2019年三季报点评：固废项目稳步前行，精细化管理提效现成效，修复行业政策不断完善未来仍可期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 高能环境（603588）2019年三季报点评 强推（维持） 固废项目稳步前行，精细化管理提效现成效，修复行业政策不断完善未来仍可期 目标价：13.1元 当前价：10.09元 事项：  公司发布2019年三季报，2019Q1-Q3实现营收31.7亿元，同比增长41.9%；实现归母净利润3.1亿元，同比增长30.1%。其中Q3营业收入10.9亿元，同比增长27.0%，单季归母净利润1.1亿元，同比增长22.2%。 评论：  各板块稳步推进，运营收入占比提升使毛利率环比改善。公司2019Q3各业务板块正常推进收入仍维持高增，由于垃圾焚烧项目建设推进且前期多个项目进入前期运营期，对应盈利能力相对较低，因此阶段性拉低公司Q1-Q3综合毛利率，同比下降7.1pct至23.2%。但由于运营收入提升至7.2亿元，其占比进一步环比提升1.5pct至22.6%，因此Q3单季毛利率24.3%，较H1的22.6%水平有所提升。  管理提效，费用和现金流持续优化。公司2019年以来在费用管控方面体现显著，2019Q1-Q3销售、管理（含研发）、财务费用率均同比下降0.9、2.1、0.2pct，Q3单季度各项费用率同样保持稳中趋降的水平，虽然Q1-Q3净利润率同比下降1.9pct至11.3%，但Q3单季11.7%的净利润率（同比-0.3pct）已经与上年同期保持同一水平。现金流仍不断优化，公司2019Q3经营性现金流同比大幅增长160%至2.2亿元，自2018年起公司现金流和回款不断优化，精细化管理下公司费用现金流双改善仍为未来扩张打下坚实基础。  新增订单略有放缓，在手订单相对充足保增长。2019Q3单季度土壤修复订单新增1.3亿元；生活垃圾处理新增1.0亿元；一般工业固废新增订单0.6亿元。截至Q3期末公司在手订单金额共计125.82亿元，其中已履行38.39亿元，尚可履行87.43亿元。其中土壤修复我们根据公司历史新增订单情况和当年收入确认比例测算，2018年末公司在手未执行土壤修复订单约21亿元，较为充裕的订单仍能够保障公司2019-2020年的土壤业务增长。垃圾焚烧方面，公司泗洪、贺州各500吨/日项目已经投运，根据Q3发电量1484、1341万千瓦时的发电量和假设约330度/吨的吨发电量倒推，两项目产能利用率均达90%以上，项目投运后产能释放良好。  Q3修复政策持续推出，行业由粗向细快速推进。当前土壤修复行业的重心逐步向工业场地转移，Q3以来又有广东、河北等地出台工业用地修复名录，且上海等对土壤修复的细节政策同样不断出台，行业高速发展的同时更高标准的操作也逐步开始在先进地区推行。公司作为行业龙头，尽管新增订单增速略有放缓，但重质量、严把控的项目拓展模式有望在当前趋势下获得更长远的发展。  投资建议：考虑到公司新增订单增速略缓，我们略下调公司2019-2021年归母净利润至4.2、5.7和7.1亿元（前值为4.4、6.0和7.6亿元），对应PE为16、12、9倍。当前公司在手订单充裕，未来业绩值得期待，对标行业按三大业务分部给予公司21倍估值，对应目标价13.1元，维持“强推”评级。  风险提示：工程进度不及预期；政策推进不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 3,762 5,070 6,393 7,681 同比增速(%) 63.2% 34.8% 26.1% 20.2% 净利润(百万) 325 422 525 658 同比增速(%) 69.1% 29.9% 24.6% 25.2% 每股盈利(元) 0.48 0.63 0.78 0.98 市盈率(倍) 21 16 13 10 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年10月17日收盘价 证券分析师：庞天一 电话：010-63214659 邮箱：pangtianyi@hcyjs.com 执业编号：S0360518070002 联系人：黄秀杰 电话：021-20572561 邮箱：huangxiujie@hcyjs.com 联系人：王兆康 电话：010-66500855 邮箱：wangzhaokang@hcyjs.com 总股本(万股) 67,402 已上市流通股(万股) 66,834 总市值(亿元) 68.01 流通市值(亿元) 67.44 资产负债率(%) 67.6 每股净资产(元) 4.6 12个月内最高/最低价 12.47/7.53 《高能环境（603588）深度研究报告：土壤修复今非昔比领衔增长，大固废全面推进——业绩稳定性和成长性的讨论》 2019-05-24 《高能环境（603588）2019年中报业绩预告点评：稳步前行符合预期，土壤修复市场长短期看点兼具》 2019-07-12 《高能环境（603588）2019年中报点评：现金流出色，业绩超预期》 2019-08-28 -3%18%38%59%18/1018/1219/0219/0419/0619/082018-10-18～2019-10-17沪深300高能环境相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 环保工程及服务 2019年10月18日 高能环境（603588）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 677 1,883 1,605 2,236 营业收入 3,762 5,070 6,393 7,681 应收票据 17 25 32 38 营业成本 2,771 3,764 4,715 5,656 应收账款 261 348 407 489 营业税金及附加 17 23 29 34 预付账款 242 329 377 452 销售费用 81 106 128 138 存货 2,031 