短期业绩增速有所放缓，员工持股计划彰显未来发展信心

WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031短期业绩增速有所放缓，员工持股计划彰显未来发展信心 事项点评 2015年2月16日 事件：亚厦股份于2月13日晚间披露2014年业绩快报。报告期内，公司实现营业收入128.4亿元，同比增加5.74%；公司实现净利润10.51亿元，同比增加17.48%；每股收益1.2元。此外，公司还披露了第一期员工持股计划（草案），员工持股计划的资金总额3000万元，参加本次员工持股计划的员工总人数预计不超过110人。 点评：  短期业绩低于预期。整体来看，公司2014的业绩增速低于我们的预期。我们认为，一方面是由于整个宏观经济增速放缓及固定资产投资增速的下滑对公司产生了不可避免的负面影响；另一方面，公司目前处于转型时期，尽管传统业务增长平稳，但由于开拓新业务相关费用支出较大，在一定程度上也影响了公司的盈利水平。此外，由于下游客户的资金紧张，公司应收账款增长明显，相应的本年计提的坏账准备也有所增加。截止到2014年三季度末，公司计提的资产减值损失高达2.9亿元，同比增长166.82%。  员工持股计划彰显未来发展信心。根据公司披露的第一期员工持股计划（草案），将设立易方达资产亚厦股份1号资产管理计划。亚厦股份1号主要以二级市场购买等法律法规许可的方式取得并持有亚厦股份不超过400万股股票。亚厦股份1号按照不超过1:1的比例设立优先级A类份额和进取级B类份额，而员工持股计划将全额认购进取级B类份额，这相当于加了杠杆倍数（若按1：1，则为2倍）。我们认为，员工持股计划彰显了公司管理层对于公司转型和发展前景的坚定信心，且目前仅披露了第一期的草案，未来或有进一步动作  加速转型。2014年以来，公司加速了向互联网领域的布局。公司近期公告将设立亚厦电商，其主要负责互联网金融、家装、智能家居业务和生活用品配送等产品及服务。而在上半年，亚厦股份则与齐家网签订了合作，这将为公司开拓一个全新的增量市场（小公装市场）。公司的一系列行动表明，公司正在从传统公装业务向家装和智能家居领域迈进，并通过电商培育新型的业务模式，整合公司现有及未来供应链，从而为自身过一步发展开拓新的成长空间。我们认为，公司互联网的性质在未来将不断明显。  尝试工业化建筑模式。目前，公司已经与达索系统公司（全球建筑行业公认的最高端的三维创新技术公司）达成战略合作协议，达索系统公司将提供亚厦股份“企业BIM平台建设项目”的软硬件和服务的支持。另外，公司参股盈创建筑科技，积极布局3D建筑打印领域。而BIM技术的成熟与普及正是3D建筑变成现实的一个重要前提。我们认为，公司在工业化建筑领域的布局体现了其长远的战略眼光，使得公司在建筑装饰行业未来的发展趋势中抢占了先机。 康敬东 食品饮料行业分析师 证券研究报告 公司研究——事项点评 亚厦股份（002375.sz） 买入增持持有卖出 上次评级：买入，2015.1.20 关健鑫 行业分析师 执业编号：S1500512050001 联系电话：+86 10 63081092 邮 箱：guanjianxin@cindasc.com 徐林锋 行业分析师 执业编号：S1500514070008 联系电话：+86 10 63080935 邮 箱：xulinfeng@cindasc.com 相关研究 《业绩符合预期，向智能家具进军》2014.2.28 《积极布局智能家居领域，转型升级值得期待》2014.4.27 《积极布局新兴领域，传统装饰企业谋变》2014.6.5 《主业增长稳健，关注公司转型升级》2014.8.20 《转型先锋，大装饰战略布局持续推进》2014.10.16 《三季度业绩低于预期，看好公司转型前景》2014.10.27 《公司3D建筑打印迈出坚实一步》2015.1.20 WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2  传统业务增长平稳。亚厦股份的业务结构已经发展成为公共建筑装饰、住宅精装修和建筑幕墙“三足鼎立”的局面。同时，公司会根据下游市场需求的情况，对三项业务的比例进行灵活调节。我们认为，装饰行业内优秀的龙头企业如亚厦股份，凭借自身品牌、资金、技术与管理等方面的优势，通过提高市场占有率，仍能够实现业绩的稳健增长，具备较强的抗周期能力  盈利预测与投资评级：我们维持公司2014—2016年EPS 1.33元、1.77元和2.24元的预测。考虑到亚厦股份在装饰行业的领先地位以及公司未来的发展前景，我们维持对其“买入”评级。  风险因素：应收账款回收风险；宏观经济周期及产业政策变化风险；房地产调控深入。 