内生外延驱动主业稳增长，进军3D成像领域踏上新征程

电力 2018年04月13日 联美控股 (600167) 内生外延驱动主业稳增长，进军3D成像领域踏上新征程 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司动态跟踪报告 公司报告 公司半年报点评 强烈推荐（上调） 现价：24.88元 主要数据 行业 电力 公司网址 大股东/持股 联众新能源有限公司/48.48% 实际控制人 苏壮强 总股本(百万股) 880 流通A股(百万股) 211 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 218.96 流通A股市值(亿元) 52.50 每股净资产(元) 8.07 资产负债率(%) 35.70 行情走势图 相关研究报告 《联美控股*600167*内生潜力巨大，外延扩张开启》 2018-02-12 证券分析师 皮秀 投资咨询资格编号 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809@PINGAN.COM.CN 研究助理 庞文亮 一般从业资格编号（报告撰写人） S1060116090012 010-53827011 PANGWENLIANG732@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用幵注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 联美控股披露年报：2017年实现营收23.76亿元，同比增长16.24%；归母净利润9.22亿元，同比增长31.93%；扣非后归母净利润8.85亿元，同比增长95.77%，每股收益1.05元，每股净资产8.07元。拟每10股派収现金股利2.60元（含税）、转增10股。综合来看，业绩基本符合预期。 平安观点：  供暖主业稳健增长，内生外延双轮収力。2017年公司供暖及蒸汽业务实现收入15.72亿元，同比20.34%，营收占比64.48%，贡献主要收入增量。收入增长主要是公司供暖面积稳健增长所致。2017年公司供暖面积达5600万平米，同比21.74%，联网面积7360万平米，同比19.48%，联网面积作为领先指标预示公司供暖面积将持续增长。根据公司服务区域供热面积觃划，2020年公司供热面积超1亿平米确定性极高。另外，公司积极探索新模式和进行外延扩张。17年7月，公司中标沈阳市皇姑区供暖公司530万平米特许经营权租赁项目，开启轻资产运营新模式。17年11月，公司与包头广洁源热能公司签署框架协议，拟以托管运行模式或股权收购形式，在包头开展供暖业务。综合来看，公司供暖主业2018-2020年收入仍有望保持25%左右的复合增速。  精细化管理提升公司盈利能力，主要财务指标位居上市公司前列。2017年公司毛利率50.00%，同比提高3.38%，连续四年提升。公司净利率达39.73%，同比提高4.72%，领先同行业上市公司约20个百分点。费用方面，主要费用中管理费用营收占比4.93%，同比下降0.32%，财务费用为-1.50亿元，由支出转为收入。公司主要负债为预收账款和由于接网收入产生的递延收益负债，有息负债率几乎为零。目前公司在手现金54.24亿元，占总资产的比例约50%。盈利能力、资本结构、营运能力等都位居所有上市公司前列。凭借领先技术和优良财务指标，公司内生加外延战略将迅速推进，实现良性循环。 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2044 2,376 2,953 3,642 4,374 YoY(%) 169.8 16.2 24.3 23.3 20.1 净利润(百万元) 699 922 1,174 1,455 1,720 YoY(%) 295.8 31.9 27.3 23.9 18.2 毛利率(%) 46.6 50.0 50.0 50.5 50.3 净利率(%) 34.2 38.8 39.8 39.9 39.3 ROE(%) 28.5 13.2 14.8 15.9 16.2 EPS(摊薄/元) 0.79 1.05 1.33 1.65 1.95 P/E(倍) 31.3 23.7 18.6 15.1 12.7 P/B(倍) 8.8 3.1 2.7 2.4 2.0 -20%0%20%40%Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18联美控股 沪深300 证券研究报告 联美控股﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 6  联手MV公司成立合资公司，进军3D成像领域踏上新征程。2018年1月，公司出资3600万美元获得以色列3D 成像解决方案及算法研収MV公司17.36%股权，成为其第一大股东。MV公司拥有美国高通、伟创力、韩国三星、欧菲光、舜宇光学科技等知名股东，拥有世界领先的3D成像引擎技术可比肩苹果公司，短期商业应用主要是人脸识别领域。公司拟与MV公司设立合资公司“螳螂视觉科技有限公司”，承接大中华区业务。我们认为，随着IPhoneX手机对3D人脸识别技术的引领，安卓厂商也将跟进，公司3D成像领域布局值得期待。长期来看，3D成像可广泛应用于基于物品和场景的3D传感及识别，包括但不限于物流、新零售等行业市场以及AR/VR影像等娱乐内容市场，収展空间广阔。  