菊酯草甘膦涨价，麦草畏迎增长窗口期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 菊酯草甘膦涨价，麦草畏迎增长窗口期 ■全球农药市场有望迎来复苏，主要海外巨头进入补库存周期：历史上油价与全球农药市场增速高度相关，目前油价处于上行周期，全球粮价有反弹迹象，全球农药市场曙光望现。国际巨头库存历史低位,补库存带动我国农药月度出口增速大涨，根据统计局数据达20%以上。 ■环保有望成为农药景气提高的一条主线：2016环保大幕全面拉开，中央三次下派环保督查组，农药大省江苏山东开启“进区入园”工程，环保全面收紧，农药小产能及重污染中间体开工不足，价格指数显著上涨。 2017年中央督查升级为全覆盖，地方进一步整治削减化工园区，环保驱动有望成为农药长期主线。 ■公司菊酯草甘膦产量国内领先，涨价带来巨大业绩弹性：根据公告，公司菊酯产量万吨级别，是国内唯一能够实现全产业链菊酯龙头，卫生菊酯市占率70%，草甘膦3万吨产能。供需改善农药价格普涨，全产业链受益较大。草甘膦去年底以来涨幅6000元/吨，功夫菊酯及联苯菊酯涨价近30%，随着公司长单调价逐步完成，二季度有望释放业绩弹性。 ■麦草畏进入增长窗口期，2万吨新产能将成主要增长点。EPA去年底批准孟山都麦草畏制剂，耐麦草畏作物体系成型。转基因种子推广带动麦草畏迎来增长窗口期。麦草畏价格目前底部，未来有上涨可能。公司现有5000吨产能，2万吨新产能预计17年中投产将成国内龙头，预期麦草畏将成未来业绩主要增长点。 ■投资建议：农药市场复苏叠加补库存带来需求上升，环保限制供给有望成为国内农药长期景气主线，农药价格上涨背景下公司3万吨草甘膦1万吨菊酯业绩弹性巨大；2万吨麦草畏预计年中完工将成新增长点。预计2016-2018年EPS1.42，1.95，2.16元，对应PE27/19/17。给予买入-A评级。6个月目标价58.5元。 ■风险提示：环保放松，小厂复工，麦草畏推广幅度低于预期 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 2,820.5 3,114.1 2,914.2 3,439.6 3,792.3 净利润 454.7 455.1 439.1 603.0 670.7 每股收益(元) 1.47 1.47 1.42 1.95 2.16 每股净资产(元) 8.77 10.12 11.00 12.56 14.24 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 25.6 25.5 26.5 19.3 17.3 市净率(倍) 4.3 3.7 3.4 3.0 2.6 净利润率 16.1% 14.6% 15.1% 17.5% 17.7% 净资产收益率 16.7% 14.5% 12.9% 15.5% 15.2% 股息收益率 0.4% 1.2% 0.7% 1.0% 1.3% ROIC 53.6% 42.2% 38.8% 22.0% 18.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2017年03月29日 扬农化工（600486.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司深度分析 证券研究报告 农药 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 58.5元 股价（2017-03-29） 36.23元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 11,227.64 流通市值（百万元） 11,227.64 总股本（百万股） 309.90 流通股本（百万股） 309.90 12个月价格区间 22.20/38.81元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -4.44 -7.94 49.55 绝对收益 -4.05 -3.46 59.13 衡昆 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020004 hengkun@essence.com.cn 010-83321058 张汪强 报告联系人 zhangwq1@essence.com.cn 姬静远 报告联系人 jijy@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 -19%-6%7%20%33%46%59%2016-032016-072016-112017-03扬农化工 农药 上证指数 2 公司深度分析/扬农化工 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 扬农化工—老牌菊酯巨头，麦草畏新产能再起航 ................................................................... 4 1.1. 公司实际控制人为中化集团 ........................................................................................... 6 2. 全球农药市场有望迎来复苏 .................................................................................................... 6 2.1. 油价回升有望推动2017农药市场实现正增长 .............................................................. 6 2.2. 全球农药巨头迎来补库存周期 ....................................................................................... 7 2.3. 环保趋严是未来农药景气度提高的一条主线 ................................................................. 8 2.4. 供需格局好转，价格已经进入上行通道 ...................................................................... 10 3. 公司菊酯原药巨头，享受涨价带来高盈利弹性 ..................................................................... 10 4. 麦草畏奠定未来增长基础 ..................................................................................................... 12 4.1. 耐麦草畏作物体系建立，麦草畏迎来增长窗口期 ........................................................ 12 4.2. 规划30亿农药项目，新产能铸就未来成长 ................................................................ 15 5. 盈利预测及投资建议 ............................................................................................................. 15 5.1. 盈利预测假设条件 ....................................................................................................... 15 5.2. 投资建议：给予买入-A评级，目标价58.5元............................................................. 16 图表目录 图1：公司主要经营自己配套中间体的原药 ................................................................................ 4 图2：公司营业收入 .................................................................................................................... 5 图3： 公司净利润情况 ............................................................................................................... 5 图4： 公司主要收入结构为杀虫剂和除草剂 .............................................................................. 5 图5： 公司主要归母净利来源于杀虫剂和除草剂 ....................................................................... 5 图6： 公司毛利率和净利润率 .................................................................................................... 5 图7： 公司三费费率 ................................................................................................................... 5 图8：中化集团为公司实际控制人 .............................................................................................. 6 图9：原油价格与粮食价格以及全球农药市场增幅高度相关 ...................................................... 7 图10： 先正达库存处于13年以来低位 ..................................................................................... 8 图11： 多家农化巨头库存下滑 .................................................................................................. 8 图12：农药出口金额增速大幅度上升 ......................................................................................... 8 图13：农药出口产量大幅度上升 ................................................................................................ 8 图14：环保大幕全面拉开 ........................................................................................................... 9 图15：受到环保影响草甘膦开工企业数字大幅下滑 ....................................