二次重组启动，注入龙滩水电站

Company Update China Research Dept. 2015年1月30日 许椰惜 C0064@capital.com.tw 目标价(元) RMB 6.00 公司基本资讯 产业别 公用事业 A股价(2015/1/29) 4.70 上证综指(2015/1/29) 3262.31 股价12个月高/低 4.75/2.7 总发行股数(百万) 2280.45 A股数(百万) 1128.53 A市值(亿元) 107.18 主要股东 中国大唐集团公司(50.51%) 每股净值(元) 1.69 股价/账面净值 2.78 一个月 三个月一年 股价涨跌(%) 0.0 -0.6 62.3 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 水力发电 53.0% 火力发电 44.7% 风力发电 2.4% 机构投资者占流通A股比例 基金 5.3% 一般法人 43.0% 股价相对大盘走势 桂冠电力(600236.SH) BUY/买入二次重组启动，注入龙滩水电站 结论与建议： 公司今日公告，拟以发行股份购买资产的方式收购龙滩水电站100%股权，同时发行1900万股优先股募集不超过19亿资金用于桂冠电力及龙滩公司流动资金。 由于公司此次公告仅是预案，我们尚未考虑收购资产的情况，预计公司2015年实现净利润6.34亿元，YOY+6.2%，EPS0.28，当前A股价对应2014年、2015年PE为18X、17X。未来龙滩水电站有望维持较佳的盈利能力，公司盈利能力有望提升，我们维持“买入＂的投资建议。 „ 收购龙滩水电站100%股权：公司拟采用发行普通股购买资产的方式，分别购买大唐集团持有的龙滩公司65%股权，广西投资持有的龙滩公司30%股权和贵州产投持有的龙滩公司5%，交易价格总额为168.8亿元，股份发行数量约为36.78亿股。同时拟向不超过200名合格投资者非公开发行1900万股优先股，募集配套资金不超过19亿，用于补充公司及龙滩公司的流动资金。交易完成后，公司总股本将增加162%,龙滩水电站的注入将增厚公司2014年每股收益0.06元。 „ 装机容量增86.4%，市占率显著提高：本次交易完成后，公司已投产的总装机容量将由交易前的567.25万千瓦（其中水电410.90万千瓦）增加至1057.25万千瓦（其中水电900.9万千瓦），增加了86.4%；权益装机容量将由432.03万千瓦增加至922.03万千瓦，增加了113.4%。交易完成后，公司在华南地区尤其是广西电力市场的占有率将得到显著提高，竞争优势更为明显。 „ 龙滩水电站盈利能力良好：龙滩水电站于2008年投产发电，但自2009年下半年以来，红水河流域部分省区遭遇历史罕见的旱情，来水量持续偏枯，造成龙滩水电站2010-2013年发电量大幅低于设计值。2014年以来，红水河流域来水恢复至常年平均水准，龙滩水电站发电量大幅回升。短期来看，受来水量等自然条件影响，水电企业的发电量和盈利会有所波动，但长期来看，随着未来红水河来水的恢复，龙滩公司的发电量和盈利能力将恢复正常水准。龙滩公司2012-2014年发电量分别为110.52亿千瓦时、77.23亿千瓦时、138.54亿千瓦时，分别实现净利润3.28亿、-1.91亿、13.19亿。 „ 盈利预测：此前公司曾发布业绩快报，由于红水河流域来水较往年颇丰，发电量同比上升，2014年实现净利润5.93亿元，YOY+163.08%。由于公司此次公告仅是预案，我们尚未考虑收购资产的情况，预计公司2015年实现净利润6.52亿元，YOY+10.0%，EPS0.29，当前A股价对应2014年、2015年PE为18X、16X。未来龙滩水电站有望维持较佳的盈利能力，公司盈利能力有望提升，我们维持“买入＂的投资建议。年度截止12月31日 2,011 2,012 2,013 2014E 2015E纯利(Net profit) RMB百万元 193 287 225 593 652 同比增减 ％ -70.91 48.61 -21.38 163.08 9.99 每股盈余(EPS) RMB元 0.08 0.13 0.10 0.26 0.29 同比增减 ％ -70.91 48.61 -21.38 163.08 9.99 A股市盈率(P/E) X 55.57 37.39 47.56 18.08 16.44 股利(DPS) RMB元 0.03 0.10 0.20 0.20 0.20 股息率(Yield) ％ 0.64 2.13 4.26 4.26 4.26 Company Update China Research Dept. 表一：桂冠电力及龙滩公司近年经营情况 资料来源：公司公告, 群益证券 2012 2013 2014 龙滩公司桂冠电力 龙滩公司 桂冠电力 龙滩公司 桂冠电力 装机容量（万千瓦） 490 - 490 - 490 567 发电量（亿千瓦时） 110.52 214.00 77.23 190.99 138.54 232.01 营业收入（亿元） 28.78 51.99 20.13 49.44 36.11 57.03 净利润（亿元） 3.28 2.87 -1.91 2.25 13.19 5.93 Company Update China Research Dept. =预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2011 2012 2013 2014E 2015E营业收入 3838 5198 4944 5703 5855 经营成本 2722 3684 3440 3361 3547 营业税金及附加 45 51 53 69 69 销售费用 0 0 管理费用 229 246 289 273 238 财务费用 640 855 828 876 910 资产减值损失 17 9 -16 -1 2 投资收益 113 136 28 -10 0 营业利润 298 490 378 1094 1089 营业外收入 109 52 66 65 47 营业外支出 3 6 29 16 30 利润总额 404 536 415 1144 1106 所得税 94 104 70 180 166 少数股东损益 118 146 119 349 288 归属于母公司所有者的净利润 193 287 225 593 652 附二：合幷资产负债表 百万元 2011 2012 2013 2014E 2015E货币资金 1292 1029 1041 1406 1808 应收帐款 354 684 514 617 740 存货 160 248 237 261 287 流动资产合计 2245 2252 2091 2783 3334 长期投资净额 1132 1237 1245 1245 1245 固定资产合计 12948 14942 16654 19985 23982 在建工程 4219 2646 1173 1290 1419 无形资产 18713 19520 19836 23719 2784