公司动态点评：H1白酒营收略低于预期，静待副业剥离加速

顺鑫农业（000860）公司动态点评 2016年08月20日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 安雅泽010-88366060-8768 Email:ayz@cgws.com 执业证书编号:S1070515110001 目前股价 22.69 总市值（亿元） 129.47 流通市值（亿元） 127.74 总股本（万股） 57,059 流通股本（万股） 56,300 12个月最高/最低 25.53/14.02 2016E 2017E 2018E 营业收入 10，388 11，095 12,215 (+/-%) 7.79% 6.80% 10.1% 净利润 476 569 682 (+/-%) 26.4% 19.6% 19.8% 摊薄EPS 0.83 1.00 1.19 PE 27.22 22.75 18.99 数据来源：贝格数据 <<民酒第一品牌形象深入人心，未来催化剂较多>> 2016-04-26 <<年报符合预期，未来亮点较多>> 2016-03-29 <<剥离鑫大禹水利，副业剥离提速>> 2016-01-25 H1白酒营收略低于预期，静待副业剥离加速 ——顺鑫农业（000860）公司动态点评 预测公司2016和2017年营业收入分别达到103.88亿元和110.95亿元，净利润为4.76亿元和5.69亿元，EPS为0.83元和1元。“强烈推荐”评级。 投资要点  事件：顺鑫农业发布2016年半年度业绩报告，2016年上半年，公司实现营业收入62.67亿元，同比增加9.11%；实现归属于上市公司股东的净利润为2.3亿元，同比下滑6.76%；实现每股收益为0.4042元。  业绩略低于预期：2016年上半年，公司实现营业收入62.67亿元，同比增加9.11%；实现归属于上市公司股东的净利润为2.3亿元，同比下滑6.76%；实现每股收益为0.4042元，其中第二季度实现营业收入26.34亿元，同比增长4.9%，归属上市股东净利润 5535万元，同比持平。实现每股收益 0.1元，同比持平。公司上半年净利润下滑6.76%，主要源于公司财务费用大幅增加所致，H1公司财务费用同比增长77.12%，大幅增加6056万元，主要源于房地产业借款利息费用化金额的增加所致。分业务看，公司白酒产业实现营业收入32.48亿元，同比增长3.93%，毛利率62.53%，增长3.62个百分点，主要由于公司高档白酒销量增加。生猪养殖屠宰、肉食品加工业务收入17.27亿元，同比增长19.9%，主要源于毛猪价格上涨；其他非主营业务收入12.92亿元，同比增加9.6%。“酒肉”类主营业务收入占比已达79.4%，其中白酒业务收入占比达到51.8%。  未来白酒业务收入仍将保持较高速增长：公司认为，白酒行业经历了4年的深度调整后，去泡沫、去库存已经较为充分，限制“三公消费”对高端酒需求的抑制也已初步见底。 随着居民收入提高和消费升级，大众消费成为支撑中高端白酒增长的支点。上半年，多家酒企纷纷上调了核心单品的价格，显示行业逐步回暖的趋势。1）从产品看：公司定位清晰主打大众酒拳头产品，定价10元左右的“42度陈酿”在全国市场几乎无竞争对手。今年上半年，陈酿先后三次提价，已经从年初大约113元每件提高到132元左右。通过提价，牛栏山二锅头实现了盈利能力的的提升。另外，以黄龙等高档酒为主力的经典系列在高端酒需求整体恢复性增长的趋势下，销量也实现了进一步的增长。2）从销售区域来看：北京是牛栏山二锅头的大本营，占有低端酒市场30%的市场份额，预计未来有5%-10%的收入增长；外埠市场是牛栏山二锅头重点开拓的市场，-20%0%20%40%60%15-0815-0915-1015-1115-1216-0116-0216-0316-0416-0516-0616-07沪深300 顺鑫农业 食品饮料 投资建议 证券研究报告 食品饮料| 公司动态点评 2016年08月20日 股价表现 相关报告 盈利预测 市场数据 分析师 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 预计外埠市场销售收入规模已占比达到50%以上，由于公司外埠市场主打产品为“42度陈酿”，在全国市场几乎没有竞争对手，过去几年外埠市场的开拓极为顺利。预计未来外埠市场增长仍将维持在20%以上。  公司副业剥离仍在有序进行当中，将成为重磅利好：自2015年至今，公司已公告剥离副业8起，共涉及资金3亿元。公司剥离非“酒肉”类资产意愿强烈，目前未剥离的主要非“酒肉”类业务主要是房地产业务，顺鑫佳宇是公司房地产业务的全资子公司，总资产为61.35亿元，净资产1.17亿元，负债60亿元。顺鑫佳宇主要借款均有上市公司承担，公司财务费用负担巨大，未来随着房地产业务的剥离，公司将大幅减少财务费用，公司的盈利能力将得到大幅的提升。  投资建议：预测公司2016和2017年营业收入分别达到103.88亿元和110.95亿元，净利润为4.76亿元和5.69亿元，EPS为0.83元和1元。“强烈推荐”评级。  风险提示：白酒景气度不达预期。