中国经济月度预测（2016年3月）：实体经济继续低迷，投资意愿不强是关键瓶颈

2016年3月2日 敬请参阅最后一页特别声明- 1 - 证券研究报告 中国经济 实体经济继续低迷，投资意愿不强是关键瓶颈 中国经济月度预测（2016年3月） 高频数据显示经济下行压力继续加大。根据日度数据计算，1-2月六大发电集团耗煤量同比跌幅扩大至20%附近，跌幅较去年12月显著扩大，钢铁企业产能利用率低位徘徊。生产面延续疲弱态势，实体经济下行压力进一步加大。我们预计1-2月工业增加值同比增速将较去年12月再度下降至5.8%左右水平。 资金持续“脱虚入实”，从金融市场流入实体经济。过去一年多，金融市场与实体经济呈现明显“跷跷板”效应，大量流动性堆积在金融市场形成资产泡沫，反过来对实体经济形成虹吸效应。而进入2016年，“跷跷板”将向实体经济回摆，资金从金融市场流入实体经济将是趋势。一方面，政府将加大引导资金进入实体经济力度，包括加快信贷社融投放，扩大地方政府债务置换规模，加快城投债发行节奏等；另一方面，实体经济企稳将带来实体回报率改善，吸引资金进入实体经济。从目前来看，资金由金融市场流入实体经济动力主要来自前者。1月2.5万亿的创纪录信贷就是资金进入实体经济的体现，虽然信贷投放难以维持1月的快节奏，但我们预期信贷将延续同比多增态势，2月新增信贷可能在1.2万亿左右。信贷同比多增将推动金融市场资金持续流入实体经济，改善实体经济资金面。 实体经济投资意愿不足，宽信贷向经济复苏的传导受阻。虽然年初以来信贷社融加速投放，但实体经济依然表现低迷，需求并未出现明显复苏，宽松政策向实体经济的传导效应尚未体现。宽松政策效果有限的主要原因是实体经济投资意愿不足。短期内各界不断强调供给侧改革，特别是去产能预期的增强，对投资意愿产生明显负面影响。如果去产能预期持续存在，相关行业投资将继续萎靡，地方政府投资意愿继续有限，稳增长政策难以有效发力。而宽松政策下地产需求虽然出现显著回升，但受制于高库存压力，地产投资意愿不足，房地产需求回暖难以传导至地产投资复苏，因而对经济企稳贡献有限。 信贷社融加速投放带来的资金面边际改善，将推动经济在2季度企稳。虽然实体经济投资意愿有限抑制宽松政策效果，但投资意愿不足从15年下半年以来持续存在，而边际上的变化来自信贷和社融加速投放带来实体经济资金面的改善。边际变化决定经济走势，资金面的持续改善将推动经济出现企稳回升。同时考虑到经济增速下行压力下，政府工作重心将转移至稳增长方面，这将显著提高地方政府投资意愿，提高实体经济投资积极性，疏通宽松政策传导渠道。因此，我们预计随着宽松政策持续，信贷社融将继续加速投放，经济有望在2季度出现企稳回升态势。而目前来看，政府是短期具有加杠杆能力和意愿的唯一主体，因而稳增长主要发力点是政府主导的基建投资。 政策已明显转向稳增长，但投资意愿能否走强需通过“两会”来观察。经济下行压力之下，政策已明显加大了在稳增长方面的力度，随着近期降准等宽松政策持续推出以及信贷社融加速投放，实体经济资金面改善将推动投资需求回暖。以稳增长为基调的政策应该多多少少会提高实体经济投资意愿，推动投资增速改善，带动经济企稳回升。因此，我们以2季度经济企稳回升为基准预测情形。但投资意愿究竟能有多大幅度的恢复，很大程度上取决于“两会”的政策导向。这将是预判今年经济增长前景的重要观察点。 分析师: 徐高 010-56513082 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 联系人: 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-3-2中国经济预测 敬请参阅最后一页特别声明- 2 -证券研究报告 表格1. 光大最新月度预测 表格2. 光大最新季度预测 2015-12015-22015-32015-62015-72015-82015-92015-102015-112015-122016-12016-2F2016-3F2016-1F2016-2F2016-2F2016-3FCPI同比%0.81.41.41.41.62.01.61.31.51.61.81.81.7-0.10.21.81.8PPI同比%-4.3-4.8-4.6-4.8-5.4-5.9-5.9-5.9-5.9-5.9-5.3-4.8-4.70.00.2-4.9-3.2工业增加值真实增速/1同比%6.86.85.66.86.06.15.75.66.25.95.86.4-0.85.85.7固定资产投资累积名义增速/1同比%13.913.913.511.411.210.910.310.210.210.010.210.5-0.69.59.4消费品零售名义增速/1同比%10.710.710.210.610.510.810.911.011.211.111.010.90.010