点评报告：泉州肿瘤临床医学中心落地，布局福建肿瘤健康服务

证券研究报告 益佰制药（600594）点评报告 泉州肿瘤临床医学中心落地，布局福建肿瘤健康服务 2017.02.10 唐爱金(分析师) 陈家华（研究助理） 冯俊曦（研究助理） 电话： 020-88836115 020-88836115 020-88836115 邮箱： tangaij@gzgzhs.com.cn Chenjiahua@gzgzhs.com.cn Fengjx@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310516100001 事件： 2017年2月9日，公司发布关于与泉州滨海医院签署项目合作协议的公告，公司控股子公司福州益佰医疗与泉州滨海医院在医院内共同组建肿瘤临床医学中心。 点评：  共建肿瘤医学中心，逐步对肿瘤服务领域深耕细作： 本次合作共建的泉州滨海医院肿瘤临床医学中心的经营范围包括内科、外科、放射科、微创介入、生物治疗等诊疗和科研项目，肿瘤中心将纳入泉州滨海医院临床科室的统一管理。益佰制药借助此次合作（未来有望共建肿瘤医院），对肿瘤服务这一增速较快（近20%增速）、利润较高（终端医院约30%净利率）、治疗渗透率较低（约25%渗透率）的优质领域逐步进行深耕细作。  积极布局肿瘤治疗服务，多模式多层次完善肿瘤治疗业务： 近年来公司对肿瘤治疗服务布局频频，除了本次合作共建的泉州滨海医院肿瘤临床医学中心之外，公司还通过投资灌南医院（约90%股权）、朝阳医院（约53%股权）、上海华謇（约54%股权）、南京睿科（约51%股权），和与广州中医药大学金沙洲医院合作等方式，对普通放疗治疗中心、质子治疗中心、细胞免疫治疗等肿瘤精准治疗进行全面的布局，至今公司已逐步完善肿瘤服务的布局。  肿瘤服务项目利润逐步释放，推动业绩高增长态势： 在药品业务的业绩增速放缓的态势下，公司凭借着肿瘤服务项目利润的逐步释放，重新启动业绩高增长的态势。其中，2016年12月公司对上海华謇增资能极大改善其财务压力，逐步释放上海华謇的利润红利；南京睿科（情况与上海华謇类似，增资改善财务压力）按照承诺业绩，17-19年净利润分别为1200万元、1500万元、2000万元。加上之前一直稳定释放利润的灌南医院、朝阳医院、上海鸿飞等，肿瘤服务板块业绩有望高达40%以上。  盈利预测与估值：预计公司16-18年EPS分别为0.51、0.66、0.77元，对应PE分别为32.80、25.35、21.73倍，考虑公司肿瘤服务启动高增长态势及服务领域巨大前景，给予“强烈推荐”评级，目标价22.32元。  风险提示：药品销售不及预期；药品招标降价风险；肿瘤医院、肿瘤治疗中心的布局和运营不及预期；公司控费不及预期等。 主要财务指标 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 3302.52 3709.36 4340.44 4870.13 同比(%) 4.61% 12.32% 17.01% 12.20% 归属母公司净利润 189.38 401.77 521.52 611.31 同比(%) -60.42% 112.15% 29.80% 17.22% 每股收益(元) 0.24 0.51 0.66 0.77 P/E 69.12 32.80 25.35 21.73 P/B 3.66 3.31 3.25 3.11 EV/EBITDA 16.85 19.72 16.27 14.06 强烈推荐 现价： 16.73 目标价： 22.32 股价空间： 33.41% 行业指数走势 股价表现 涨跌(%) 1M 3M 6M 益佰制药 -2.05 -0.83 -1.82 医药生物 -1.69 -6.60 -0.58 沪深300 0.76 0.06 5.24 行业估值走势 行业估值 当期估值 43.03 平均估值 38.12 历史最高 74.37 历史最低 18.80 相关报告 广证恒生-益佰制药(600594)-点评报告-收购淮南朝阳医院，大肿瘤平台进一步完善-20160118 广证恒生-益佰制药(600594)-公司深度-药品销售触底反弹，肿瘤服务启动高增长态势-2016.12.29 -30%-20%-10%0%10%20%2016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-01益佰制药 沪深300 医药生物(申万) 01020304050607080医药生物估值 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 3 页 益佰制药（600594）点评报告 附录：公司财务预测表 单位： 百万元 资产负债表 2015 2016E 2017E 2018E 利润表 2015 2016E 2017E 2018E 流动资产 2579.97 3107.18 3225.23 3561.27 营业收入 3302.52 3709.36 4340.44 4870.13 货币资金 1049.75 1248.23 1050.53 1050.92 减:营业成本 632.28 716.27 920.56 1056.44 应收帐款 236.27 277.02 317.34 359.89 营业税费 55.32 62.32 68.58 73.05 应收票据 51.21 82.77 82.08 100.39 销售费用 