固定收益周报：交易性机会大于配置价值

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2015年5月4日 固定收益 交易性机会大于配置价值 固定收益周报 ◆3月官方PMI数据公布：优于汇丰PMI表现，反弹至荣枯平衡点之上 2015 年5月1日，国家统计局发布了4月份制造业采购经理指数（PMI）。4月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.1%。中采制造业PMI指数弱势企稳，上升至荣枯平衡点之上。分项指数显示，除价格指数外，4月PMI主要分项波动不大。制造业PMI购进价格指数从3月的45升至47.8，主要是缘于大宗商品价格反弹，石油、有色产业链价格出现反弹，黑色金属产业链价格降幅收窄，预计工业价格环比降幅收窄，4月PPI同比增速或小幅回升至-4.5%左右。新订单保持在低位反映需求依然疲软，以新订单减产成品库存衡量的经济动能指标仍在低位。中采PMI指数显示经济下滑的势头有所减缓，但下行压力依然存在。 ◆新一轮IPO推出在即，对资金面扰动有限。 新一轮IPO将在5月5日-7日发行，拟募集资金总额109亿元。我们结合中标率和冻结资金日期、解冻资金日期推算，本轮IPO中单日累计冻结资金最多的时点在5月5日至5月7日，分别为1.63万亿、2.18万亿、1.37万亿。上期IPO期间在4月14-16日单日累计资金冻结量达到1.92万亿、2.9万亿和3.13万亿，创历史峰值。但市场仍然在宽松的基调下稳定运行，因此我们预计本轮IPO对资金面扰动有限，资金仍将维持宽松格局，货币市场利率维持低位。 ◆投资策略： 本周公布的中采PMI反弹至荣枯平衡点之上。在政策刺激托底经济的时期，常常会看到中采PMI强于汇丰PMI的表现，因为基建投资、货币宽松等刺激政策，对于大、中型企业的推动更加明显，这一次仍然延续了历史惯例。近期宽松的货币政策、以及加大基础设施建设、松绑房地产调控等稳增长政策下，经济下行压力出现一定减缓趋势。但结合汇丰PMI的弱势表现来看，放松政策尚未惠及中小企业，经济活力整体不足，下行压力仍然存在。目前货币资金利率已处于13年以来的低位水平，其中已经隐含着降息和数量型宽松（比如央行QE）的货币政策预期。我们认为经济下行、融资成本较高、地方政府债务问题尚待解决的情况下，政策放松仍会继续，这是债市最明确、有力的支撑。但政策放松的节奏和力度，尤其QE推出的时点和形式，可能因部委之间的协调问题与市场预期存在差距，这是债市的不确定性所在。我们基于对今年经济、通胀和货币问题的认识，判断短端资金利率中枢维持在3%左右比较合理，目前已经低于这一水平，也隐含着较大幅度的放松预期，资金利率进一步下降的空间有限。10年期国债3.35%和10年期国开债3.77%也均接近我们的目标位。在这个时点，我们认识基于放松窗口仍未闭合的考虑，债市风险不大，但进一步下行的空间也较小，资金利率低位带来一定的交易性机会，在交易盘推动下，长端利率有望向下突破目标位置，但利好兑现后反弹也将是迅速的。基建和房地产投资增长推动下经济企稳是最值得关系的利空风险，我们将持续追踪。 分析师 吴昊 ((执业证书编号：S0930513070004) 021-22169112 wuhao88@ebscn.com 赵璐媛 ((执业证书编号：S0160112070001) 021-22169040 lyzhao@ebscn.com 联系人 于瑶 021-22169165 yaoyu@ebscn.com 2015-05-04 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、4月中采PMI值发布：有所企稳 5月1日，国家统计局发布了4月份制造业采购经理指数（PMI）。4月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.1%。 图表1：中采PMI与上月中采PMI终值对比 PMI PMI-生产 PMI-新订单 PMI-新出口订单 PMI-产成品库存 PMI-原材料库存 PMI-原材料购进价格 2015年3月 50.1 52.1 50.2 48.3 48.6 48.0 45.0 2015年4月 50.1 52.6 50.2 48.1 48.0 48.2 47.8 变动 0.0 0.5 0.0 -0.2 -0.6 0.2 2.8 资料来源：WIND 分项指数显示，除价格指数外，4月PMI主要分项波动不大。新订单保持在低位反映需求依然疲软，以新订单减产成品库存衡量的经济动能指标仍在低位。整体工业不具备持续回升的基础。 生产活动增长。4月生产较3月回升0.5个百分点，创5个月新高，PMI生产指数连续位于临界点上方，表明制造业生产在货币政策放松和降低融资成本的推动下有所企稳。 新订单指数延续下跌趋势。新出口订单指数从3月的48.3继续降至48.1，由于主要经济体经济复苏放缓，外需复苏依然疲软，叠加人民币实际有效汇率升值影响，出口增速处于低位；新订单指数持平于3月的50.2，处于近年来的较低水平，房地产弱势仍是内需面临的核心制约，基建对内需带动相对有限。 企业库存总体平稳。4月企业原材料库存指数有所上升，而产成品库存指数有所下降，原材料库存指数上升0.2个百分点至48.2%，产成品库存指数下跌0.6个百分点至48.0%，库存状况短期改善。在需求偏弱的背景下，企业去库存仍在持续。而从中观行业看，各行业库存依然偏高。需求持续走弱的背景下，去库存仍将持续。 价格大幅上升。制造业PMI购进价格指数从3月的45升至47.8，随着大宗商品价格反弹，石油产业链相关产品价格有所反弹，有色产业链价格有所企稳，黑色产业链价格降幅收窄，预计工业价格环比降幅收窄，4月PPI同比增速或小幅回升至-4.5%左右。 