相对于潜在的GDP，低水平的GDP是否可以证明扩张性货币政策的合理性？

2015年4月10日–第288号相对于潜在的GDP，低水平的GDP是否可以证明扩张性货币政策的合理性？为了使扩张性货币政策合理化，必须充分利用产能（实际GDP必须低于潜在GDP，同样，失业率必须高于结构性失业）。但是，目前看来，中央银行高估了潜在的GDP和潜在的增长水平，因此正在实施异常扩张的货币政策，这似乎是合理的。我们通过将实际GDP水平与我们对潜在GDP的估算值进行比较，研究了美国，英国，欧元区和日本的这一问题。我们表明，在这四个国家（在美国，假设参与率的下降是永久性的），2015年潜在GDP与实际GDP之间的差距很小，甚至根本不存在，因此，假设银行高估了潜在的GDP可信度。作者：帕特里克·阿图斯闪 经济学经济研究 闪Flash 2015 – 288-页2 名义国内生产总值联邦基金利率（％）十年期国库券利率（％）资料来源：Datastream，BEA，Natixis极具扩张性的货币政策经合组织在欧元区和日本，扩张性货币政策采取了非常低利率的形式（图1A和B）日本从2013年开始实行量化宽松政策，欧元区从2015年3月开始实行量化宽松政策（图1C）。在美国和英国，在量化宽松政策结束后，扩张性货币政策采取的利率形式远低于名义增长率（图2A和B）。图1A货币政策利率（以％为单位）图1B十年期政府债券的利率（百分比）欧元回购利率5 日本央行基地率544332211来源：数据流，日本央行，路透社，纳蒂希斯0002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图1C货币基础（以当地货币计）日本（LH规模，万亿日元）德国6 欧元区国家整体除外。希腊6日本5544332211资料来源：Datastream，Natixis0002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图2A美国：名义GDP，货币政策利率和10年期国债利率350300250200150100欧元区（以十亿欧元计，相对湿度范围）资料来源：Datastream，日本央行，欧洲央行，纳蒂西斯1 800881600661 400441 200221 00000800600-2-2400-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图2B英国：十年期国债的名义GDP，货币政策利率和利率名义国内生产总值8英国央行基本利率（按%)810-年镀金利率（％）66442200-2-2-4-4资料来源：Datastream，ONS，BoE，Natixis-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 闪Flash 2015 – 288-页3（*）容量指数资料来源：Datastream，Natixis是什么风险？如果实际国内生产总值低于潜在国内生产总值，那么采取扩张性货币政策是合理的（如果失业率高于结构性失业率，则与此类似）。这样做的风险是，中央银行可能高估了潜在的GDP：它们将实施异常扩张的货币政策，存在着众所周知的危险：过度的流动性，资产价格泡沫和挤压风险溢价。中央银行可能高估了潜在的GDP：由于危机破坏了生产能力，因此破坏了潜在的国内总产值；因为潜在的增长放缓了，可能超过了中央银行的估计。因此，我们将估计潜在的GDP水平在美国，英国，欧元区和日本，同时考虑到这两个因素。潜在GDP估算1.我们从2007年开始，这一年产能利用率达到最高（图3）， 和我们假设2007年实际GDP等于潜在GDP。120图3产能利用率（％）美国英国 欧元区 日本*120110110100100909080807070606002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 闪Flash 2015 – 288-页4资料来源：Datastream，BEA，Eurostat，内阁府，Natixis2.然后我们估计危机造成的潜在GDP损失，研究2008年以来制造业生产能力的损失（图4A）以及建筑部门的生产损失（图4B），并考虑到制造业和建筑业在GDP中的比重（图5A和B）。1151101051009590858024222018161412108图4A制造业生产能力（2002：1 = 100）美国英国 欧元区 日本02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图5A制造业增加值（以体积计算，占实际GDP的百分比）美国英国1151101051009590858024222018161412108图4B建筑业工业生产指数（2002：1 = 100）美国英国130 欧元区 日本12011010090807060欧盟统计局，日本经济产业省，Natixis5002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15图5B建筑业增加值（占实际GDP的百分比）美国英国7,5 欧元区 日本7,06,56,05,55,04,54,03,513012011010090807060507,57,06,56,05,55,04,54,03,502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 1502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15因此，由于以下危机，我们估计了潜在的GDP损失：在美国为0.7％；英国为2.0％；欧元区为1.9％；在日本为2.6％。（*）制造业的制造业生产/产能利用率资料来源：Datastream，Natixis 欧元区 日本来源：数据流，国家来源，纳蒂希斯 闪Flash 2015 – 288-页5（*）在过去10年中人均生产率（Y / Y为％）平滑+在未来10年中20至60岁的人口（Y / Y为％）平滑资料来源：Datastream，Natixis实际GDP 潜在GDP资料来源：Natixis预测真实国内生产总值 潜在GDP资料来源：Natixis预测真实国内生产总值 潜在GDP资料来源：Natixis预测3.