2044.68 2095.79 2387.24 2676.14 预付帐款 353.29 387.10 505.93 575.78 管理费用 312.38 326.42 325.53 316.56 存货 208.27 338.58 369.19 461.53 财务费用 52.80 38.78 36.71 39.82 其他流动资产 681.17 773.48 900.16 1012.77 资产减值损失 7.58 22.26 17.36 18.51 非流动资产 3007.61 3042.25 3140.78 3184.72 投资和汇兑收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 5.68 2.84 4.26 营业利润 -2.93 0.00 0.00 0.00 固定资产 905.20 948.85 1026.57 1046.92 加:营业外净收支 194.54 447.52 584.45 689.62 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 40.76 41.71 41.23 41.47 无形资产 335.65 361.36 408.01 445.48 减:所得税 7.96 9.11 8.54 8.82 其他非流动资产 1766.76 1726.36 1703.36 1688.06 净利润 227.33 480.12 617.15 722.26 资产总额 5587.58 6149.43 6366.01 6745.99 减：少数股东损益 35.34 74.42 89.49 104.37 流动负债 1702.10 1889.55 2019.73 2214.72 母公司所有者净利润 191.99 405.70 527.66 617.90 短期债务 801.55 655.54 732.67 709.54 EPS 0.24 0.51 0.66 0.77 应付帐款 158.48 151.00 212.40 233.23 其他流动负债 742.06 1083.01 1074.65 1271.95 主要财务比例 2015 2016E 2017E 2018E 非流动负债 299.94 284.48 294.62 293.31 成长能力 长期借款 251.00 251.09 251.17 251.26 营业收入增长率 4.61% 12.32% 17.01% 12.20% 其他非流动负债 48.94 33.39 43.44 42.05 营业利润增长率 -62.88% 130.04% 30.60% 17.99% 负债总额 2002.03 2174.03 2314.35 2508.03 净利润增长率 -60.42% 112.15% 29.80% 17.22% 少数股东权益 13.43 17.35 23.50 30.09 获利能力 股本 791.93 791.93 791.93 791.93 毛利率 80.85% 80.69% 78.79% 78.31% 留存收益 2011.80 2397.74 2863.82 3439.49 净利润率 5.81% 10.94% 12.16% 12.69% 股东权益 3572.12 3958.05 4028.17 4207.88 ROE 5.39% 10.63% 12.99% 14.75% 负债与股东权益 5587.58 6149.43 6366.01 6745.99 ROIC 4.97% 9.01% 11.15% 12.61% 偿债能力 现金流量表 2015 2016E 2017E 2018E 资产负债率 35.83% 35.35% 36.35% 37.18% 经营活动产生现金流量 573.68 569.80 467.45 710.62 负债权益比 52.57% 41.70% 42.51% 38.31% 净利润 191.99 401.77 521.52 611.31 流动比率 151.58% 164.44% 159.69% 160.80% 加:折旧和摊销 100.40 128.61 148.06 164.39 速动比率 139.34% 146.52% 141.41% 139.96% 资产减值准备 营运能力 财务费用 52.80 38.78 36.71 39.82 总资产周转率 59.59% 63.21% 69.36% 74.29% 投资收益 2.93 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 1370.48% 1445.32% 1460.55% 1438.26% 少数股东损益 5.43 -12.49 16.63 4.97 应付账款周转率 493.66% 462.89% 506.64% 474.13% 营运资金的变动 220.12 13.14 -255.47 -109.86 估值比率 投资活动产生现金流量 -935.12 -170.78 -254.27 -215.77 PE(X) 69.12 32.80 25.35 21.73 融资活动产生现金流量 322.20 -200.54 -410.89 -494.47 PB(X) 3.66 3.31 3.25 3.11 现金流净增加额 -39.24 198.48 -197.70 0.39 EV/EBITDA 16.85 19.72 16.27 14.06 数据来源：wind资讯，公司公告，广证恒生