年报点评：业绩增长平稳，未来海外业务拓展及动车组进一步国产化值得期待

证券研究报告•公司研究•机械行业 中国中车（601766.SH）年报点评 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 业绩增长平稳，未来海外业务拓展及动车组进一步国产化值得期待 投资评级：增持（首次） 事件: 公司公告 2015 年年报，实现营收 2,419 亿（+9%），实现归母净利 118 亿元（+9%），扣非归母净利 92 亿（+101%），eps 为 0.43元（+5%），资产负债率为 64%（-2 %）。公司拟向全体股东每 10 股派现 1.5 元（含税）。 投资要点 „ 总体业绩稳定增长，“城轨与城市基础设施”与“新产业”两块业务超预期。分业务看，铁路装备板块营收同比增加 3%，但是结构有所变化，动车组销量增长（同比增加 22%，按辆计），客车和货车销量下降。现代服务业营收减少 5%，主要是物流和贸易类的收入减少，但成本也同期减少 7%，是产品结构变化所致。城轨与城市基础设施业务的营收比上年同期增加36%，主要是本期城轨地铁车辆的交付增加所致。新产业的营收比上年同期增加 28%，主要是市场开拓有效，发电设备和汽车装备收入同比有所提高。考虑政府 2016 年铁路板块投资稳定，以及公司新产业业务的协同发展，预计 2016 年营收可以保持 10%左右增长速度。 „ 国内营收保持稳定，国外营收大幅增长。公司中国大陆地区营业收入占总收入比 89%，营收同比增加约 5%；其他国家或地区营收占总收入比 11%，同比增加 67%，这主要是因为公司国际业务拓展有效，本报告期内交付量增长所致，这反映了公司产品在国际市场上具有较强竞争力。 „ 毛利率保持稳定，重视创新，研发费用大幅增加。公司 2015年综合毛利率为 20%，同比持平；分业务，各项毛利率也基本持平。销售费用同比-0.05pct，主要是预计产品质量保证准备增加，以及海外收入增加引起的运输费增加所致。管理费用较上年同期+0.47pct，主要是研发费用、无形资产摊销、工资性费用等支出增长所致。其中研发支出 99.5 亿元，同比增长 19%，主要是在中国标准动车组上的产品研发的投入，反映出公司对原始创新的重视。财务费用较上年同期-0.64pct，主要是减少了短期融资券和借款等有息负债相应利息支出减少，资金成本同比降低，另外汇兑收益同比增加，从而导致财务费用减少。考虑到 2016 年铁路投资总额基本与 2015 年持平，新产业和现代服务产业需要时间培育，预计 2016 年公司综合毛利率仍维持在 20%左右。 „ 存量订单充裕，增量订单可期。公司全年实现市场签约额 2875亿元，其中国际业务实现出口签约额 57.8 亿美元，期末在手订单为 2144 亿元，这为 2016 年业绩的稳定提供了坚实保障。„ 大力发展“新产业业务”和“现代服务业务”，助力产品多元化。在新产业业务方面，公司以风电装备、新材料、新能源汽车以及环保装备为重点，加强国家产业政策、行业发展环境和发展趋势的研究，大力推进新产业发展规划，2015 年，新产业业务实现了较快的增长。另外，通过并购国外 BOGE 公司进一步增强了市场竞争能力；通过并购英国 SMD 公司，深海机器人市场实现突破，增强船舶海工装备市场竞争能力；以 PPP模式成功中标江苏常熟村镇污水处理项目，其试点推广应用获2016年3月30日机械行业首席分析师 陈显帆执业资格证书号码： S0600515090001chenxf@dwzq.com.cn分析师 周尔双执业资格证书号码：S0600515110002zhouersh@dwzq.com.cn联系人 石炯shijiong@dwzq.com.cn联系人 毛新宇maoxy@dwzq.com.cn联系人 王皓13811332227wangh@dwzq.com.cn行业走势 市场数据 收盘价（元） 10.27 一年最高价/最低价 39.47/ 9.00 市净率 2.89 流通 A 股市值（亿元） 2,353.65 基础数据 每股净资产（元） 3.55 资产负债率（%） 63.56% 总股本（亿股） 272.89 流通 A 股（亿股） 229.18 相关研究 中国中车：2016年3月30日 第2页 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 得国家和地方政府支持，实现了农村分散污水治理市场突破。在现代服务业方面，公司以金融、类金融和物流服务为重点，积极开展资源整合和业务重组，制造业和服务业融合不断加快，比如物流贸易以集中采购为基础，构建“中车购”电子商务平台，加快向电商模式发展。供应链管理平台不断优化和完善，线上采购率达到 68%以上。 盈利预测与投资建议 预计 2016-2018 年 EPS 为 0.49/0.52/0.56，对应 PE 21/20/18X。我们预测公司未来“中国标准动车组”的投入使用将完成绝大部分进口产品的替代，进一步降低生产制造成本，提高毛利率水平和利润空间，另外随着海外业务和多元化产品的进一步深耕细作，有机会争取更大的市场空间，我们首次推荐“增持”评级。 风险提示：海外市场拓展风险、新业务市场开发低于预期、汇率风险。 