然后我们计算潜在增长过去生产率增长趋势与未来工作年龄人口增长趋势之和（图6）。图6潜在增长*（以百分比表示）美国英国欧元区 日本4433221100-1-102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15这使我们能够计算2007年以来的潜在GDP水平，并将其与实际GDP进行比较（图7A，B，C和D）。119117115113111109107105103101999795102101图表7A美国：实际GDP和潜在GDP（2007年：1 = 100）实际GDP070809101112131415图7C欧元区：实际GDP和潜在GDP（2007：1 = 100）119117115113111109107105103101999795102101108106104102100989694104102图7B英国：实际GDP和潜在GDP（2007年：1 = 100）070809101112131415图表7D日本：实际GDP和潜在GDP（2007年：1 = 100）108106104102100989694104102100999897961009998979610098969410098969495950708091011121314159292070809101112131415 不降低参与率的潜在GDP 参与率下降的潜在GDP资料来源：Natixis预测 闪Flash 2015 – 288-页6资料来源：Datastream，BLS，Natixis自2007年以来，美国的参与率已大大下降（图8）。参与率的下降似乎不太可能是暂时的。因此，让我们假设参与率的下降是永久性的，并考虑到这种下降来计算美国的潜在GDP（图7A）。我们发现： 在美国，由于参与率下降，2015年潜在GDP与实际GDP之间的差距很小；2015年，英国和欧元区的潜在GDP与实际GDP之间的差距很小； 与日本的潜在GDP相比，2015年的GDP高。图8美国：失业率和参与率参与率（LH等级）失业率（RH等级）6710669865764663562402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15结论：是经合组织国家2015年的扩张性货币政策合理吗？2015年，美国，英国，欧元区和日本正在实施极具扩张性的货币政策。如果实际GDP低于潜在GDP，这是有道理的。但是，如果中央银行没有充分考虑到危机造成的生产能力破坏和潜在增长的下降，就有可能高估潜在的国内生产总值。考虑到这两个因素，我们已经计算出四个OECD国家的潜在GDP，并且我们发现，在美国假设参与率的下降是永久的，在欧元区，英国和日本，我们可能处于中央银行高估潜在GDP的情况。 闪Flash 2015 – 288-页7警告本信息文档（包括附件）严格保密，仅供专业客户或合格投资者使用。未经Natixis事先书面同意，不得将其透露给第三方。如果您收到此文件和/或任何错误的附件，请销毁它，并立即向发送者报告。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付该材料。请收到本文档的人员告知自己此类限制或禁止的存在并遵守它们。 Natixis或其关联公司，董事，董事，雇员，代理人或顾问以及任何其他任何人均不应承担对任何人在任何司法管辖区中散布，拥有或交付本文件的责任。该文件是由我们的经济学家编写的。它不构成财务分析，也没有按照为促进投资研究的独立性而采用的法律规定编写。因此，其发行不受任何禁止在发行前执行交易的禁止的约束。本文档及其所有附件仅提供给每个接收者，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们旨在分发给每个接收者，并且相关的产品或服务未考虑任何投资目标，财务状况或特定接收者的特定需求。本文档及其所有附件均不构成购买，出售或订阅的要约或邀请。在任何情况下，本文档都不得视为对个人或实体的交易的正式确认，并且不能保证本交易将根据本文档中出现的条款和条件进行。其他条件的依据。本文档和所有附件均基于公共信息，在任何情况下均不得被Natixis用作或视为承诺，任何承诺尤其必须遵守其内部规则所适用的Natixis批准程序。Natixis既未验证也未对本文档中包含的信息进行独立分析。因此，Natixis不以任何方式（明示或暗示）对本文档的读者作出任何陈述或担保，也不对本文档中出现的信息的相关性，准确性或完整性或与之相关的假设的相关性做出任何保证。它指的是。实际上，本文档中的信息未考虑适用于Natixis交易对手，客户或潜在客户的任何特定会计或税收规则。因此，Natixis对自身数据与第三方数据之间的任何估价差异概不负责，这些差异尤其可能是由于会计，税收规则或估价模型的应用而引起的。此外，本文档中出现的观点，意见和任何其他信息都是指示性的，并且Natixis可以随时对其进行修改或撤回，恕不另行通知。有关价格或利润的信息是指示性的，并且随时可能更改，恕不另行通知，尤其取决于市场情况。过去的性能和过去的性能模拟不是可靠的指标，因此不能保证将来的性能。本文档中包含的信息可能包括定量模型的分析结果，这些模型表示可能发生或可能不会发生的潜在未来事件，并且不构成对确定产品的所有重要事实的完整分析。 Natixis保留随时修改或撤回此信息的权利，恕不另行通知。更一般而言，Natixis，其母公司，其子公司，其参考股东及其董事，董事，合伙人，代理商，代表，雇员或顾问对本文档的读者或他们对本信息特征的建议不承担任何责任。 。除非另有说明，否则本文档中包含的观点，意见或预测均反映其作者的观点，意见或预测，并不反映任何其他人或Natixis的观点。本文档中的信息不打算在首页上的日期之后进行更新。此外，本文档