印度斯坦石油公司（HPCL.IN）：降级为持有：市场营销利润率下降
FlashnoteNat资源与能源石油和天然气股票–印度2013年6月21日目标价格（印度卢比）769.00股价（印度卢比）737.40上升/下降（％）4.3性能1M3M1200万绝对值（％）20.318.388.6相对^（％）20.920.069.8索引^孟买SE IDXRIC惠普彭博HPCL IN市值（美元）3,923市值（INRm）249,704企业价值（INRm）636,439自由流通量（％）492015年6月24日Kumar Manish *分析员在日本，本出版物已由汇丰证券（日本）有限公司发行。在香港，本文件由香港上海汇丰银行有限公司在其香港受监管业务中分发，以供机构和专业客户参考；它不打算也不应分发给香港的零售客户。香港上海汇丰银行有限公司不保证本文件提及的产品或服务可供香港人使用，或必定适合任何特定人士或根据当地法律适用。此类收款人的所有查询都必须直接联系香港上海汇丰银行有限公司。在韩国，本出版物由香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行（“ HBAP SLS”）发行，以提供《金融投资服务和资本市场法》（“ FSCMA”）第9条规定的专业投资者的一般信息。 。本出版物并非FSCMA中定义的招股说明书。不得出于任何目的进一步全部或部分分发。 HBAP SLS受韩国金融服务委员会和韩国金融监督服务局监管。+91 22 22681238Alok Deshpande *分析员在日本，本出版物已由汇丰证券（日本）有限公司发行。在香港，本文件由香港上海汇丰银行有限公司在其香港受监管业务中分发，以供机构和专业客户参考；它不打算也不应分发给香港的零售客户。香港上海汇丰银行有限公司不保证本文件提及的产品或服务可供香港人使用，或必定适合任何特定人士或根据当地法律适用。此类收款人的所有查询都必须直接联系香港上海汇丰银行有限公司。在韩国，本出版物由香港上海汇丰银行有限公司首尔证券分行（“ HBAP SLS”）发行，以提供《金融投资服务和资本市场法》（“ FSCMA”）第9条规定的专业投资者的一般信息。 。本出版物并非FSCMA中定义的招股说明书。不得出于任何目的进一步全部或部分分发。 HBAP SLS受韩国金融服务委员会和韩国金融监督服务局监管。+91 22 2268 1245Thomas C Hilboldt * CFA亚太地区石油，天然气和石化研究主管香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 2922在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发行人：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读 印度斯坦石油公司（HPCL IN）降级为持有：营销利润已达到顶峰 我们认为该股票现在已经充分反映了营销利润率扩张可能带来的上行空间 石油价格下跌推动了2015财年第四季度的高利润率。我们认为，在油价稳定或上涨的情况下，这种情况不太可能重演 下调评级至“买入”，但保留目标价INR769股票涨势占据上升空间。在过去的一年中，HPCL的库存增加了90％，在最近两个月中增加了30％。我们认为，库存上涨可能会因解除管制产品的营销利润率上升而抓住上行空间。因此，我们将股票评级从买入下调为持有。共识是高估了未来的利润率。我们认为，共识被高估了该公司维持放松管制产品的营销利润水平的能力。柴油和汽油。我们的分析表明，只有在原油价格急剧下跌时，该公司才能获得卓越的营销利润。这导致2015财年第四季度的盈利能力显着提高。我们相信柴油和汽油在2015财年第4季度赚取的额外利润率提高了110％。实际上，由于原油价格大幅下跌，自2014年12月中旬至2015年2月中旬的两个月，汽油和柴油的利润率比正常利润率高出约c260％。结果，共识估计1在过去一个月中增长了17％。但是，此后，由于原油价格已从1月底的低点开始反弹，利润率已降至正常水平。有关更多详细信息，请参见第3页上的图表。良好的炼油毛利提供了支撑。请参考我们关于炼油毛利率前景的最后注解：印度炼油：在阳光普照的情况下制造干草，我们在2015年5月27日强调了我们对炼油毛利的乐观看法。我们认为全球炼油业的利用率可能会保持强劲，因此将继续为炼油毛利以及州炼油商的收入提供支持。估值和风险。我们将HPCL评级从买入下调为持有，并维持INR769的目标价。我们继续按部分总和对HPCL进行估值，核心业务的FY16e收益的PE倍数不变为8.75倍。在低补贴期间，我们分配的PE与历史平均水平一致。我们对上市子公司的估值为非上市子公司的20％控股公司折扣和账面价值。炼油毛利每桶增加1美元和/或营销毛利每升INR0.1改变，目标价分别改变21％和8％。上行/下行风险：石油价格突然上涨/下跌，GRM上升/下降以及OMC的回收不足（UR）分配。 abc印度斯坦石油（HPCL IN）石油和天然气2015年6月24日2截至2015年4月30日，该公司是汇丰银行的客户，或者在过去12个月内曾是汇丰银行非证券服务的客户和/或已向汇丰银行支付非证券服务赔偿。