公司动态点评：“渔光一体化”战略继续推进

通威股份（600438）公司动态点评 2015年12月24日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 王建虎010-88366060-8787 Email:wangjh@cgws.com 执业证书编号:S1070514050002 目前股价 13.87 总市值（亿元） 113.33 流通市值（亿元） 95.36 总股本（万股） 81,711 流通股本（万股） 68,752 12个月最高/最低 23.78/8.81 2015E 2016E 2017E 营业收入 15,957 18,800 22,331 (+/-%) 3.6% 17.8% 18.8% 净利润 350.9 679.7 946.9 (+/-%) 7% 94% 39% EPS 0.43 0.64 0.90 PE 32.30 21.54 15.46 数据来源：贝格数据 <<业绩符合预期，维持“推荐”>> 2015-10-28 “渔光一体化”战略继续推进 ——通威股份（600438）公司动态点评 考虑新能源业务和股本增加，预计2016-2017年EPS分别为0.64和0.9元，对应PE分别为21.7X和15.4X。公司是传统水产料行业的龙头，其饲料业务稳健发展，可提供持续现金流；水产料龙头企业切入光伏产业，未来“渔光一体”市场空间巨大，值得期待，维持“推荐”评级。  事件：公司于近日收到中国证券监督管理委员会通知,公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得有条件通过,申请人应补充披露标的公司“渔光一体”模式的实验和推广应用的可行性，并在10个工作日内将有关补充材料及修改后的报告书报送上市公司监管部。  渔光一体化可行性：“渔光一体”是指将渔业和光伏发电结合在一起，通过在水面上设立电池板，水面下规划养殖鱼虾，达到养殖和发电并行的模式。此模式可以规避东部地区土地资源稀缺的问题，同时极大的提高了土地的利用效率和产值。渔光互补模式由于水面上太阳电池板的存在减少了部分光照，由此对于养殖的渔业产生一定限制，这也是”渔光一体化“推广的主要问题；而通威股份可以凭借充分的行业经验对于鱼种、光伏组件架设等方面进行优化，以实现鱼塘养殖及光伏发电双丰收。  渔业资源丰富：通威股份作为水产饲料龙头企业，已拥有超过15,000家下沉到村镇的饲料销售网点，在全国范围内形成良好合作关系的养殖户超过30万户，涉及水域面积达1,000万亩，其中池塘水域面积400万亩左右，可支撑120-150GW的光伏电站规模。如果未来择优发展10%池塘水面，则可支撑12-15GW的光伏电站，未来发展潜力巨大。  光伏产业链完备：拟并入上市公司永祥股份主要从事上游的多晶硅生产、销售及相关业务，拥有1.5 万吨/年的多晶硅生产能力。通威新能源为通威集团的全资子公司，主要从事光伏产业链下游的光伏电站投资和运营业务，着力在全国范围内建设并运营优质的光伏发电项目。此外，通威集团还拥有合肥通威，是国内电池片子行业的翘楚。  水料主业稳健发展：传统服务方面，公司继续不懈的以科技为支撑，积极推广“365”水产养殖等差异化、智能化养殖模式；营销方面，积极利用“互联网+”，打造了全球通威粉丝的网上家园——“通心粉社区”与社交媒体平台；产品方面，与丹麦BioMar集团合作，设立合资公司，布局高端水产饲料的生产和销售。  风险提示：饲料销售不及预期、未来业务重组的不确定性。 -50%0%50%100%150%200%14-1215-0115-0215-0315-0415-0515-0615-0715-0815-0915-1015-11农林牧渔 沪深300 通威股份 投资建议 投资要点 证券研究报告 农林牧渔| 公司动态点评 2015年12月24日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 主要财务指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 15189.9 15408.9 15956.7 18855.4 22392.3 成长性 营业成本 13702.9 13661.2 14287.0 16405.6 19364.4 营业收入增长 12.59% 1.44% 3.55% 17.82% 18.78% 销售费用 560.8 682.2 628.0 773.1 930.3 营业成本增长 11.00% -0.30% 4.58% 14.95% 17.68% 管理费用 527.7 556.0 549.9 656.2 806.1 营业利润增长 295.87% 11.09% 20.57% 93.68% 39.32% 财务费用 84.7 108.2 80.3 70.2 55.1 利润总额增长 215.89% 12.36% 7.62% 93.68% 39.32% 投资净收益 28.4 57.8 0.0 0.0 0.0 净利润增长 218.72% 7.66% 6.57% 93.68% 39.32% 营业利润 337.5 375.0 406.0 943.9 1228.7 盈利能力 营业外收支 36.3 45.1 0.0 0.0 0.0 毛利率 