。  客户方面，公司产品定位于中高端市场，客户优质结构稳定，包含国内和国外的一流电池厂商，比如比亚迪、国轩、LG等。公司目前是LG化学在中国国内的干法隔膜唯一供应商，未来还将继续拓展高端客户。  盈利能力方面，公司近年毛利率维持在50-60%左右，由于公司树立的竞争壁垒高，未来极可能维持高盈利能力。 公司盈利预测及投资评级。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为6.9亿元、9.1亿元和12.3亿元，归母净利润分别为2.2亿、3亿、3.4亿，增速分别为45%、34%和15%，EPS分别为1.16元、1.56元、1.80元，对应PE分别为35倍、26倍、23倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产能过剩，同质化竞争，新技术新产品开发不及预期。 财务指标预测 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 425.06 505.70 694.32 910.80 1,233.10 增长率（%） 41.81% 18.97% 37.30% 31.18% 35.39% 净利润（百万元） 118.34 153.33 222.47 298.79 344.69 增长率（%） 73.07% 29.57% 45.09% 34.31% 15.36% 净资产收益率（%） 22.38% 12.60% 9.66% 12.13% 13.01% 每股收益(元) 0.61 0.80 1.16 1.56 1.80 PE 66.56 50.75 35.04 26.09 22.61 PB 6.91 3.95 3.38 3.16 2.94 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 杨若木 010-66554032 y angrm@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 联系人: 王革 010-66554043 wangge@dxzq.net.cn 林劼 010-66554034 linjie_@dxzq.net.cn 交易数据 52周股价区间（元） 42.33-31.18 总市值（亿元） 81.27 流通市值（亿元） 20.32 总股本/流通A股（万股） 19200/4800 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 7.59 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 1、《星源材质（300568）：高成长的隔膜明日之星》2017-01-17 0.0%50.0%100 .0%150 .0%200 .0%12-12-14-1星源材质 沪深300 P2 东兴证券深度报告 星源材质（300568）：领军干法驰骋湿法的隔膜之王 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 国内隔膜行业绝对龙头 .......................................................................................................................................................................... 4 1.1 新能源汽车强劲发展，隔膜行业顺势成长 ................................................................................................................................ 4 1.2 紧随行业趋势，公司布局彰显智慧 ............................................................................................................................................ 4 1.3 公司发展历程 ................................................................................................................................................................................ 6 2. 锂电隔膜行业发展空间巨大，湿法涂覆逐渐成为主流 ...................................................................................................................... 8 2.1 新能源汽车高速发展，带动动力锂电池需求增长 .................................................................................................................... 8 2.2 锂电带动隔膜产业迅速发展，三元配套湿法涂覆成为主流 .................................................................................................... 9 3. 公司竞争优势明显，布局湿法抢占制高点 ........................................................................................................................................12 3.1 干法技术成熟，产能绝对龙头 ..................................................................................................................................................12 3.2 湿法顺势扩张，常州项目想象空间巨大 ..................................................................................................................................14 3.3 隔膜行业布局节奏加快，湿法是火力集中区 ..........................................................................................................................14 4. 客户优质结构稳定，优势多方面体现 ................................................................................................................................................17 5. 盈利预测及估值.....................................................................................................................................................................................20 表格目录 表 1锂电池隔膜工艺对比......................................................................................................................................................................... 11 表 2公司隔膜生产工艺.............................................................................................................................................................................12 表 3公司主要竞争对手产能情况对比 ....................................................................................................................................................14 表 4纽米科技产品性能.............................................................................................................................................................................16 表 5苏州捷力产品性能.............................................................................................................................................................................16 表 6河南义腾产品性能.............................................................................................................................................................................16 表 7天津东皋产品性能...............................................................................