宏观经济周报：实体投资意愿不足，经济前景谨慎乐观

2015年11月15日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 宏观经济 实体投资意愿不足，经济前景谨慎乐观 宏观经济周报 光大最新观点 实体经济延续疲弱态势。高频数据显示稳增长政策下生产面依然疲弱。六大发电集团耗煤量同比跌幅略有收窄，单周跌幅回落至10%以下，产能利用率低位企稳。房地产需求有所回落，30大中城市房地产销售同比放缓至10%左右。随着房地产友好政策持续推出与宽松政策加码，房地产需要或将延续回暖态势。总体来说，实体经济依然较为疲弱，供需双方企稳基础均不稳固，经济增速持续回升需要宽松政策保驾护航。 实体经济投资意愿有限抑制融资需求，削弱宽松政策有效性。10月经济数据继续疲弱，生产面下行压力持续。作为中要稳增长抓手的基建投资增速以及房地产投资中自筹资金部分增速均继续放缓，显示实体经济投资意愿有限。稳增长政策的持续发力背景下，经济依然疲弱，宽松货币政策的持续加码以及积极财政政策的持续发力收效均有限。重要原因是实体经济投资意愿不足削弱宽松政策效果。而实体经济投资意愿不足抑制融资需求，导致宽松政策下，信贷和社融增速在10月份出现放缓，加大经济下行压力。 宽松政策将持续加码，对经济前景保持谨慎乐观。虽然10月投资数据出现回暖，但基础仍不稳固，同时生产面继续疲弱，经济企稳需要宽松政策继续保驾护航。而通缩压力再度加大为降息政策提供了空间和必要性，而资本流出要求央行通过降准进行对冲。未来降息降准均可期，全面宽松的货币政策将进一步加码。同时，财政政策将进一步发力，通过预算稳定调节基金和国有企业利润上缴加大实际财政赤字规模。同时，配合全面宽松货币政策，加大专项金融债、城投债发行规模以及PPP项目投资规模，引导金融体系过量资金进入实体经济，推动实体经济资金面持续宽松。随着宽松政策的不断加码，实体经济资金面将持续改善，或将推动投资增速回暖延续。我们维持对经济前景谨慎乐观的态度。 资本市场观点 资本市场对经济前景继续持偏悲观态度。光大证券宏观信心指数本周为-0.70，较上周下降0.37。大部分机构认为认为内需不振，外需疲弱，国内投资需求低迷，基本面尚未企稳，经济下行压力依然存在。传统行业仍处在深度调整过程中，而新产业快速发展的支撑力尚显不足。基建投资仍是稳增长重要抓手，地产投资中的保障性安居工程也是宽财政重要手段。货币政策表现为衰退性宽松，未来仍将通过降准、降息来对冲经济下滑和资本外流压力。人民币汇率承压，但不存在大幅贬值的基础，将继续维稳。 资本市场对股市走势判断趋于乐观。光大证券市场策略信心指数本周为0.58，较上周环比改善0.31。多方认为短期IPO重启的心理影响可能造成极短时间的震荡，正是加仓良机。历史显示，IPO重启不改市场原有趋势，新规将吸引资金回流。市场流动性整体依然宽松，金融机构等待配置的资金较多。外储回稳，汇率波动在预期之内。杠杆仍在一定程度内起到助推股市上涨的作用，市场可能正在形成长牛慢牛预期，有助短期市场情绪的稳定。。推荐行业包括：行业景气度尚好的板块（券商、保险、高铁、航空等）；高端制造相关（大数据、信息安全等）；现代消费服务相关（传媒、社会服务等）；主题推荐（90后消费、国企重组等）。 分析师: 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 联系人： 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 肖成哲对本报告亦有贡献 周度数据跟踪 本周 上周 食品价格周环比（%）1/ 0.1 -0.5 生资价格周环比（%） -0.3 -0.3 公开市场净投放（十亿） 0 0 7天回购（%） 2.31 2.33 人民币兑美元中间价 6.365 6.346 人民币收盘价对中间价升值（%） 0.133 0.112 资料来源：CEIC，Wind 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-11-15 光大宏观周报 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 流动性 央行公开市场继续零投放。