7916915914913912911919120162015相对于BOMBAY SE敏感指数价格相对791691591491391291191912013 2014 印度斯坦石油财务与估值财务报表年至03 / 2014a 03 / 2015e 03 / 2016e03 / 2017e损益表（INRm）比率，增长和每股分析 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）注意：2015年6月23日收盘价年到03 / 2014a03 / 2015e03 / 2016e03 / 2017e同比变化收入8.3-7.49.518.3息税折旧摊销前利润28.6-8.117.139.7营业利润30.65.230.835.2PBT50.368.39.111.3汇丰每股收益115.538.722.57.9比例（％）收益/ IC（x）3.53.34.14.8投资回报率2.52.33.75.1鱼子7.810.712.311.7资产回报率3.23.03.64.2EBITDA利润率2.22.22.32.7营业利润率0.91.01.21.4EBITDA /净利息（x）6.612.26.5净债务/权益374.7283.4289.6254.1净债务/ EBITDA（x）10.38.48.45.9来自运营/净债务的现金流12.811.510.912.2每股数据（INR）每股收益报告（完全稀释）31.9044.2554.2358.53汇丰每股收益（全面摊薄）31.9044.2554.2358.53DPS15.5024.5023.1423.80账面价值413.43411.20472.45523.95估值数据年到03 / 2014a03 / 2015e03 / 2016e03 / 2017e电动汽车/销售0.30.30.30.2EV / EBITDA15.013.613.09.1电动/ IC1.11.11.21.2PE *23.116.713.612.6P /账面价值1.81.81.61.4FCF产率（％）7.39.811.112.1股息收益率（％）2.13.33.13.2收入2,339,2112,165,9412,370,7432,804,856息税折旧摊销前利润51,07546,94454,95476,798折旧及摊销-30,107-24,894-26,116-37,800营业利润/息税前利润20,96922,05028,83838,997净利息-7,718258-4,500-11,903PBT13,25022,30724,33827,095汇丰PBT13,25022,30724,33827,095税收-2,454-7,418-6,072-6,442净利10,80414,98618,36319,819汇丰净利润10,80414,98618,36319,819现金流量摘要（INRm）经营现金流量67,33245,50350,70755,012资本支出-49,782-21,700-23,200-24,850投资产生的现金流量-54,955-21,650-115,374-24,850股利-6,141-9,706-9,166-9,429净债务变化38,459-130,04268,826-12,605FCF权益17,55123,80327,50730,162资产负债表摘要（INRm）无形固定资产0000有形固定资产451,222493,749477,011480,190当前资产508,004355,863495,257507,833现金及其他21,78922,35877,62185,227总资产967,186857,443973,041988,797经营负债223,608240,709315,804317,334债务总额546,397416,924541,013536,013净债务524,608394,566463,392450,787股东资金140,000139,244159,986177,422投入资金713,829586,545578,842585,463 abc印度斯坦石油（HPCL IN）石油和天然气2015年6月24日3营销利润率已恢复正常水平如下图所示，一旦国际油价开始上涨，国家炼油厂在汽油和柴油上获得的增量利润（超过标准利润）将回到正常水平。 实际上，现在已经有两个星期了，利润率已经比标准利润率低了一点。 但是，我们认为，共识是希望利润率保持在较高水平。 请注意，国家根据过去两周的平均国际价格（在下表中以TrFt表示）对零售产品进行提价。资料来源：汇丰银行估算，汤森路透Eikon，PPAC美元/桶布伦特布伦特（Tr Ft）汽油-LHS柴油-LHSINR / lt柴油和汽油的增量营销利润率（超过正常利润率）我们不会改变我们的估计或目标价格。 较高的炼油毛利是我们估计的风险。 但是，我们已经为HPCL建立了4美元/桶的炼油毛利，这是基于我们对区域炼油毛利的乐观看法。 高于我们的假设的汽油和柴油的营销利润率也是一个上行风险，但是我们的假设已经考虑到营销利润率的适度扩大。 美元1 /桶的炼油毛利变化将目标价提高了21％。 私人燃料零售商进入燃料零售市场并从HPCL夺走市场份额是一个下行风险。在国际油价急剧上涨的情况下，政府可能不允许零售价格上涨，这将导致较高的回收不足。HPCL的估值估值为0.70倍P / Bv独立核心估值按FY16独立核心EPS的市盈率为8.75倍目标价资料来源：汇丰银行估算20,90862同行评估股票代号4,13412CMPTP15,29645评分上行/ Mkt上限d端220,202650汇丰银行汇丰EV / DACF260,539769汇丰EV / EBITDA美元2014年2015年2016年2015年2014年2015年2016年2014年2015年INR保持石油保持INR保持石油INR保持石油印度石油IOCL输入分析师认证860.85866.002013年6月21日0.6%9,78913.012.913.82.5%11.312.010.67.47.88.0NM印度石油分析师认证737.40769.002013年6月21日4.3%3,92716.713.612.63.1%14.214.112.713.613.09.1购买ONGCONGC IN分析师认证398.00379.002013年6月21日-4.8%15,196中国石油10.710.22.8%32.614.113.117.37.67.5857港币港币分析师认证473.45645.00价格336.2%4,47611.58.07.94.1%7.04.45.56.44.03.6肺结核泰铢分析师认证318.90345.00价格38.2%42,90514.99.38.33.4%7.04.64.26.74.54.1里尔INR汇丰