9.79% 11.34% 10.46% 12.64% 13.45% 利润总额 373.9 420.1 406.0 943.9 1228.7 销售净利率 2.01% 2.14% 2.20% 3.62% 4.24% 所得税 79.6 82.8 83.2 193.5 251.9 ROE 13.40% 13.46% 12.50% 12.22% 14.50% 少数股东损益 -11.6 8.0 7.6 17.7 23.1 ROIC 8.53% 9.92% 8.72% 14.45% 17.82% 净利润 305.9 329.3 315.2 732.7 953.8 营运效率 资产负债表 （百万元） 销售费用/营业收入 3.69% 4.43% 3.80% 4.10% 4.11% 流动资产 2764.6 3129.5 3222.9 6011.2 7176.4 管理费用/营业收入 3.47% 3.61% 3.30% 3.48% 3.60% 货币资金 1016.9 1432.9 1483.8 3996.7 4794.0 财务费用/营业收入 0.56% 0.70% 0.50% 0.37% 0.25% 应收账款 340.4 384.1 392.5 463.8 550.8 投资收益/营业利润 8.40% 15.41% 0.00% 0.00% 0.00% 应收票据 23.1 25.9 36.6 43.2 51.3 所得税/利润总额 21.28% 19.72% 20.50% 20.50% 20.50% 存货 1041.9 1098.3 1109.2 1273.7 1503.4 应收账款周转率 41.93 39.68 37.33 37.17 38.72 非流动资产 2571.8 3049.8 3221.0 3403.9 3531.6 存货周转率 12.81 12.38 11.98 11.83 12.17 固定资产 1991.4 2148.1 2337.0 2537.6 2683.0 流动资产周转率 5.15 4.85 3.46 2.86 2.90 资产总计 5336.4 6179.3 6443.9 9415.1 10708.0 总资产周转率 2.64 2.44 2.01 1.87 1.99 流动负债 2399.5 3022.8 2896.3 3063.1 3384.3 偿债能力 短期借款 915.2 1570.2 1307.2 1307.2 1307.2 资产负债率 0.57 0.61 0.57 0.41 0.39 应付款项 728.4 556.6 582.1 668.4 788.9 流动比率 1.15 1.04 1.13 1.96 2.12 非流动负债 647.5 755.9 824.2 819.1 814.0 速动比率 0.72 0.67 0.74 1.54 1.67 长期借款 36.7 148.4 216.7 211.6 206.5 每股指标（元） 负债合计 3047.0 3778.7 3720.5 3882.2 4198.2 EPS 0.37 0.40 0.43 0.64 0.90 股东权益 2283.0 2447.0 2769.8 5579.3 6556.1 每股净资产 2.79 2.99 3.43 5.27 6.19 股本 817.1 817.1 817.1 1055.4 1055.4 每股经营现金流 1.01 0.71 0.80 0.96 1.26 留存收益 1441.3 1558.6 1873.8 4427.2 5381.0 每股经营现金/EPS 2.70 1.76 1.85 1.49 1.40 少数股东权益 24.7 71.2 78.9 96.6 119.7 估值 负债和权益总计 5330.0 6225.7 6490.2 9461.5 10754.4 PE 37.05 34.42 32.30 21.54 15.46 现金流量表 （百万元） PEG 1.14 0.82 0.50 0.55 - 经营活动现金流 826.5 579.7 614.3 1064.8 1335.9 PB 4.96 4.63 4.04 2.63 2.24 其中营运资本减少 12.4 -21.5 -2.4 -33.5 -46.7 EV/EBITDA 19.59 17.12 16.36 12.97 9.97 投资活动现金流 -504.1 -489.4 -443.8 -530.8 -533.5 EV/SALES 0.85 0.89 0.85 0.89 0.75 其中资本支出 -423.0 -466.2 -465.2 -530.8 -533.5 EV/IC 3.10 2.89 2.72 3.08 2.82 融资活动现金流 -71.3 294.2 -194.7 2054.0 -5.1 ROIC/WACC 1.15 1.33 1.17 1.94 2.39 净现金总变化 249.7 385.7 -24.2 2588.0 797.3 REP 2.71 2.16 2.33 1.59 1.18 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 王建虎：金融学硕士，2011年7月进入长城证券研究所。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资