央行继续逆回购，上周推出200亿元逆回购，由于有200亿元逆回购到期，公开市场累计投放资金为零。然而资本流出压力减缓之后，银行间市场流动性继续维持宽松。短期利率低位波动。上周7天质押式回购利率下降2bps至2.31%。 全球避险情绪上升，资本流出压力持续，央行将继续向市场注入流动性，短期利率将维持平稳。本周欧洲发生的风险事件将导致全球避险情绪上升。同时国内经济继续疲弱，中国资本流出压力可能持续。资本流出压力之下央行将继续通过公开市场操作、SLO、SLF、MLF等多种工具向市场投放流动性，维持短期利率低位平稳。同时，央行可能继续通过调降存款准备金率为市场注入流动性。我们预测未来央行依然可能有多次降准。 美元汇率延续强势，人民币汇率有所贬值。美国经济基本面相对改善以及全球避险情绪上升环境下，美元继续维持强势态势。美元指数本周累计微幅下行6bps至99.1。美元持续强势推动人民币汇率有所贬值。人民币兑美元汇率中间价本周贬值196个基点至6.3655。而人民币即期汇率显著贬值210bps至6.3740，离岸市场及其汇率出现相应幅度的贬值。然而未来人民币汇率续维持平稳态势不会改变，一方面，总理与央行官员多次表示人民币不存在长期贬值的基础，显示决策层意图维持人民币汇率稳定。另一方面，同时大量外汇储备也保证央行有能力维持人民币汇率稳定，未来人民币汇率将继续维持平稳。 实体经济 实体经济继续疲弱，稳增长政策需再度发力。实体经济继续呈现疲弱态势，高频数据显示6大发电集团发电量4周同比增速继续放缓，单周同比跌幅有所收窄至10%以下，产能利用率低位企稳，经济继续呈现疲弱态势。房地产销售同比增速有所回落，增速下降至10%附近。随着房地产友好政策持续推出与宽松政策加码，房地产需要将恢复回暖态势。实体经济企稳力度依然较为有限，需求回升基础并不稳固，经济增速持续回升需要宽松政策保驾护航。 物价 通胀或将进一步放缓。猪肉价格回调带动食品价格下行，导致通胀压力从8月以来持续减缓。而小麦、玉米等粮食价格在近期出现明显下跌，粮食价格下跌一方面将直接导致食品价格放缓，另一方面作为禽类饲料原材料，将带动禽肉价格下降，粮价下行可能增加通胀放缓压力。在整体需求维持疲弱环境下，通胀将继续维持偏弱格局。商务部的周度价格监测数据显示，本周食品价格环比上涨0.1%，涨幅较上周扩大0.6个百分点，其中蔬菜价格环比上涨2.3%，跌幅较上周扩大4.3个百分点。而猪肉价格环比下跌0.7%，较上周收窄0.4个百分点。在需求持续疲弱环境下，通胀将继续维持弱势格局。我们预测11月CPI同比增速为1.3%。 工业需求疲弱带动工业品价格持续下行。11月2日至11月8日这周，生产资料价格下降0.3%，跌幅与上周持平。其中有有色金属、钢铁以及煤炭等价格均继续出现不同程度下跌。受实体经济投资意愿有限，投资未能出现明显回升，工业品需求疲弱带动工业品通缩加剧。11月PPI可能继续维持同比大幅下跌态势，受基期因素推动，跌幅可能有所收窄，预计在5.8%左右。 股市及其它资本市场 股票市场维持震荡格局，融资盘规模继续扩张。本周股市小幅回调，上证综指累计下行0.3%至3581。融资额继续攀升。上周融资余额累计增加824.4亿元，环比上升7.6%，融资余额继续攀升至1.16万亿元，继续保持万亿大关以上。