营收微降，多业态+全渠道打造现代零售商

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 营收微降，多业态+全渠道打造现代零售商 ■营收同比减少5.19%，归母净利增长3.96%。3月25日公告，2015年实现营收173.28亿，同比减少5.19%，归母净利6.61亿，同比增长3.96%， EPS为1.43元，每10股派发现金股利8.8元（含税），转增3股。其中15Q4实现营收43.74亿，同比减少7.42%（Q1-Q3同比增速分别为-4.9%，-2.86%，-5.39%）；归母净利0.58亿，同比减少61.08%（Q1-Q3同比增速分别为1.21%，53.48%，28.17%）。利润增长主要系财务收入提升及出售鄂武商和北辰实业股权后投资收益增加所致。 ■经营转型持续推进，线上业务快速发展。年报显示，分业态来看，联营业务营收144.41亿（占比83.34%，同比减少6.6%；自营业务营收22.02亿（占比12.71%），同比减少1.4%。分区域来看，西南地区收入降幅最大，实现营收41.17亿，同比减少8.07%；华北地区营收64.86亿（-6.26%YOY，较去年同期-14.06%降速收窄）；中南、华东地区营收分别为34.56亿（-5.42%YOY）和2.87亿（-3.16%YOY）；西北地区小幅提升，实现营收22.41亿（1.12%YOY）。门店方面，截至15年底，共运营32个百货及购物中心门店，总经营面积153.4万平方米。线上方面，15年线上平台GMV 1.08亿，营收6227万元，同比增长273%。 ■成本费用管控得当，盈利能力有所提升。年报显示，全年毛利率21.43%，同比增长0.68个百分点，其中百货业务毛利18.52%（联营毛利率18.51%、自营毛利率18.64%），同比增长0.05个百分点。期间费用率15.36%，同比小幅减少0.02个百分点，其中销售费用率12.07%，同比增加0.57个百分点，管理费用率3.6%，同比增加0.35个百分点，系新增门店增加人工成本所致；财务费用大幅减少，为-5440.72万元，主要系受定期存款到期，利息收入大幅增加所致。15年公司净利率3.82%，同比增加0.34个百分点。 ■全面推进战略转型落地，多维度构建经营新模式。具体来看，提升商品经营能力，深度联营取得进展，超过800个品牌、60万个SKU已录入系统，与上海百联、香港利丰加强品牌战略合作；提升顾客经营能力，实现会员全渠道化，截至2015年末，会员总数达264万，会员消费占比45%，此外加大商场功能区面积，从原有10%以内增加到近20%，深挖客户价值；全渠道建设，全年完成22个全渠道项目上线，王府井百货网上商城形成轻奢购物网站定位，打通全渠道营销。2015年，线上销售GMV 1.08亿，营收6227万，同比增长273%。 ■定增引入三胞集团，募资30亿布局多业态。12月31日公告，公司拟以23.02元/股向京国瑞基金、三胞投资和懿兆投资发行1.30亿股，募集30亿用于哈尔滨群力文化广场二期等购物中心及王府井O2O全渠道等项目。本次定增完成后一方面，实现传统百货转型向购物中心、奥特莱斯多元化发展，加大盈利空间；另一方面，营销网络的进一步完善或将使公司受益于消费动力由高线城市向低线城市逐步转移的长期红利。 ■维持盈利预测，维持买入-A评级。公司积极推进战略转型，与利丰、百联合作成立百府利公司；进行线上业务试点，与电商巨头合作打造多渠道服务销售体系；定增募资30亿建设购物中心和O2O项目。若考虑17年定增落地，我们预计16-18年EPS分别为1.54元、1.61元、1.74元，当前股价对应PE分别为 14倍、14倍、13倍，6个月目标价为24.32元。 ■风险提示：整体消费环境不佳，购物中心建设进度不及预期 摘要(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 18,277.1 17,327.6 18,429.2 19,633.2 21,753.1 净利润 636.1 661.2 712.4 743.1 1,028.7 每股收益(元) 1.37 1.43 1.54 1.61 1.74 每股净资产(元) 14.88 15.95 17.08 18.20 15.64 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 16.1 15.5 14.4 13.8 12.7 市净率(倍) 1.5 1.4 1.3 1.2 1.4 净利润率 3.5% 3.8% 3.9% 3.8% 4.7% 净资产收益率 9.2% 9.0% 9.1% 8.9% 11.1% 股息收益率 1.9% 0.0% 2.1% 2.2% 2.4% ROIC -11.8 -197.4 9.4 -34.7 7.2 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2016年03月28日 王府井（600859.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 百货 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 24.32元 股价（2016-03-25） 22.11元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 10,231.80 流通市值（百万元） 10,231.80 总股本（百万股） 462.77 流通股本（百万股） 462.77 12个月价格区间 18.73/40.97元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.32 -0.9 8.08 绝对收益 6.35 -18.77 -9.98 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1450515050001 liuzm@essence.com.cn 021-68765076 张璐芳 