表1 ：公司报告首页财务数据 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 主营业务收入(百万元) 9,576.54 12,142.95 15,903.26 20,555.68 26,190.93 增长率YoY % 32.04% 26.80% 30.97% 29.25% 27.41% 归属母公司净利润(百万元) 634.50 894.68 1,188.36 1,577.18 1,991.96 增长率YoY% 41.32% 41.01% 32.83% 32.72% 26.30% 毛利率% 16.52% 17.91% 16.92% 17.20% 17.18% 净资产收益率ROE% 20.03% 22.86% 21.79% 21.54% 22.09% 每股收益EPS(摊薄，元) 0.71 1.00 1.33 1.77 2.24 市盈率P/E(倍) 30.90 21.91 16.50 12.43 9.84 市净率P/B(倍) 4.00 3.23 2.98 2.43 1.97 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 注：股价为2015年2月13日收盘价 WITH INTEGRITY.WITH COMMUNICATION立信以诚 财达于通 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 会计年度 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 流动资产 8,952.23 10,628.23 14,212.14 17,685.30 22,487.18 营业收入 9,576.54 12,142.95 15,903.26 20,555.68 26,190.93 货币资金 2,286.24 1,662.19 2,751.93 3,144.06 4,032.88 营业成本 7,994.05 9,968.75 13,211.90 17,020.99 21,691.29 应收票据 440.27 369.74 636.13 822.23 1,047.64 营业税金及附加 330.89 409.97 477.10 616.67 818.57 应收账款 5,335.94 7,245.09 9,242.33 11,888.02 15,331.66 营业费用 97.13 110.37 143.13 201.45 243.48 预付账款 48.86 60.29 85.25 105.60 135.24 管理费用 247.30 261.28 318.07 411.11 537.06 存货 488.77 504.43 710.00 938.89 1,153.26 财务费用 8.02 39.43 39.72 25.28 21.93 其他 352.15 786.51 786.51 786.51 786.51 资产减值损失 149.87 301.70 277.27 374.47 471.45 非流动资产 936.28 2,067.34 2,641.22 3,067.36 3,540.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资 0.05 5.05 5.05 5.05 5.05 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 380.33 452.37 550.85 914.04 1,099.01 营业利润 749.28 1,051.46 1,436.07 1,905.71 2,407.14 无形资产 27.67 447.11 573.16 741.43 960.94 营业外收入 2.52 10.27 4.42 5.74 6.81 其他 528.23 1,162.81 1,512.16 1,406.84 1,475.01 营业外支出 0.96 2.83 1.64 1.81 2.09 资产总计 9,888.51 12,695.57 16,853.35 20,752.66 26,027.18 利润总额 750.83 1,058.89 1,438.85 1,909.63 2,411.85 流动负债 5,320.75 7,256.98 9,131.81 11,497.01 14,810.52 所得税 100.19 138.12 215.83 286.45 361.78 短期借款 192.36 167.72 167.72 167.72 167.72 净利润 650.64 920.78 1,223.03 1,623.19 2,050.08 应付账款 4,388.13 6,019.80 7,754.79 9,870.74 12,803.19 少数股东损益 16.15 26.10 34.67 46.01 58.11 其他 740.26 1,069.46 1,209.31 1,458.55 1,839.61 归属母公司净利润 634.50 894.68 1,188.36 1,577.18 1,991.96 非流动负债 999.56 1,000.55 1,000.55 1,000.55 1,000.55 EBITDA 807.90 1,160.65 1,553.70 2,044.93 2,572.68 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（摊薄） 0.71 1.00 1.33 1.77 2.24 其他 999.56 1,000.55 1,000.55 1,000.55 1,000.55 负债合计 6,3