2015-05-04 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图2：中釆PMI与汇丰PMI走势 资料来源：WIND 图3：中采PMI分项指数走势——生产和订单 资料来源：WIND 图4：中采PMI分项指数走势——库存 资料来源：WIND 图5：工业价格走势 资料来源：WIND 中采制造业PMI指数弱势企稳，显示近期宽松的货币政策、以及加大基础设施建设、减少房地产调控等稳增长政策下，经济下行压力出现一定减缓趋势。然而继续维持同比下跌状态的短期生产面指标显示经济下行压力依然存在。 46 47 48 49 50 51 52 53 % 中采PMI 汇丰PMI 荣枯线 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 % PMI:生产 PMI:新订单 PMI:新出口订单 荣枯线 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 % PMI:产成品库存 PMI:原材料库存 荣枯线 -1.20 -0.70 -0.20 0.30 0.80 35 40 45 50 55 60 65 % PMI:主要原材料购进价格 PPI:全部工业品:环比 2015-05-04 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 2、资金面：继续宽松基调 新一轮IPO将在5月5日-7日发行，拟募集资金总额109亿元。此次IPO发行日较为集中，在发行节奏上，周二（5月5日）莱科电气等9只新股进行网上/网下申购，预计募资总额40.68亿,预计冻结资金总额8241亿元；周三（5月6日）新通联等10只新股发行，拟募集资金总规模40.65亿，预计冻结资金总额8131亿元；周四（5月7日）有5只新股发行，拟募资27.77亿，预计冻结资金总额5553亿元。5月11日还有1只新股发行，募资1.32亿，预计冻结资金总额264亿元。 图表6：IPO冻结资金情况（按个股） 代码 名称 预计募资(亿元) 总冻结估计（亿元） 冻结日期 解冻日期 300414.SZ 中光防雷 3.11 621.29 2015/5/5 2015/5/8 002756.SZ 永兴特钢 10.87 2174.40 2015/5/5 2015/5/8 300452.SZ 山河药辅 1.74 347.11 2015/5/5 2015/5/8 300459.SZ 浙江金科 2.08 415.52 2015/5/5 2015/5/8 300451.SZ 创业软件 2.38 476.80 2015/5/5 2015/5/8 300460.SZ 惠伦晶体 2.71 541.15 2015/5/5 2015/5/8 300457.SZ 赢合科技 2.42 484.21 2015/5/5 2015/5/8 603355.SH 莱克电气 7.82 1564.56 2015/5/5 2015/5/8 603599.SH 广信股份 7.58 1516.27 2015/5/5 2015/5/8 300455.SZ 康拓红外 2.41 481.90 2015/5/6 2015/5/11 603116.SH 红蜻蜓 10.41 2082.40 2015/5/6 2015/5/11 300458.SZ 全志科技 5.09 1018.79 2015/5/6 2015/5/11 603227.SH 雪峰科技 4.10 820.21 2015/5/6 2015/5/11 300450.SZ 先导股份 3.61 721.14 2015/5/6 2015/5/11 300456.SZ 耐威科技 2.94 588.42 2015/5/6 2015/5/11 603022.SH 新通联 2.86 572.40 2015/5/6 2015/5/11 002755.SZ 东方新星 1.90 379.59 2015/5/6 2015/5/11 300453.SZ 三鑫医疗 2.56 511.20 2015/5/6 2015/5/11 603718.SH 海利生物 4.77 954.76 2015/5/6 2015/5/11 603311.SH 金海环境 2.83 565.98 2015/5/7 2015/5/12 603989.SH 艾华集团 10.37 2074.24 2015/5/7 2015/5/12 603566.SH 普莱柯 6.21 1242.32 2015/5/7 2015/5/12 603968.SH 醋化股份 5.00 1000.93 2015/5/7 2015/5/12 002753.SZ 永东股份 3.35 669.86 2015/5/7 2015/5/12 300461.SZ 田中精机 1.32 264.21 2015/5/11 2015/5/16 资料来源：WIND，光大证券 虽然本次IPO发行密集，但单日冻结规模远低于4月IPO单日冻结规模，上期IPO期间在4月14-16日单日累计资金冻结量达到1.92万亿、2.9万亿和 2015-05-04 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 3.13万亿，创历史峰值。但市场仍然在宽松的基调下稳定运行，因此我们预计资金面有一定波动影响但冲击不大。 图表7：IPO冻结资金情况（按日期） 日期 新冻结/解冻（亿元） 累计冻结（亿元） 2015/5/5 8141.31 8141.31 2015/5/6 8130.80 16272.12 2015/5/7 5553.33 21825.45 2015/5/8 -8100.60 13724.85 2015/5/11 -7825.94 5898.91 2015/5/12 -5525.57 373.34 资料来源：WIND，光大证券 央行公开市场本周没有进行任何操作，至此逆回购已连续暂停两周。据此计算，本周公开市场既无资金投放亦无回笼，此前三周均为净回笼。 图8：2014年三季度以来的公开市场操作情况 资料来源：WIND 图9：逆回购利率