国际原油运输市场景气有望推升公司2015年业绩

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评● 航运 2015年3月30日 [table_main] 公司点评报告模板 国际原油运输市场景气有望推升公司2015年业绩 中海发展（600026.SH） 谨慎推荐 维持评级 核心观点： 1．事件 中海发展2014年收入升8.3%至123.3亿元，归属母公司所有者净利润3.11亿元，折合EPS0.09元。扣除非经常损益后归属母公司所有者净利润5513.8万元，同比减亏19.3亿元。 2．我们的分析与判断 毛利率提升，成本端优化贡献显著 公司水上运输业2014年总体毛利率10.8%，同比提升9.8个百分点。成本端的优化为公司毛利水平的提升作出了贡献。公司2014年燃油单耗下降10.8%，燃油单价降4.4%，致燃油成本同比降5.5%。单位燃油成本降幅差于我们的预期。 内贸原油及外贸矿石贡献主要盈利 公司2014年毛利主要由内贸原油及外贸矿石业务贡献。内贸原油业务毛利率提升15.5个百分点，毛利6.6亿元；外贸矿石依托与大货主的COA合同，毛利率提升8.1个百分点，毛利7.1亿元。 公司的外贸原油业务在2015年表现略低于我们的预期，或因公司市场把握不尽精准及船队成本较高。我们预计公司2015年业绩将受益于国际原油运输市场景气提升带来公司VLCC船队盈利的进一步改善。 油品业务盈利较干散业务更多受益成本优化 油品业务盈利较干散业务更显著受益于成本优化。公司的油品运输业务毛利率水平同比总体提升了15.1个百分点，干散货业务毛利率同比总体提升5.3个百分点，剔除外贸矿石业务后毛利率同比提升仅2.4个百分点。在整体需求增长偏弱，供需矛盾仍未缓解，同时燃油价格同比大幅下滑的背景下，我们预计公司2015年的业绩弹性更多的来自于油品业务。 3．投资建议 我们调整公司2015-16年的EPS预测至0.12/0.15元，我们预计公司2015年毛利率将继续上升。外贸原油业务贡献利润将有所回升，但内贸及外贸干散货业务将承压。我们维持公司“谨慎推荐”的投资评级。 4．风险提示 运价低于预期，燃油、员工等成本上升。 分析师 范倩蕾，CFA ：0755-83471963 ：fanqianlei@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512090005 李军 ：021-20252645 ：lijun_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512090004 周晔 ：021-20252616 ：zhouye_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512090006 [t ble_marketdata] 市场数据 2015-03-27 A股收盘价(元) 9.06 A股一年内最高价(元) 11.19 A股一年内最低价(元) 3.93 上证指数 3691.10 市盈率 -15.89 总股本（万股） 403203.29 实际流通A股(万股) 403203.29 限售的流通A股(万股) 0.00 流通A股市值(亿元) 365.30 相对指数表现图 [table_stktrend] 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 [table_report] -1%49%99%149%14-3-3114-5-3114-7-3114-9-3014-11-3015-1-31中海发展 上证指数 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 公司点评/ 航运行业 毛利率提升，业绩实现扭亏 表1. 中海发展2014年年报利润表（百万元） 2014 2013 YoY 营业收入 12,333.8 11,392.0 8.3% 营业成本 (10,967.3) (11254.5) -2.6% 营业税金及附加 (8.6) (7.9) 9.4% 营业费用 (57.5) (49.3) 16.6% 管理费用 (427.8) (464.7) -8.0% 财务费用 (1,185.0) (1,050.9) 12.8% 资产减值损失 (4.5) (421.9) -98.9% 公允价值变动净收益 (44.0) 11.6 资净收益 297.5 117.1 154.2% 营业利润 (63.4) (1,728.5) -96.3% 营业外收入 575.4 45.5 1164.4% 营业外支出 (188.4) (610.7) -69.1% 利润总额 323.5 (2,293.6) 所得税 79.8 11.9 净利润 403.4 (2,281.7) 少数股东损益 (92.4) (16.7) 454.7% 归属于母公司所有者净利润 311.0 (2,298.4) EPS 0.09 (0.68) 资料来源： 公司信息，中国银河证券研究部 公司2014年收入升8.3%至123.3亿元，归属母公司所有者净利润3.11亿元，折合EPS0.09元。扣除非经常损益后归属母公司所有者净利润5513.8万元，同比减亏19.3亿元。公司2014年记政府补助5.2亿元，计入当期非经常损益4.9亿元。 水上运输业2014年总体毛利率10.8%，同比提升9.8个百分点。成本端的优化为公司毛利水平的提升作出了贡献。 燃油单价下降未显著体现 公司收入增长主要由运量增加拉动，2014年，公司运输周转量升9.6%至4333.8亿吨海里。经营成本降2.6%至109.5亿元，其中燃料费、港口费及船员费用下降贡献显著。公司2014年燃油单耗下降10.8%，燃油单价降4.4%，致燃油成本同比降5.5%。单位燃油成本降幅差于我们的预期。 公司折旧因新增船舶投产及折旧政策调整，增加12.2%至18.4亿元。船舶租赁费用上升13.1%至6.9亿元。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 公司点评/ 航运行业 内贸原油及外贸矿石贡献主要盈利 表2. 中海发展2014年分业务收入与成本拆分（百万元） 营业收入 营业成本 毛利 毛利率 内贸原油 1,723 1,063 660 38.3% 内贸成品油 212 196 16 7.6% 内贸油品船舶租赁 57 52 5 8.7% 外贸原油 2,020 2,004 16 0.8% 外贸成品油 1,213 1,199 15 1.2% 外贸油品船舶租赁 278 264 14 5.2% 油品运输 5,503 4,777 726 13.2% 内贸煤炭 1,934 1,896 38 1.9% 内贸铁矿石运输 277 306 (28) -10.2% 内贸其他干散货运输 258 285 (27) -10.4% 内贸散货船舶租赁 151 151 (0) -0.1% 外贸煤炭 441 490 (49) -11.1% 外贸铁矿石运输 2,606 1,900 706 27.1% 外贸其它干散货运输 207 222 (15) -7.1% 外贸散货船舶租赁 901 925 (24) -2.7% 干散货运输 6,776 6,175 601 8.9% 资料来源： 公司信息，中国银河证券研究部 中海发展2014年毛利主要由内贸原油及外贸矿石业务贡献。内贸原油业务收入微降2.1%至17.2亿元，毛利率提升15.5个百分点，业务实现毛利6.6亿元；外贸矿石依托与大货主的COA合同，运输收入同比增22.9%至26.1亿元，毛利率提升8.1个百分点，业务毛利7.1亿元。 公司的外贸原油业