公司事件点评报告：主业稳健增长，内生外延驱动规模扩张

2024年03月28日 主业稳健增长，内生外延驱动规模扩张 —天味食品（603317.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 基本数据 2024-03-27 当前股价（元） 12.4 总市值（亿元） 132 总股本（百万股） 1065 流通股本（百万股） 1059 52周价格范围（元） 10.54-24.96 日均成交额（百万元） 70.9 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《天味食品（603317）：业绩符合预期，BC端齐发力》2024-01-23 2、《天味食品（603317）：业绩符合预期，产品渠道共振促发展》2023-10-28 3、《天味食品（603317）：业绩维持稳健增长，下半年望持续向好》2023-08-22 2024年03日27日，天味食品发布2023年年报、员工持股计划（草案）。 投资要点 ▌主营业务经营稳健，内生外延共同助推规模扩张 2023年公司总营业收入31.49亿元（同增17%），归母净利润4.57亿元（同增34%），扣非净利润4.04亿元（同增39%）。其中2023Q4公司总营业收入9.15亿元（同增17%），归母净利润1.36亿元（同增40%），扣非净利润1.23亿元（同增63%）。盈利端，2023年公司毛利率/净利率分别为37.88%/14.78%，分别同增4pct/2pct；2023Q4毛利率/净利率分别为40.30%/15.95%，分别同增6pct/4pct，毛利率上升预计主要系原材料价格下降叠加产品结构优化所致，进而带动净利率提升。费用端，2023年公司销售费用率/管理费用率分别为15.37%/6.30%，分别同增1pct/1pct；2023Q4销售费用率/管理费用率分别为18.47%/5.55%，分别同比4pct/-1pct，主要系公司加大广告促销费用投放，持续推进品牌高端化建设所致。2024年公司计划实现营收同比增长不低于15%的挑战目标（保底目标：员工持股考核目标为10%），净利润同比增长不低于20%，预计公司将通过内生驱动结合外延扩张共同推进战略目标实现。 ▌中式复调延续放量，定制餐调持续受益餐饮复苏 分产品看，2023年公司火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香 辣 酱/其 他 营 收 分 别 为12.22/15.19/2.96/0.47/0.37/0.23亿 元 ， 分 别 同 比2%/29%/48%/15%/-18%/6%，其中中式复调延续强劲增势，预计主要系酸菜鱼调料放量贡献所致，2023年公司推出的第三代厚火锅底料/零添加系列不辣汤市场反响良好，预计2024年将延续大单品策略并不断补齐产品矩阵。分渠道看，2023年公司经销商/定制餐调/电商/其他渠道营收分别为23.56/3.19/3.93/0.77亿元，分别同比9%/32%/93%/-2%。截至2023Q4，公司经销商共3165家，较2023年年初净减少249家，经销商渠道保持稳健增长，定制餐调业务受益于餐饮复苏/公司持续开发B端餐饮场景实现快速增长，电商业务高增预计主要系食萃并表贡献所致。分区域看，2023年西南-40-30-20-10010(%)天味食品沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 /华中/华东/西北/华北/东北/华南/出口分别为9.91/5.08/7.59/2.00/3.33/1.36/1.83/0.35亿元，分别同比34%/13%/14%/-8%/20%/-1%/9%/7%。 ▌发布员工持股计划，进一步提高员工凝聚力 2022年限制性股票激励计划于2024年全部解锁，2024年3月27日，公司发布员工持股计划，包含公司董事、高级管理人员共6人，中高层管理人员、核心业务（技术） 骨干以及其他人员114人，拟募集资金总额不超过3761.28万元，其中回购股份价格不超过6.53元/股，总受让股数不超过576万股（占总股本的0.54%）。公司设置2024-2025年两个考核年度，考核目标为2024/2025年营收相对于2023年同增10%/26.5%以上。本次员工持股计划的发布进一步完善了核心员工和股东的利益共享和风险共担机制，从而提高员工的凝聚力和公司竞争力。 ▌ 盈利预测 公司作为复调赛道龙头，通过产品推新不断夯实火锅底料与中式复调竞争力，同时依托食萃补齐中小B端客户短板，随着内生外延双轮驱动，有望充分获取市场份额。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为0.52/0.65/0.77元，当前股价对应PE分别为24/19/16倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、产能建设或利用不及预期等。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 3,149 3,678 4,208 4,722 增长率（%） 17.0% 16.8% 14.4% 12.2% 归母净利润（百万元） 457 555 697 822 增长率（%） 33.7% 21.5% 25.5% 18.0% 摊薄每股收益（元） 0.43 0.52 0.65 0.77 ROE（%） 10.4% 11.9% 13.9% 15.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 现金及现金等价物 467 803 1,210 1,691 应收款 33 38 43 49 存货 159 184 204 225 其他流动资产 2,736 2,809 2,867 2,909 流动资产合计 3,394 3,833 4,324 4,873 非流动资产: 金融类资产 2,600 2,650 2,685 2,705 固定资产 1,042 990 931 872 在建工程 29 12 5 2 无形资产 50 47 45 42 长期股权投资 311 311 311 311 其他非流动资产 447 447 447 447 非流动资产合计 1,879 1,807 1,739 1,674 资产总计 5,274 5,641 6,063 6,548 流动负债: 短期借款 0 0 0 0 应付账款、票据 551 635 706 778 其他流动负债 248 248 248 248 流动负债合计 866 962 1,044 1,128 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 6 6 6 6 非流动负债合计 6 6 6 6 负债合计 872 968 1,050 1,133 所有者权益 股本 1,065 1,065 1,065 1,065 股东权益 4,402 4,673 5,013 5,414 负债和所有者权益 5,274 5,641 6,063 6,548 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 466 566 710 838 少数股东权益 9 11 13 16 折旧摊销 65 72 68 64 公允价值变动 0 0 0 0 营运资金变动 63 43 33 35 经营活动现金净流量 603 692 825 953 投资活动现金净流量 -336 19 31 42 筹资活动现金净流量 69 -295 -370 -436 现金流量净额 336 416 486 559 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,149 3,678 4,208 4,722 营业成本 1,956 2,221 2,466 2,720 营业税金及附加 29 35 39 42 销售费用 484 559 635 708 管理费用 198 228 257 283 财务费用 -12 -22 -34 -47 研发费用 32 44 50 57 费用合计 702 809 909 1,001 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 公允价值变动 0 0 0 0 投资收益 70 56 45 30 营业利润 534 669 841 992 加:营业外收入 3 3 3 4 减:营业外支出 2 1 2 3 利润总额 536 671 842 993 所得税费用 70 106 132 155 净利润 466 566 710 838 少数股东损益 9 11 13 16 归母净利润 457 555 697 822 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性 营业收入增长率 17.0% 16.8% 14.4% 12.2% 归母净利润增长率 33.7% 21.5% 25.5% 18.0% 盈利能力 毛利率 37.9% 39.6% 41.4% 42.4% 四项费用/营收 22.3% 22.0% 21.6% 21.2% 净利率 14.8% 15.4% 16.9% 17.7% ROE 10.4% 11.9% 13.9% 15.2% 偿债能力 资产负债率 16.5% 17.2% 17.3% 17.3% 营运能力 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 应收账款周转率 96.8 96.8 96.8 96.8 存货周转率 12.3 12.3 12.3 12.3 每股数据(元/股) EPS 0.43 0.52 0.65 0.77 P/E 28.9 23.8 19.0 16.1 P/S 4.2 3.6 3.1 2.8 P/B 3.1 2.9 2.7 2.5 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌ 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询