报告联系人 zhanglf2@essence.com.cn 021-68766135 吴晓楠 报告联系人 wuxn@essence.com.cn 021-68762890 Tab le_Report 相关报告 王府井：募资30亿布局多业态+全渠道，打造新时代互联网零售商 2016-01-04 王府井：营收微降，净利同比增长23.89%，全渠道、多维度积极构建互联网环境下新模式 2015-10-28 王府井：费用管控、投资收益促业绩提升，多维度改革稳步落地 2015-08-31 王府井：与恒大集团强强合作，经营优化可期 2014-10-31 王府井：全渠道转型、国企改革值得期待 2014-08-25 -30%-15%0%15%30%45%60%2015-032015-072015-11王府井 百货 上证指数 2 公司快报/王府井 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 营收同比减少5.19%，归母净利增长3.96%。3月25日，公司公告，2015年实现营收173.28亿，同比减少5.19%，归母净利6.61亿，同比增长3.96%， EPS为1.43元，每10股派发现金股利8.8元（含税），转增3股。其中15Q4实现营收43.74亿，同比减少7.42%（Q1-Q3同比增速分别为-4.9%，-2.86%，-5.39%）；归母净利0.58亿，同比减少61.08%（Q1-Q3同比增速分别为1.21%，53.48%，28.17%）。利润增长主要系财务收入提升及出售所持鄂武商和北辰实业股权后投资收益增加所致。 图1：2015年公司营收同比减少5.19% 图2：2015年归母净利同比增长3.96% 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 经营转型持续推进，线上业务快速发展。年报显示，公司2015年营收 173.28亿，同比减少5.19%，同店减少6.02%（较14年-7.60%降幅有所收窄）。分业态来看，联营业务营收144.41亿（占比83.34%，同比减少6.6%；自营业务营收22.02亿（占比12.71%），同比减少1.4%；其他业务营收6.85亿（占比3.95%），同比增加17.53%；分区域来看，西南地区收入降幅最大，实现营收41.17亿，同比减少8.07%；华北地区营收64.86亿（-6.26%YOY，较去年同期-14.06%降速收窄）；中南、华东地区营收分别为34.56亿（-5.42%YOY）和2.87亿（-3.16%YOY）；西北地区小幅提升，实现营收22.41亿（1.12%YOY）。门店方面，全年新开4家门店（洛阳、乐山、长沙、北京），关闭抚顺王府井店。截至15年底，共运营32个百货及购物中心门店，总经营面积153.4万平方米。线上方面，已经形成网上商城、天猫官方旗舰店、移动商城、微店等全渠道立体化销售网络和服务体系，15年线上平台GMV 1.08亿，营收6227万元，同比增长273%。 成本费用管控得当，盈利能力有所提升。年报显示，公司加强成本费用管控，财务费用大幅减少贡献业绩增量。全年毛利率21.43%，同比增长0.68个百分点，其中百货业务毛利18.52%（联营毛利率18.51%、自营毛利率18.64%），同比增长0.05个百分点。期间费用率15.36%，同比小幅减少0.02个百分点，其中销售费用率12.07%，同比增加0.57个百分点，管理费用率3.6%，同比增加0.35个百分点，系新增门店增加人工成本所致；财务费用大幅减少，为-5440.72万元，主要系受定期存款到期，利息收入大幅增加所致。15年公司净利率3.82%，同比增加0.34个百分点，非经常性损益中，出售北辰实业取得投资收益4800.01万，投资信托产生投资收益1.42亿。 167.61 182.64 197.90 182.77 173.28 20.18% 8.97% 8.35% -7.64% -5.19% -10%-5%0%5%10%15%20%25%15016017018019020021020112012201320142015营业收入（亿） 同比 5.83 6.73 6.94 6.36 6.61 54.94% 15.56% 3.09% -8.36% 3.96% -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%5.005.506.006.507.007.5020112012201320142015归母净利（亿） 同比 3 公司快报/王府井 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图3：2015年公司毛利率33.88%，净利率18.38% 图4：2015年公司期间费用率 资料来源：wind，安信证券研究中心 资料来源：wind，安信证券研究中心 全面推进战略转型落地，多维度构建经营新模式。作为国内百货行业佼佼者，公司通过战略转型不断升级互联网环境下经营模式，提升竞争力。具体来看，提升商品经营能力，深度联营取得进展，从管品牌向管理商品转变，超过800个品牌、60万个SKU已录入系统，与上海百联、香港利丰成立合资公司，加强品牌战略合作，为自营提供有力支持；提升顾客经营能力，全集团内实现会员全渠道化，加强顾客解读能力。截至2015年末，会员总数达264万，会员消费占比45%，此外公司加大商场功能区面积，从原有10%以内增加到近20%，深挖客户价值；全渠道建设，全年完成22个全渠道项目上线，王府井百货网上商城形成轻奢购物网站定位，同时天猫旗舰店、移动商城、微店+各门店的全渠道销售体系建设完成并投运，通过LBS线上引流到线下门店，打通全渠道营销。2015年，线上销售GMV 1.08亿，营收6227万，同比增长273%。公司将在3-5年内转变为一个包含百货、购物中心、奥特莱斯三大业态，并拥有线上自建零售渠道的全渠道零售商。此外，公司作为北京国资旗下零售龙头，未来或将受益国改进程推进。 定增引入三胞集团，募资30亿布局多业态。12月31日公告，公司拟以23.02元/股向京国瑞基金、三胞投资和