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 主要财务指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 9,481 9,637 10,388 11,095 12,215 成长性 4.50% 1.65% 7.79% 6.80% 10.10% 营业成本 6,288 6,044 6,420 6,757 7,354 营业收入增长 0.75% -3.88% 6.21% 5.24% 8.83% 销售费用 912 1,139 1,246 1,320 1,454 营业成本增长 77.44% 3.60% 15.98% 19.63% 19.82% 管理费用 559 645 701 760 843 营业利润增长 78.38% 4.65% 15.42% 19.63% 19.82% 财务费用 163 171 210 240 269 利润总额增长 81.85% 4.68% 26.41% 19.63% 19.82% 投资净收益 3 4 4 4 4 净利润增长 营业利润 538 557 646 773 927 盈利能力 33.67% 37.28% 38.20% 39.10% 39.80% 营业外收支 -3 3 0 0 0 毛利率 3.79% 3.90% 4.58% 5.13% 5.58% 利润总额 535 560 646 773 927 销售净利率 6.93% 6.84% 8.01% 8.80% 9.61% 所得税 170 177 162 193 232 ROE 4.37% 4.40% 5.70% 6.72% 7.64% 少数股东损益 5 7 9 11 13 ROIC 净利润 359 376 476 569 682 营运效率 9.62% 11.82% 11.99% 11.90% 11.90% 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 5.90% 6.70% 6.75% 6.85% 6.90% 流动资产 10685 11049 11421 12749 14455 管理费用/营业收入 1.72% 1.78% 2.02% 2.17% 2.20% 货币资金 2606 2497 3051 3935 4858 财务费用/营业收入 0.54% 0.77% 0.54% 0.48% 0.46% 应收账款 102 276 180 192 211 投资收益/营业利润 31.85% 31.57% 25.00% 25.00% 25.00% 应收票据 1 157 80 85 94 所得税/利润总额 50.14 42.25 55.90 55.02 54.53 存货 7384 7553 7531 7926 8627 应收账款周转率 0.84 0.80 0.83 0.82 0.70 非流动资产 4858 4849 4881 4901 4811 存货周转率 0.87 0.86 0.86 0.82 0.79 固定资产 3382 3464 3583 3689 3686 流动资产周转率 0.60 0.60 0.61 0.60 0.60 资产总计 15543 15897 16302 17650 19266 总资产周转率 流动负债 8113 6668 5998 6242 6651 偿债能力 0.67 0.65 0.64 0.63 0.63 短期借款 4709 2831 1897 1897 1897 资产负债率 1.32 1.66 1.90 2.04 2.17 应付款项 323 587 624 657 715 流动比率 0.41 0.52 0.65 0.77 0.88 非流动负债 2245 3726 4362 4943 5524 速动比率 长期借款 1613 1034 1670 2251 2832 每股指标（元） 0.63 0.66 0.83 1.00 1.19 负债合计 10358 10393 10361 11185 12175 EPS 9.09 9.65 10.41 11.33 12.43 股东权益 5185 5504 5941 6464 7091 每股净资产 0.52 0.61 2.10 1.16 1.08 股本 571 571 571 571 571 每股经营现金流 0.82 0.93 2.52 1.16 0.90 留存收益 4509 4828 5256 5768 6382 每股经营现金/EPS 4.50% 1.65% 7.79% 6.80% 10.10% 少数股东权益 106 105 115 126 139 估值 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负债和权益总计 15543 15897 16302 17650 19266 PE 36.02 34.41 27.22 22.75 18.99 现金流量表 （百万） PEG 2.08 1.57 1.38 1.15 - 经营活动现金流 294 350 1201 659 616 PB 2.50 2.35 2.18 2.00 1.83 其中营运资本减少 (274) (41) 447 (200) (374) EV/EBITDA 21.67 19.62 17.04 15.28 13.65 投资活动现金流 (437) 0 (302) (299) (205) EV/SALES 2.10 2.02 1.85 1.78 1.67 其中资本支出 (451) (108) (302) (299) (205) EV/IC 1.75 1.71 1.72 1.72 1.70 融资活动现金流 894 (460) (345) 524 513 ROIC/WACC 0.58 0.59 0.76 0.90 1.02 净现金总变化 750 (110) 554 884 923 REP 3.01 2.91 2.27 1.92 1.67 公司动