然而监管层控制融资盘规模意图并未改变，股市杠杆资金规模攀升将引发监管部门加强监管力度，以防止再度形成系统性风险。而监管力度加强将对资金面形成持续抑制，继续形成股市调整压力。 2015-11-15中国经济周报 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 1. 资本市场观点综述 图1. 光大宏观信心指数 图2. 光大策略信心指数 资料来源：Wind 资料来源：Wind 宏观观点：实体经济低迷，通缩压力加大 整体经济：7家券商看空，认为内需不振，外需疲弱，国内投资需求低迷，基本面尚未企稳，经济下行压力依然存在。传统行业仍处在深度调整过程中，而新产业快速发展的支撑力尚显不足。基建投资仍是稳增长重要抓手，地产投资中的保障性安居工程也是宽财政重要手段。3家券商看中，认为政府采取的稳增长措施或将有助于缓冲投资下滑的速度，经济活动弱企稳。美国经济稳步复苏，带动中国出口上行；微刺激见效，外需订单改善，贸易顺差扩大对4季度GDP数字构成支撑。 通胀：粮食价格进入长期下降通道，食品价格短期内不会构成推动CPI上涨的动力，通缩压力加大，CPI中枢下移。PPI则受到制造业去产能影响，或将持续为负。 流动性：IPO重启对资金面扰动有限，预计央行会运用公开市场逆回购等操作维稳资金面。货币政策表现为衰退性宽松，未来仍将通过降准、降息来对冲经济下滑和资本外流压力。人民币汇率承压，但不存在大幅贬值的基础，将继续维稳。 策略观点：IPO重启不改反弹趋势，短期加大市场波动 本周卖方策略观点中，7多5平。 多方认为短期IPO重启的心理影响可能造成极短时间的震荡，正是加仓良机。历史显示，IPO重启不改市场原有趋势，新规将吸引资金回流，资金跷跷板效应利于股市。市场流动性整体依然宽松，金融机构等待配置的资金较多。外储回稳，汇率波动在预期之内，封杀汇率大幅贬值的宏观黑天鹅。杠杆仍在一定程度内起到助推股市上涨的作用，市场可能正在形成长牛慢牛预期，有助短期市场情绪的稳定。 平方认为加息预期提升，SDR决议渐进以及前期人民币贬值的惯性，可能导致流动性恶化，流动性预期波动加大会导致市场波动提升。重启IPO引导市场回归稳态，风险偏好边际提升。短期资金面承压，增量资金难续，救市资金退出的预期将对主板继续上涨形成明显阻力。 投资策略：均衡配置、加强交易，扣紧行业景气和政策催化，中长期内成长是主线。行业景气度尚好的板块（券商、保险、高铁、航空、环保、传媒、电子、通信、地产）；高端制造相关（大数据、信息安全、光热、机械、军工、新能源汽车）；现代消费服务相关（传媒、社会服务、大健康）；主题推荐（90后消费、国企重组、养老与生育等主线）。 464748495051525354-1.5-1-0.500.511.52014-12014-72015-12015-7%市场宏观信心指数财新PMI（右轴）-15-10-5051015-1.5-1-0.500.511.52014-12014-72015-12015-7%市场策略信心指数上证综指周环比（右轴） 2015-11-15中国经济周报 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 2.1．实体经济 耗煤量同比跌幅缩小，产能利用率保持低位。  6大发电集团耗煤量4周平均同比跌幅缩小1.3个百分点至10.4%，单周同比跌幅缩小6.8个百分点至5.8%。  铁矿石库存规模同比跌幅扩大0.9个百分点至18.9%；螺纹钢库存规模同比跌幅扩大1.5个百分点至-6.8%。  产能利用率保持低位。上周全国高炉开工率保持不变为78.3%，而焦化企业开工率微降至69.7%。浮法玻璃产能利用率保持平稳，为70.1%的水平。 图3. 六大发电集团日耗煤量及同比 资料来源：Wind