2,258 2,829 3,393 管理费用 358 482 582 668 其他流动资产 304 411 517 622 财务费用 103 113 211 281 流动资产合计 3,532 5,254 5,767 7,230 资产减值损失 50 40 35 25 其他长期投资 639 854 1,072 1,284 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 545 545 545 545 投资收益 50 60 60 70 固定资产 663 679 735 832 其他收益 18 20 20 20 在建工程 59 513 932 1,139 营业利润 457 623 774 969 无形资产 2,400 3,070 3,793 4,139 营业外收入 2 1 1 1 其他非流动资产 648 648 647 646 营业外支出 3 3 1 1 非流动资产合计 4,954 6,309 7,724 8,585 利润总额 456 621 774 969 资产合计 8,486 11,563 13,491 15,815 所得税 59 80 100 125 短期借款 1,645 1,845 2,045 2,245 净利润 397 541 674 844 应付票据 221 300 376 451 少数股东损益 72 119 149 186 应付账款 1,165 1,582 1,982 2,377 归属母公司净利润 325 422 525 658 预收款项 272 367 463 556 NOPLAT 486 639 857 1,088 其他应付款 156 156 156 156 EPS(摊薄)（元） 0.48 0.63 0.78 0.98 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 250 277 291 302 主要财务比率 流动负债合计 3,709 4,527 5,313 6,087 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 1,009 3,009 4,209 5,009 成长能力 应付债券 665 665 0 0 营业收入增长率 63.2% 34.8% 26.1% 20.2% 其他非流动负债 53 20 20 20 EBIT增长率 59.4% 31.4% 34.1% 27.0% 非流动负债合计 1,727 3,694 4,229 5,029 归母净利润增长率 69.1% 29.9% 24.6% 25.2% 负债合计 5,436 8,221 9,542 11,116 获利能力 归属母公司所有者权益 2,689 2,862 3,321 3,885 毛利率 26.4% 25.8% 26.2% 26.4% 少数股东权益 361 480 628 814 净利率 10.5% 10.7% 10.5% 11.0% 所有者权益合计 3,050 3,342 3,949 4,699 ROE 10.6% 12.6% 13.3% 14.0% 负债和股东权益 8,486 11,563 13,491 15,815 ROIC 11.2% 10.1% 11.7% 12.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 64.1% 71.1% 70.7% 70.3% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 110.6% 165.7% 158.8% 154.8% 经营活动现金流 456 941 930 1,185 流动比率 95.2% 116.1% 108.5% 118.8% 现金收益 581 909 1,207 1,521 速动比率 40.5% 66.2% 55.3% 63.0% 存货影响 -428 -228 -571 -564 营运能力 经营性应收影响 -293 -222 -149 -189 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 433 591 571 564 应收账款周转天数 19 22 21 21 其他影响 163 -110 -129 -146 应付账款周转天数 130 131 136 139 投资活动现金流 -1,398 -1,395 -1,520 -1,045 存货周转天数 236 205 194 198 资本支出 -1,403 -1,396 -1,520 -1,045 每股指标(元) 股权投资 1 0 0 0 每股收益 0.48 0.63 0.78 0.98 其他长期资产变化 4 1 0 0 每股经营现金流 0.68 1.40 1.38 1.76 融资活动现金流 1,264 1,660 312 491 每股净资产 3.99 4.25 4.93 5.76 借款增加 1,383 2,200 735 1,000 估值比率 财务费用 -125 -211 -121 -152 P/E 21 16 13 10 股东融资 2 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他长期负债变化 4 -329 -302 -357 EV/EBITDA 21 13 10 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 高能环境（603588）2019年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 环保与公用事业组团队介绍 组长、高级分析师：庞天一 吉林大学工学硕士。2017年加入华创证券研究所。 助理研究员：黄秀杰 清华大学工学硕士。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：王兆康 华威大学硕士。2018年加入华创证券研究所。 高能环境（603588）2019年三