公司动态点评：重组方案获批，“渔光一体”大幕开启

通威股份（600438）公司动态点评 2016年02月01日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 王建虎010-88366060-8787 Email:wangjh@cgws.com 执业证书编号:S1070514050002 目前股价 12.33 总市值（亿元） 100.75 流通市值（亿元） 84.77 总股本（万股） 81,711 流通股本（万股） 68,752 12个月最高/最低 23.78/9.18 2015E 2016E 2017E 营业收入 15,957 18,800 22,331 (+/-%) 3.6% 17.8% 18.8% 净利润 350.9 679.7 946.9 (+/-%) 7% 94% 39% EPS 0.43 0.64 0.90 PE 28.67 19.26 13.7 数据来源：贝格数据 <<“渔光一体化”战略继续推进>> 2015-12-24 <<业绩符合预期，维持“推荐”>> 2015-10-28 重组方案获批，“渔光一体”大幕开启 ——通威股份（600438）公司动态点评 考虑新能源业务和股本增加，预计2016-2017年EPS分别为0.64和0.9元，对应PE分别为19.26X和13.7X，维持“推荐”评级。  事件：2016年1月29日，公司收到中国证监会《关于核准通威股份有限公司向通威集团有限公司等发行股份购买资产并募集配套资金的批复》。  重组方案终获批复，“渔光一体”大幕开启：公司是传统水产料行业的龙头，其饲料业务稳增长，可提供持续现金流。大股东深耕光伏行业多年，水产料龙头企业切入光伏产业，“渔光一体”大幕将拉开。  设施渔业厚积薄发：公司历来重视研发，拥有一支高素质、高学历、年轻的技术团队，专门从事鱼类基因工程研究，高端饲料研发，科学养殖模式研究与推广等。经过多年的研发积累，公司有能力实现水产养殖的设施化、智能化。结合物联网软硬件系统，建立智能养殖基地，利用手机远程监控与操作养殖场各种设备，实现养殖智能化，使得养殖的人工成本大幅下降。此外，通过对池塘的优化可以降低死亡率，提高亩产。  “渔光一体“已有成功样板：“渔光一体”是指将渔业和光伏发电结合在一起，水上发电，水下养殖，达到养殖和发电并行的模式。射阳渔光一体化项目，“光”的部分于2013年3月11日动工，当年6月30日正式并网发电，“光”部分实现发电上网，“渔”部分实现增产增效，是公司“渔光一体”模式的成熟化运作和应用案例之一。江苏如东10MW“渔光一体”项目于2015年6月启动，开始进行场内工程的设计发标、接入方案及可研合同签订并于当年12月30日项目成功并网发电。  公司“渔光一体”业务发展空间巨大：1）“渔光一体”项目可复制性强，除受纬度差异所引起光照角度外，我国各地鱼塘差异不大，因此同一区域的“渔光一体”项目可复制性强；2）公司原有水产做的好，有用户资源（合作关系的养殖户超过30万户，涉及水域面积达1,000万亩，其中池塘水域面积400万亩左右，可支撑120-150GW的光伏电站规模）和用户信任； 3）设施渔业技术领先，使得公司不仅能够做好水上发电，更能实现水产养殖的增效；4）“互联网+”助力，通心粉社区用户数量大，而且有粘性，能够作为公司渔光一体业务推广平台使用。  风险提示：饲料销售不及预期、未来业务重组的不确定性。 -50%0%50%100%150%15-0215-0315-0415-0515-0615-0715-0815-0915-1015-1115-1216-01农林牧渔 沪深300 通威股份 投资建议 投资要点 证券研究报告 农林牧渔| 公司动态点评 2016年02月01日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 主要财务指标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 15189.9 15408.9 15956.7 18855.4 22392.3 成长性 营业成本 13702.9 13661.2 14287.0 16405.6 19364.4 营业收入增长 12.59% 1.44% 3.55% 17.82% 18.78% 销售费用 560.8 682.2 628.0 773.1 930.3 营业成本增长 11.00% -0.30% 4.58% 14.95% 17.68% 管理费用 527.7 556.0 549.9 656.2 806.1 营业利润增长 295.87% 11.09% 20.57% 93.68% 39.32% 财务费用 84.7 108.2 80.3 70.2 55.1 利润总额增长 215.89% 12.36% 7.62% 93.68% 39.32% 投资净收益 28.4 57.8 0.0 0.0 0.0 净利润增长 218.72% 7.66% 6.57% 93.68% 39.32% 营业利润 337.5 375.0 406.0 943.9 1228.7 盈利能力 营业外收支 36.3 45.1 0.0 0.0 0.0 毛利率 9.79% 11.34% 10.46% 