盈利预测：根据公司最新经营情况，我们调整公司2018-2020年EPS预测分别为1.33、1.65、1.95元（前值2018年1.39元，2019年1.73元），同比分别增长27.3%、23.9%、18.2%，对应PE分别为18.6、15.1、12.7。考虑到公司供暖主业内生外延潜力巨大，3D成像领域布局值得期待，扣除公司目前在手约54亿元现金，公司2019年PE仅11倍，上调公司由“推荐”至“强烈推荐”评级。  风险提示：1）煤价持续上涨：公司供暖主业的主要成本为褐煤，目前煤炭正处于供侧改革过程中，如果褐煤价格上升可能影响公司盈利能力；2）供暖项目建设进度不及预期：目前政府对项目审批趋严，公司项目存在因审批进度变慢而低于预期的可能；3）供暖外延扩张低于预期：供暖业务区域壁垒较强，因此公司存在外延扩张不及预期风险；4）3D成像领域进展不及预期：虽然3D成像领域前景广阔，但由于公司属跨界进入，存在进展不及预期风险；5）解禁风险：2018年5月14日，公司有约22.71%的股份解禁，存在一定解禁风险。 联美控股﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 6 图表5 公司毛利率、净利率持续上升 资料来源：wind、平安证券研究所 图表1 公司历年营业收入及同比 单位：亿元 图表2 公司历年净利润及同比 单位：亿元 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 图表3 公司有息负债率处于极低水平 图表4 幵购公司超额完成业绩承诺 资料来源:公司公告、平安证券研究所 资料来源:公司公告、平安证券研究所 联美控股﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 4 / 6 图表6 公司平均供暖面积和接网面积快速增速 资料来源：公司公告、平安证券研究所 联美控股﹒公司动态跟踪报告 请务必阅读正文后免责条款 5 / 6 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 6510 6592 7178 7945 现金 5424 5601 6026 6553 应收账款 176 218 237 277 其他应收款 117 277 330 466 预付账款 50 24 68 47 存货 68 120 108 169 其他流动资产 675 352 408 434 非流动资产 4626 5731 6888 8124 长期投资 1 0 0 0 固定资产 2729 3520 4240 4916 无形资产 295 483 665 842 其他非流动资产 1601 1727 1982 2365 资产总计 11136 12322 14066 16069 流动负债 1589 1819 2119 2446 短期借款 0 0 0 0 应付账款 517 623 751 933 其他流动负债 1072 1196 1368 1513 非流动负债 2388 2371 2553 2736 长期借款 89 71 53 36 其他非流动负债 2299 2300 2500 2700 负债合计 3977 4190 4672 5181 少数股东权益 54 82 117 158 股本 880 1760 1760 1760 资本公积 3719 2839 2839 2839 留存收益 2505 3558 4831 6320 归属母公司股东权益 7105 8051 9277 10730 负债和股东权益 11136 12322 14066 16069 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 1123 1594 1811 2143 净利润 944 1202 1489 1761 折旧摊销 314 331 446 566 财务费用 -150 -240 -265 -273 投资损失 -3 0 0 0 营运资金变动 -119 299 141 87 其他经营现金流 137 2 0 2 投资活动现金流 -666 -1430 -1604 -1805 资本支出 345 1169 856 937 长期投资 -620 0 0 0 其他投资现金流 -941 -261 -748 -868 筹资活动现金流 3692 12 219 188 短期借款 0 0 0 0 长期借款 -6 -18 -18 -18 普通股增加 200 880 0 0 资本公积增加 3643 -880 0 0 其他筹资现金流 -144 30 237 206 现金净增加额 4149 176 426 527 利润表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 2376 2953 3642 4374 营业成本 1188 1477 1804 2173 营业税金及附加 19 25 27 29 营业费用 7 9 11 13 管理费用 117 130 146 163 财务费用 -150 -240 -265 -273 资产减值损失 1 3 3 2 公允价值变动收益 -3 -1 -2 -2 投资净收益 3 0 0 0 营业利润 1212 1549 1915 2264 营业外收入 7 8 10 12 营业外支出 1 1 4 4 利润总额 1218 1551 1922 2273 所得税 274 349 432 511 净利润 9