.911.4新增人民币贷款亿人民币1470710200118001280614800809610500513670895978251001300015000-51005000800015000M2增速同比%10.812.511.611.813.313.313.113.513.713.314.013.914.3-0.40.913.113.0一年期定存%2.752.752.502.002.001.751.751.501.501.501.501.501.500.000.001.501.32出口名义增速（美元计价）同比%-3.548.2-15.11.5-9.2-5.8-3.9-7.0-7.0-1.7-11.4-15.0-3.0-16.45.0-10.2-3.0进口名义增速（美元计价）同比%-19.7-20.5-12.5-6.7-8.4-13.8-20.2-18.6-8.8-7.5-19.0-15.0-10.0-22.0-13.0-3.1贸易顺差亿美元592.9604.225.4451.7417.6595.9596.5613.1537.7593.9632.9513.6123.817.7141.2419.1人民币兑美元汇率（月末值）人民币/美元6.146.156.146.116.126.396.366.356.406.496.556.526.500.000.006.526.65存款准备金率（月末值）%20.020.020.018.518.518.518.017.517.517.517.517.017.00.00.0资料来源：CEIC，Wind，光大证券1/ 1、2月份数字为1-2月累计增速注：表格最右两列为最新数据及预测相对上月预测的差异，预测误差为预测值减实际值。预测误差及修正市场预测14Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q4F16Q1F16Q2F16Q1F16Q2FGDP同比增速同比%7.47.57.37.37.07.06.96.86.76.70.00.0CPI（季度平均）同比%2.32.22.01.51.21.41.71.31.71.20.10.0PPI（季度平均）同比%-2.0-1.5-1.3-2.8-4.6-4.7-5.7-5.8-4.8-4.30.20.3工业增加值实际增速同比%8.78.98.07.66.26.35.95.96.07.0-0.30.0固定资产投资累积名义增速同比%17.617.316.115.713.511.410.310.010.511.8-0.50.0消费品零售名义增速同比%12.012.311.911.710.510.310.711.110.910.8-0.10.0新增人民币贷款万亿人民币3.02.71.92.13.72.93.41.85.33.51.10.5M2增速（季末值）同比%12.114.712.912.211.611.813.113.314.314.51.30.9一年期定存（季末值）%3.003.003.002.752.502.001.751.501.501.500.000.25出口名义增速（美元计价）同比%-3.55.013.08.64.5-2.5-6.0-5.2-9.80.0-6.00.0进口名义增速（美元计价）同比%1.51.41.0-1.9-17.8-13.6-14.2-11.6-14.7-3.0-13.70.0贸易顺差十亿美元17.486.8128.4150.4123.8138.4162.8174.4127.0149.518.70.0人民币兑美元汇率（季末值）人民币/美元6.156.156.156.126.146.116.366.496.506.55-0.100.00存款准备金率（季末值）%20.020.020.020.019.518.518.017.517.016.50.51.0资料来源：CEIC，Wind，光大证券季度历史数据及光大最新预测预测误差及调整 2015-3-2中国经济预测 敬请参阅最后一页特别声明- 3 -证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 徐高，光大证券首席经济学家。加入光大证券前，他曾任瑞银证券高级经济学家、世界银行经济学家、国际货币基金组织兼职经济学家及研究助理等职。徐高目前还是中国首席经济学家论坛理事、世界银行顾问、以及华尔街日报和财新网专栏作家。徐高拥有北京大学颁发的经济学博士学位，以及西南交通大学颁发的工学硕士、学士学位。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2015-3-2中国经济预测 敬请参阅最后一页特别声明- 4 -证券研究报告 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次