12.64% 13.45% 利润总额 373.9 420.1 406.0 943.9 1228.7 销售净利率 2.01% 2.14% 2.20% 3.62% 4.24% 所得税 79.6 82.8 83.2 193.5 251.9 ROE 13.40% 13.46% 12.50% 12.22% 14.50% 少数股东损益 -11.6 8.0 7.6 17.7 23.1 ROIC 8.53% 9.92% 8.72% 14.45% 17.82% 净利润 305.9 329.3 315.2 732.7 953.8 营运效率 资产负债表 （百万元） 销售费用/营业收入 3.69% 4.43% 3.80% 4.10% 4.11% 流动资产 2764.6 3129.5 3222.9 6011.2 7176.4 管理费用/营业收入 3.47% 3.61% 3.30% 3.48% 3.60% 货币资金 1016.9 1432.9 1483.8 3996.7 4794.0 财务费用/营业收入 0.56% 0.70% 0.50% 0.37% 0.25% 应收账款 340.4 384.1 392.5 463.8 550.8 投资收益/营业利润 8.40% 15.41% 0.00% 0.00% 0.00% 应收票据 23.1 25.9 36.6 43.2 51.3 所得税/利润总额 21.28% 19.72% 20.50% 20.50% 20.50% 存货 1041.9 1098.3 1109.2 1273.7 1503.4 应收账款周转率 41.93 39.68 37.33 37.17 38.72 非流动资产 2571.8 3049.8 3221.0 3403.9 3531.6 存货周转率 12.81 12.38 11.98 11.83 12.17 固定资产 1991.4 2148.1 2337.0 2537.6 2683.0 流动资产周转率 5.15 4.85 3.46 2.86 2.90 资产总计 5336.4 6179.3 6443.9 9415.1 10708.0 总资产周转率 2.64 2.44 2.01 1.87 1.99 流动负债 2399.5 3022.8 2896.3 3063.1 3384.3 偿债能力 短期借款 915.2 1570.2 1307.2 1307.2 1307.2 资产负债率 0.57 0.61 0.57 0.41 0.39 应付款项 728.4 556.6 582.1 668.4 788.9 流动比率 1.15 1.04 1.13 1.96 2.12 非流动负债 647.5 755.9 824.2 819.1 814.0 速动比率 0.72 0.67 0.74 1.54 1.67 长期借款 36.7 148.4 216.7 211.6 206.5 每股指标（元） 负债合计 3047.0 3778.7 3720.5 3882.2 4198.2 EPS 0.37 0.40 0.43 0.64 0.90 股东权益 2283.0 2447.0 2769.8 5579.3 6556.1 每股净资产 2.79 2.99 3.43 5.27 6.19 股本 817.1 817.1 817.1 1055.4 1055.4 每股经营现金流 1.01 0.71 0.80 0.96 1.26 留存收益 1441.3 1558.6 1873.8 4427.2 5381.0 每股经营现金/EPS 2.70 1.76 1.85 1.49 1.40 少数股东权益 24.7 71.2 78.9 96.6 119.7 估值 负债和权益总计 5330.0 6225.7 6490.2 9461.5 10754.4 PE 37.05 34.42 28.67 19.26 13.7 现金流量表 （百万元） PEG 1.14 0.82 0.50 0.55 - 经营活动现金流 826.5 579.7 614.3 1064.8 1335.9 PB 4.96 4.63 4.04 2.63 2.24 其中营运资本减少 12.4 -21.5 -2.4 -33.5 -46.7 EV/EBITDA 19.59 17.12 16.36 12.97 9.97 投资活动现金流 -504.1 -489.4 -443.8 -530.8 -533.5 EV/SALES 0.85 0.89 0.85 0.89 0.75 其中资本支出 -423.0 -466.2 -465.2 -530.8 -533.5 EV/IC 3.10 2.89 2.72 3.08 2.82 融资活动现金流 -71.3 294.2 -194.7 2054.0 -5.1 ROIC/WACC 1.15 1.33 1.17 1.94 2.39 净现金总变化 249.7 385.7 -24.2 2588.0 797.3 REP 2.71 2.16 2.33 1.59 1.18 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员介绍及承诺 王建虎：金融学硕士，2011年7月进入长城证券研究所。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构