中国中车：2016年3月30日 第3页 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E利润表（百万元） 2015 2016E 2017E2018E流动资产 205178.0 215811.3 238402.7 263919.6 营业收入 241912.6 263684.8 287416.4 316158.0 现金 39368.7 41076.2 39369.0 45313.0 营业成本 193021.7 210893.3 229791.5 251703.5 应收款项 85551.7 93251.3 110241.9 121266.1 营业税金及附加 1309.9 1423.9 1552.0 1707.3 存货 59786.2 65321.7 71175.2 77962.2 营业费用 7953.5 10547.4 12933.7 15807.9 其他 20471.4 16162.0 17616.6 19378.2 管理费用 23637.4 24991.3 26467.9 29054.7 非流动资产 106515.7 109135.6 109679.7 109598.0 财务费用 660.3 292.9 106.9 43.4 长期股权投资 3612.9 3612.9 3612.9 3612.9 投资净收益 800.8 0.0 0.0 0.0 固定资产 62179.7 65400.0 66544.6 67063.3 其他 -217.5 600.4 600.4 600.4 无形资产 18013.0 17412.6 16812.2 16211.7 营业利润 15913.1 16136.4 17164.7 18441.8 其他 22710.1 22710.1 22710.1 22710.1 营业外净收支 1135.3 6.0 6.0 6.0 资产总计 311693.7 324946.9 348082.4 373517.6 利润总额 17048.4 16142.4 17170.7 18447.8 流动负债 169090.9 175363.7 191074.2 208532.2 所得税费用 2950.6 2582.8 2747.3 2951.6 短期借款 12373.6 5500.0 6070.7 5500.0 少数股东损益 2279.5 203.4 216.4 232.4 应付账款 105969.2 115780.7 125913.1 137919.7 归属母公司净利润 11818.4 13356.3 14207.1 15263.7 其他 50748.1 54082.9 59090.4 65112.4 EBIT 17295.9 16429.3 17271.7 18485.2 非流动负债 29028.3 29028.3 29028.3 29028.3 EBITDA 23466.6 23044.9 24793.5 26758.6 长期借款 6633.7 6633.7 6633.7 6633.7 其他 22394.6 22394.6 22394.6 22394.6 重要财务与估值指标 2015 2016E 2017E2018E负债总计 198119.2 204391.9 220102.5 237560.4 每股收益(元) 0.43 0.49 0.52 0.56 少数股东权益 16674.3 16877.7 17094.0 17326.4 每股净资产(元) 3.55 3.80 4.06 4.35 归属母公司股东权益 96900.3 103677.3 110885.9 118630.7 发行在外股份(百万股）27288.8 27288.8 27288.8 27288.8 负债和股东权益总计 311693.7 324946.9 348082.4 373517.6 ROIC(%) 15.0% 10.4% 10.4%10.7% ROE(%) 12.2% 12.9% 12.8%12.9%现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E毛利率(%) 20.2% 19.5% 19.5%19.8%经营活动现金流 14981.5 17267.5 12786.5 22225.4 EBIT Margin(%) 7.1% 6.2% 6.0%5.8%投资活动现金流 -5391.9 -2107.1 -8066.0 -8191.7 销售净利率(%) 4.9% 5.1% 4.9%4.8%筹资活动现金流 -16687.4 -13452.9 -6427.7 -8089.6 资产负债率(%) 63.6% 62.9% 63.2%63.6%现金净增加额 -7090.0 1707.5 -1707.2 5944.0 收入增长率(%) 9.0% 9.0% 9.0%10.0%折旧和摊销 6170.7 6615.6 7521.9 8273.4 净利润增长率(%) 100.9% 13.0% 6.4%7.4%资本开支 -37059.8 -7751.0 -8066.0 -8191.7 P/E 23.71 20.98 19.73 18.36 营运资本变动 -4553.2 -2907.8 -9158.8 -1544.2 P/B 2.89 2.70 2.53 2.36 企业自由现金流 -18240.0 9757.4 4805.3 14065.1 EV/EBITDA 20.39 21.03 20.18 19.35 资料来源：东吴证券研究所 免请务 免责及评级说务必阅读正文免责询业本公或所中的联机司提信息述不测不式翻明出说明部分 文之后的免责责声明 东吴证券业务资格。本研究报公司不会因所表述的意的内容所导机构可能会提供投资银市场有风息，本公司力不会发生任不一致的报本报告的翻版、复制和出处为东吴 东吴证券公司投资买入：预增持：预中性：预减持：预卖出：预行业投资增持：预中性：预减持：预责声明部分 券股份有限公。 报告仅供东吴因接收人收到意见并不构成导致的损失负会持有报告中银行服务或其风险，投资需力求但不保任何变更，在报告。 的版权归本公和发布。如吴证券研究所券投资评级标资评级： 预期未来6个预期未来6个预期未来 6个预期未来 6个预期未来 6个