2018年三季报点评：行业淡季练内功，调整中稳步前行

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 纺织服装及日化 [Table_StockInfo] 富安娜(002327) 增持 2018年三季报点评 （维持评级） 纺织 2018年10月22日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 871/520 总市值/流通(百万元) 6,124/3,653 上证综指/深圳成指 2,550/7,388 12个月最高/最低(元) 12.83/6.68 相关研究报告： 《富安娜-002327-2018年半年报点评：家纺主业表现稳健，线上线下共促全年高增长》——2018-08-20 《富安娜-002327-2016年年报及一季报点评：费用投入增加拖累Q1业绩，关注地产后周期需求推动》——2017-04-24 证券分析师：张峻豪 电话： 0755-22940141 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 行业淡季练内功，调整中稳步前行  18年前三季度业绩增长20.84%，基本符合市场预期 公司三季报实现营收17.63亿元，同增14.6%，取得业绩2.91亿元，同增20.84%，EPS0.33元/股。略高于我们此前预测的18%业绩增长预期。  Q3淡季推进业务调整致营收放缓，原材料备货拖累现金流水平 公司Q3营收/业绩分别增6.9%/29.1%，单季度营收增速放缓主要系公司线下直营业务在淡季进行柜台及销售策略调整导致增速较前两季度放缓，同时线上业务在传统平台被分流形势下表现相对平淡，而业绩增速远高于营收主要系投资收益增加及认定高新技术企业后所得税率下降所致。整体来看，公司毛利率较去年同期上升1.0pct，预计与产品提价有关；期间费用率同增2.4pct，其中销售费用率因新开门店费用增加提升1.3pct。存货周转天数提升12.3天，系公司增加冬季鹅绒备货所致；而得益于公司对经销商严格账期管理，应收账款周转天数下降6.9天；经营性现金流同比下降70.84%，Q3单季度同比由正转负至-3.38亿元，主要系备货增加以及其他与经营相关费用支出所致。  弱市修炼内功，主业产品渠道仍具龙头优势 Q3公司利用淡季进行业务调整，以应对未来消费环境不确定性，分别对直营店铺柜台升级，销售策略调整，推动信息化管理铺设并提升账期管理水平，虽然短期影响营收增速但有利于长期稳健增长，据我们跟踪了解，公司10月销售已恢复前期稳健增长水平。全年来看，公司预计实现业绩增长0-20%。线下预计全年仍将完成200家开店目标，并且通过开大店，精修店面，有效提升坪效和客户体验，同时，线上业务仍有进一步发展空间，未来有望通过成立电商事业部加速发力。此外，公司产品未来仍有一定提价空间，且公司对加盟商把控力度强，账期控制严格，应收周转处于业内较优水平。最后，家具业务将在进一步完善各项业务链前提下审慎推进，未来将尽可能减少对业绩拖累。  风险提示 家纺受地产后周期因素影响增速放缓，线上产品竞争进一步恶化。  调整中稳步前行，低估值稳健型标的，维持“增持”评级 公司产品和渠道兼具龙头优势，现金及土地资产重估价值高。预计18-20年EPS0.66/0.77/0.87元/股，对应PE11/9/8倍，处于历史底部，维持“增持”。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2,312 2,616 2,977 3,350 3,736 (+/-%) 10.5% 13.2% 13.8% 12.5% 11.5% 净利润(百万元) 439 493 572 675 761 (+/-%) 9.4% 12.4% 16.0% 17.9% 12.8% 摊薄每股收益(元) 0.50 0.57 0.66 0.77 0.87 EBITMargin 24.0% 20.9% 20.7% 21.8% 22.0% 净资产收益率(ROE) 16.5% 15.7% 15.9% 16.3% 16.0% 市盈率(PE) 13.9 12.4 10.7 9.1 8.0 EV/EBITDA 11.6 11.8 9.8 8.4 7.6 市净率(PB) 2.3 1.9 1.70 1.48 1.29 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18A/18J/18A/18富安娜沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：2018年前三季度公司营收增长14.60% 图2：2018年前三季度公司业绩增长20.84% 资料来源：公司三季报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司三季报，国信证券经济研究所整理 图3：公司盈利能力变化情况 图4：公司费用率变化情况 资料来源：公司三季报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司三季报，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 488 1036 1398 1843 营业收入 2616 2977 3350 3736 应收款项 369 408 459 512 营业成本 1319 1486 1673 1866 存货净额 719 776 867 968 营业税金及附加 34 30 34 37 其他流动资产 801 595 670 747 销售费用 582 691 743 820 流动资产合计 2377 2816 3395 4070 管理费用 127 153 172 191 固定资产 1205 1293 1359 1411 财务费用 (1) (11) (18) (24) 无形资产及其他 104 100 97 94 投资收益 31 40 42 44 投资性房地产 327 327 327 327 资产减值及公允价值变动 (6) (10) (10) (10) 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 5 0 0 0 资产总计 4013 4536 5178 5903 营业利润 586 658 779 881 短期借款及交易性金融负债 0 0 0 0 营业外净收支 15 15 15 15 应付款项 432 466 520 581 利润总额 601 673 794 896 其他流动负债 419 451 499 555 所得税费用 107 101 119 134 流动负债合计 851 917 1019 1135 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 493 572 675 761 其他长期负债 20 20 20 20 长期负债合计 20 20 20 20 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 871 937 1039 1155 净利润 493 572 675 761 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 (6) 3 1 0 股东权益 3141 3599 4139 4748 折旧摊销 39 103 127 141 负债和股东权益总计 4013 4536 5178 5903 公允价值变动损失 6 10 10 10 财务费用 (1) (11) (18) (24) 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 (219) 178 (114) (114) 每股收益 0.57 0.66 0.77 0.87 其它 6 (3) (1) (0) 每股红利 0.11 0.13 0.15 0.17 经营活动现金流 320 864 698 799 每股净资产 3.61 4.13 4.75 5.45 资本开支 (323) (201) (201) (201) ROIC 16% 17% 20% 22% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 16% 16% 16% 16% 投资活动现金流 (323) (201) (201) (201) 毛利率 50% 50% 50% 50% 权益性融资 106 0 0 0 EBIT Margin 21% 21% 22% 22% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 23% 24% 26% 26% 支付股利、利息 (98) (114) (135) (152) 收入增长 13% 14% 13% 12% 其它融资现金流 28 0 0 0 净利润增长率 12% 16% 18% 13% 融资活动现金流 (62) (114) (135) (152) 资产负债率 22% 21% 20% 20% 现金净变动 (66) 548 362 445 股息率 1.6% 1.9% 2.2% 2.5% 货币资金的期初余额 553 488 1036 1398 P/E 12.4 10.7 9.1 8.0 货币资金的期末余额 488 1036 1398 1843 P/B 1.9 1.7 1.5 1.3 企业自由现金流 (47) 605 432 525 EV/EBITDA 11.8 9.8 8.4 7.6 权益自由现金流 (19) 615 447 546 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发