2016年财报点评：内生外延双轮驱动，打造艺术陶瓷职教双主业

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 内生外延双轮驱动，打造艺术陶瓷职教双主业 ——文化长城（300089）2016年财报点评 2017年4月11日 推荐/维持 文化长城 财报点评 姓名 分析师：杨若木 执业证书编号：S1480510120014 Email: yangrm@dxzq.net.cn 姓名 分析师：洪一 执业证书编号：S1480516110001 Email:hongyi@dxzq.net.cn 事件： 公司2016年实现营业总收入45,239.42万元，同比增加1.68%，实现归属于上市公司股东的净利润13,679.72万元，同比增加1004.09%。每股收益为0.35元，每10股送现金0.25元（含税）。 财务指标预测： 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 444.93 452.39 710.60 842.23 981.02 增长率（%） -0.82% 1.68% 57.08% 18.52% 16.48% 净利润（百万元） 12.39 136.76 130.35 156.07 189.84 增长率（%） 47.46% 1003.79% -4.69% 19.73% 21.63% 净资产收益率（%） 1.55% 7.78% 6.95% 7.74% 8.68% 每股收益(元) 0.08 0.35 0.30 0.46 0.56 PE 209.88 48 56 37 30 PB 3.15 4.15 3.89 3.62 3.34 观点：  传统陶瓷业务承压，教育版图贡献增长。公司2016年实现营业总收入45,239.42万元，同比增加1.68%。其中，陶瓷行业35,249.22万元，同比下降16.97%，占营业总收入77.92%；电子产品销售行业2,003.86万元，同比增长3.12%，占营业总收入4.43%。2016年受宏观经济以及陶瓷产业增长乏力等因素的影响，陶瓷产业增长速度持续放缓，规模扩张势头显著减弱。全年销售陶瓷制品2,633.16万只，同比下降32.90%。2016年度公司布局教育领域，为公司营业收入带来新增长。其中，教育系统集成行业6,874.89万元，占营业总收入15.20%；软件开发和技术服务行业511,03万元，占比1.13%；教育培训行业437.59万元，占比达0.97%。 公司实现归母净利润13,679.72万元，同比增加1004.09%。其中联汛教育贡献净利润3,809.48万元，智游臻龙贡献净利润74.10万元。公司销售费用同比下降1.49%，管理费用同比上涨6.49%，财务费用 东兴证券财报点评 文化长城（300089）：内生外延双轮驱动，打造艺术陶瓷职教双主业 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES同比增加176.47%，主要归因于2016年汇率波动较大，以致汇兑损益变化较大。公司综合毛利率为36.06%，较上年同期上涨4.44个百分点。其中，公司陶瓷行业毛利率为28.22%，同比下降0.8个百分点，教育系统集成行业毛利率为77.15%，拉动公司综合毛利率水平上涨。  并购联汛教育和智游臻龙，实现双主业发展。在传统业务承压的情况下，为寻求外延式增长，公司2016年进军教育相关领域，收购提供教育信息服务的联汛教育和IT培训商智游臻龙，实现了由单一的艺术陶瓷业务向艺术陶瓷与教育产业并存的战略规划。联汛教育是我国教育信息服务领域的领军企业，以云计算、物联网、移动互联网为核心技术，打造 B2B、B2C教育信息服务平台和O2O的业务模式，为K12教育和职业教育提供信息化服务。智游臻龙是以软件和信息技术起家的 IT培训商，是国内最早开展互联网与业人才培训的教育机构之一。公司通过收购联汛教育和智游臻龙，正式切入教育产业，形成“艺术陶瓷+教育产业”双主业发展。同时，公司参投新余智趣基金，主要围绕教育产业，特别是职业教育等领域进行股权投资。  未来内生外延双轮驱动，打造教育产业生态圈。2017年，公司将继续专注于艺术陶瓷和教育领域的双主业并重发展。在艺术陶瓷方面，公司将继续加大研发投入，深化技术创新。并且优化营销体系，开发适销对路的产品，立足于陶瓷国际贸易的同时，开拓国内市场，极力打造“有家就有长城瓷”的瓷艺连锁品牌。在教育领域，公司继续坚定地着眼于教育信息化，重点布局职业教育领域。一方面联汛教育和智游臻龙通力合作，产生协同效应，发挥内生增长作用，促进公司教育板块的进一步发展。另一方面公司将加快教育相关领域的标的并购，打造教育产业生态圈，为公司新增利润点，提高核心竞争力。  盈利预测和投资评级: 公司2016年通过并购联汛教育与智游臻龙，正式进军教育领域。未来公司将受益于传统艺术陶瓷业务的稳定发展并分享巨大教育市场空间。我们预计公司2017到2019年的每股收益为0.30元、0.46元和0.56元。考虑到公司处于转型初期，未来在保证收购公司内生稳定增长的同时，仍有着较强的持续外延布局预期，我们维持公司“推荐”的投资评级。  风险提示：并购整合不如预期，陶瓷主业下滑，职教业务拓展不及预期。 东兴证券财报点评 文化长城（300089）：内生外延双轮驱动，打造艺术陶瓷职教双主业 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计 596 973 682 881 1127 营业收入 445 452 711 842 981 货币资金 286 561 142 288 488 营业成本 320 289 410 475 546 应收账款 188 227 331 369 403 营业税金及附加 4 6 11 13 15 其他应收款 8 33 52 61 71 营业费用 40 39 60 72 83 预付款项 16 26 26 26 26 管理费用 58 61 85 101 118 存货 91 106 112 117 120 财务费用 1 2 10 0 -2 其他流动资产 4 19 19 19 19 资产减值损失 1.74 9.38 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 593 1482 1421 1377 1335 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 106 108 108 108 108 投资净收益 -14.81 96.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 158.23 186.29 171.19 154.01 136.82 营业利润 7 141 135 181 221 无形资产 292 301 271 244 219 营业外收入 7.72 4.57 4.57 4.57 4.57 其他非流动资产 0 2 0 0 0 营业外支出 2.37 2.25 2.25 2.25 2.25 资产总计 1189 2455 2103 2258 2462 利润总额 12 143 137 184 223 流动负债合计 390 480 136 150 183 所得税 0 7 7 28 34 短期借款 354 358 15 0 0 净利润 12 137 130 156 190 应付账款 15 35 22 26 30 少数股东损益 0 0 0 0 0 预收款项 12 13 34 60 89 归属母公司净利润 12 137 130 156 190 一年内到期的非流动负债 0 36 36 36 36 EBITDA 311 457 192 226 261 非流动负债合计 0 216 92 92 92 EPS（元） 0.08 0.35 0.30 0.46 0.56 长期借款 0 90 90 90 90 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计 390 696 227 241 275 成长能力 少数股东权益 0 0 0 0 0 营业收入增长 -0.82% 1.68% 57.08% 18.52% 16.48% 实收资本（或股本） 150 435 435 435 435 营业利润增长 -28.03% 1996.71% -4.41% 34.40% 21.91% 资本公积 486 1027 1027 1027 1027 归属于母公司净利润增长 -4.71% 19.73% -4.71% 19.73% 21.63% 未分配利润 133 266 370 495 647 获利能力 归属母公司股东权益合计 799 1759 1876 2016 2187 毛利率(%) 28.06% 36.06% 42.33% 43.55% 44.33% 负债和所有者权益 1189 2455 2103 2258 2462 净利率(%) 2.78% 30.23% 18.34% 18.53% 19.35% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 0.41% 1.04% 5.57% 6.20% 6.91% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 1.55% 7.78% 6.95% 7.74% 8.68% 经营活动现金流 62 153 56 177 216 偿债能力 净利润 12 137 130 156 190 资产负债率(%) 33% 28% 11% 11% 11% 折旧摊销 303.72 313.64 0.00 17.18 17.18 流动比率 1.53 1.53 2.03 5.03 5.03 5.88 5.88 6.15 6.15 财务费用 1 2 10 0 -2 速动比率 1.29 1.29 1.81 4.20 5.10 5.50 应付帐款的变化 0 0 -104 -38 -34 营运能力 预收帐款的变化 0 0 21 25 29 总资产周转率 0.38 0.25 0.31 0.39 0.42 投资活动现金流 -98 -437 15 0 0 应收账款周转率 2 2 3 2 3 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 30.86 17.97 24.65 34.72 35.05 长期股权投资减少 0 0 12 0 0 每股指标（元） 投资收益 -15 96 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 0.08 0.35 0.30 0.46 0.56 筹资活动现金流 -11 530 -490 -30 -17 每股净现金流(最新摊薄) -0.31 0.56 -0.96 0.34 0.46 应付债券增加 0 0